来源(yuán)：高瑞东宏观笔记

　　核心观点(diǎn)

　　本(běn)周聚(jù)焦：

　　一季度，国内经济回暖(nuǎn)主要缘于疫后(hòu)复(fù)苏红(hóng)利驱动，表现为(wèi)生产恢(huī)复推动出口形势(shì)好转，出行需求释(shì)放催化下游消费回暖(nuǎn)。从行(xíng)业表现看，制造业(yè)从去年四季度的“量价齐(qí)跌”转向“量升(shēng)价跌”，企业或从主动去库转向被动去(qù)库。从景气度边际表现看，下游消(xiāo)费制造>；中游装备制造>；上游原(yuán)材(cái)料加工；服务业中，交通运输(shū)、住宿(sù)餐饮、房地(dì)产等线下(xià)活动回暖，但距离疫情前仍有一定(dìng)差距。

　　向前(qián)看，考虑(lǜ)到疫(yì)后经济脉冲式修复放缓、海(hǎi)外总需求回落(luò)预期逐步兑现，消费回暖(nuǎn)和产(chǎn)业(yè)升级将成为推(tuī)动下(xià)一阶段国内(nèi)经济复苏的主线。

　　制造业(yè)、服(fú)务业是驱(qū)动一季(jì)度经(jīng)济复苏(sū)的(de)主因

　　从一季度GDP表现看，制造业，交通运输、房地产等行业(yè)景气(qì)度(dù)明显提(tí)升(shēng)，而建筑业景(jǐng)气度回落(luò)，与年初出口(kǒu)数据好转、服(fú)务消费快速恢复、房(fáng)地产销售回暖而(ér)投资疲弱的(de)特点相(xiāng)一致。

　　从制造业内(nèi)部(bù)来看，今(jīn)年3月，制(zhì)造(zào)业各行业景气(qì)度普遍回(huí)暖，多数从去年(nián)12月的“量价齐(qí)跌”转入“量升价跌”，指(zhǐ)向经(jīng)济复苏初期，供给端修复好于需(xū)求端，行(xíng)业整(zhěng)体去库(kù)进程(chéng)尚未结束。从行业(yè)景气度(dù)边际改善情况来看，下游消(xiāo)费(fèi)制造(zào)>；；；中游装备制造>；；；上游原(yuán)材料加(jiā)工(gōng)，煤炭行业景(jǐng)气度表现为(wèi)高位放缓。

　　下(xià)游消费(fèi)制(zhì)造行业中(zhōng)，与出行(xíng)、地(dì)产后周期相关的酒饮料茶(chá)、纺织服(fú)装、文教娱、烟草、家具制(zhì)造(zào)行业景(jǐng)气(qì)度较高，部分行业表现为“量价齐升(shēng)”。

　　中游装(zhuāng)备制造业行业景气度居中，表现为“量升价(jià)跌”。从“量”维(wéi)度看，电气机械、专用设备、运(yùn)输(shū)设(shè)备>；；；汽车制造、金(jīn)属制品>；；；通用设备(bèi)、电子设备(bèi)。

　　上游原(yuán)材(cái)料(liào)加工行业景(jǐng)气度改善(shàn)幅(fú)度最弱，由于行业(yè)库存水平偏高，多数行(xíng)业仍(réng)然受(shòu)到(dào)价格下(xià)跌的困扰(rǎo)，表(biǎo)现为“量升价跌”。从(cóng)“量”维(wéi)度看(kàn)，有色金属>；；；黑色金属(shǔ)、非金(jīn)属(shǔ)矿物>；；；石油(yóu)石化行(xíng)业。

　　消费回暖(nuǎn)和产业升级或是推(tuī)动下一(yī)阶(jiē)段经济复苏的(de)主线

　　一(yī)季度，国内经济复苏主要受益于疫后(hòu)复苏红利驱(qū)动。需求方面，出行类消(xiāo)费(fèi)快(kuài)速复苏，前期积压的购房(fáng)、服务(wù)消费(fèi)需求(qiú)得以(yǐ)释放；供给方面(miàn)，国(guó)内复工复产(chǎn)加(jiā)快推进(jìn)，生产端快(kuài)速(sù)恢复(fù)，是推动年初(chū)出口数据好(hǎo)转(zhuǎn)的重要原(yuán)因。

　　进入3月，经济复苏节奏有(yǒu)所(suǒ)放缓，指(zhǐ)向疫后复苏(sū)红利驱动边(biān)际转(zhuǎn)弱，随着未来海外总需求回落的(de)预期逐步兑现，后续驱(qū)动国内经(jīng)济增长的(de)线索，大(dà)概率来自于消费回(huí)暖(nuǎn)和产业(yè)升级两条主线(xiàn)。

　　一是，一季度居民收入向上修复，消费倾(qīng)向(xiàng)明显回(huí)升，已经高于(yú)2020-2022年疫情期间水(shuǐ)平，同时信贷数据指向居民(mín)“去(qù)杠(gāng)杆”势(shì)头缓和，未(wèi)来消费回暖的确定性进一步增强。预计交(jiāo)通(tōng)、住宿、餐(cān)饮、娱乐等服务消(xiāo)费有望持续修复，家电、家具、纺服(fú)等(děng)与(yǔ)出行(xíng)及地(dì)产后周期相关的(de)可选(xuǎn)消费也有望进一步(bù)回暖。

　　二是，产业升(shēng)级路径驱(qū)动下，汽车和(hé)“新三样”产品出口优势增强，有望维持(chí)出(chū)口韧性；随着下游消费(fèi)稳步(bù)修复、二季度PPI同比触底回(huí)升(shēng)，制造业企(qǐ)业(yè)盈利有望向上修复，企业将从(cóng)主动去库逐步转向被动去库(kù)、主动补(bǔ)库，设备(bèi)投(tóu)资(zī)需求有望(wàng)改善，推动中游装备制(zhì)造景气度维持高位。

　　风(fēng)险提示(shì)：国内(nèi)经济恢复力(lì)度不(bù)及(jí)预期；海外需求超预期回落(luò)。

　　一、节后消费(fèi)降温，带动CPI涨(zhǎng)幅(fú)明显(xiǎn)回落

　　一(yī)、本周聚焦：疫后经(jīng)济复(fù)苏有哪些结构性(xìng)特(tè)征？

　　1.1 制(zhì)造(zào)业、服务业是驱(qū)动一季度经济(jì)复(fù)苏的主(zhǔ)因

　　一季(jì)度我国GDP总量(liàng)实现超预期增长，指向疫后复苏背景下，国内(nèi)经(jīng)济企稳回升。但不同于海外(wài)国(guó)家疫后(hòu)复苏(sū)的规律，本轮国内疫(yì)后复苏发生在外(wài)需(xū)回落、国(guó)内经济转向高(gāo)质量发展、居民前期“去杠杆”的(de)过程中，因此(cǐ)驱动(dòng)疫后经济(jì)复(fù)苏的力量(liàng)并不(bù)均衡，行业分化特(tè)征(zhēng)明(míng)显。因(yīn)此，我(wǒ)们重点从行(xíng)业(yè)层(céng)面，观测当前各行业景气度水平。

　　从GDP不变价观测各(gè)行业(yè)表现来看，今(jīn)年一季(jì)度制造业、交通运输业、房地产业景(jǐng)气度(dù)明(míng)显(xiǎn)提升，而建(jiàn)筑业景气度回落，与年(nián)初(chū)出口数据好转、服务消费(fèi)快速恢复(fù)、房地产销售回(huí)暖而(ér)投资(zī)疲弱的情况相一(yī)致。

　　我们以2019年为基(jī)期计(jì)算各(gè)年(nián)份的(de)复合增速，观(guān)察各行业增加(jiā)值变化。

　　今(jīn)年一季度第一产业增(zēng)加值增速为3.6％，低(dī)于(yú)去年四季(jì)度的4.9％，但仍(réng)高于2019年(nián)、2020年(nián)全(quán)年增速，与近年来加快建设农(nóng)业强国，推进农业农(nóng)村(cūn)现(xiàn)代化的目标有关。

　　今年一(yī)季度第(dì)二(èr)产业增(zēng)加(jiā)值增速升至(zhì)5.4％，高于去年四(sì)季(jì)度(dù)的4.4％。其中，制造业迎来较快复苏(sū)，增(zēng)加值增速提升至5.9％，高于去年四(sì)季度的(de)4.7％，但低(dī)于2021年全年增(zēng)速，与去(qù)年下半年之后外需转弱、居民商(shāng)品消费恢复偏慢(màn)有关(guān)。而建筑业景(jǐng)气度明显回落(luò)，增加值增速回(huí)落(luò)至1.9％，低于去年四季度的3.1％，主要(yào)受房地产(chǎn)新(xīn)开工拖(tuō)累。

　　今年一季度第三(sān)产业增加值增(zēng)速(sù)小幅(fú)升至4.7％，略高于(yú)去年四季度(dù)的4.6％，但相(xiāng)较疫情(qíng)前仍存在产出缺(quē)口。其中(zhōng)，受(shòu)益于居(jū)民出行活动恢复，交通(tōng)运输、仓储和邮政业增加值增速明显提升，自去(qù)年(nián)四季度的3.4％升(shēng)至(zhì)5.9％，但低(dī)于2019年、2021年全(quán)年增速；住宿和(hé)餐饮业增加值增速小幅回升(shēng)，尽管(guǎn)高(gāo)于疫情三年来的平均(jūn)增速，但绝对(duì)水平(píng)不及2019年，指(zhǐ)向供(gōng)给(gěi)水平恢复较慢。而受(shòu)益于新房(fáng)和(hé)二手房销售回暖(nuǎn)，今年一季度房地(dì)产(chǎn)业增加值(zhí)增速(sù)回正(zhèng)至(zhì)2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏(sū)分化(huà)，中下游改善幅(fú)度好(hǎo)于上游

　　对于行业景气度的(de)观测，我们采用量（各行业工(gōng)业增加值增速(sù)）与价格（各行业工业品价格增速）分别作为供(gōng)需的衡量指标。主要(yào)选取28个主(zhǔ)要行业(yè)自2019年以(yǐ)来(lái)的月度(dù)数(shù)据，首先将各行业增(zēng)加值增速调整(zhěng)为(wèi)以2019年为基期的复合增速(sù)，其次计(jì)算2019年-2023年3月，每月的(de)增加值增速和PPI增速(sù)的分位数(shù)水平，通过对比(bǐ)2022年12月和2023年3月(yuè)的(de)分位数水平(píng)，捕捉其边际变化。

　　今年3月，制造(zào)业各行业景气度出现普遍回暖，多数从去年12月的“量(liàng)价齐跌”转入“量升价跌”，指向经济复苏初(chū)期，供给端(duān)修复好(hǎo)于需求(qiú)端(duān)，行业整体去(qù)库进(jìn)程尚未结束(shù)。从行业景气(qì)度(dù)边际(jì)改(gǎi)善情况来看，下游消(xiāo)费(fèi)制造>；；；中游装(zhuāng)备制(zhì)造>；；；上游(yóu)原材料加工，煤(méi)炭行业景气度呈(chéng)现(xiàn)高位放缓(huǎn)情况。

　　下游消(xiāo)费制(zhì)造行(xíng)业(yè)中，与出行、地产后周期相(xiāng)关的行(xíng)业景气(qì)度(dù)最(zuì)高，部(bù)分行(xíng)业步入“量(liàng)价齐升”阶段(duàn)。今(jīn)年3月，与居民外出(chū)消费相(xiāng)关(guān)的，酒饮料(liào)茶、纺织服装、文(wén)教娱乐的量价分位数水平(píng)均处在(zài)高景(jǐng)气度区间，烟草(cǎo)、家(jiā)具(jù)制(zhì)造(zào)行(xíng)业也呈现“量价(jià)齐升”的特征；食品制造景气度有所回落，农(nóng)副加(jiā)工行(xíng)业表现(xiàn)为“量价齐跌”，食品制造行(xíng)业表现为(wèi)“量升价跌”，二者(zhě)价(jià)格(gé)下跌主要与高(gāo)库存水平有关(guān)，今年2月，库存同比(bǐ)均(jūn)处在2016年(nián)以来90％以上分(fēn)位数水平(píng)；而随着(zhe)防疫需求(qiú)的降(jiàng)温，医药制造业景气(qì)度有(yǒu)所回落，表(biǎo)现为“量跌价平”。

　　中游装备制(zhì)造业行业(yè)景气度居中，均表现(xiàn)为(wèi)“量升价跌”。一方面与原材料成本下跌有关，另一方面，也与年初外(wài)需表现好于内需，部分行业仍在去库进(jìn)程(chéng)有(yǒu)关(guān)。其(qí)中(zhōng)，电气(qì)机械、专用设(shè)备(bèi)、运输(shū)设备工业增加(jiā)值增(zēng)速改善幅度最大，受益于国内产业升级、出口优势带来(lái)的(de)韧性驱动(dòng)；其次是汽车制造、金属制品，改(gǎi)善幅度最弱的是通用设备、电子设备，与房地产(chǎn)新开工强度较弱、消费电子行业周期(qī)性走弱有关。

　　上游原材(cái)料加工行业(yè)景气度改(gǎi)善(shàn)幅度(dù)偏弱，由(yóu)于(yú)行(xíng)业(yè)库存水平(píng)偏高(gāo)，多数行业仍受(shòu)制于价(jià)格下跌的困(kùn)扰，表现为(wèi)“量(liàng)升(shēng)价(jià)跌”。其中，有色金属行业生产端改善幅(fú)度最大，3月(yuè)增加(jiā)值增速位于(yú)2019年以(yǐ)来(lái)70％分位(wèi)数(shù)水平，但受全球大宗商品(pǐn)下(xià)行周期(qī)影(yǐng)响，价格依旧承压；随着年初建筑业施工回暖，相关的黑色金属、非金属制品(pǐn)景气度提升，但由于库存水平偏高，价格仍处在下(xià)跌区间，拖(tuō)累整体盈利水平；石化链(liàn)条行业生产水平普遍回暖，但分位数水平仍处在50％以(yǐ)下的景(jǐng)气度(dù)偏低区(qū)间，今(jīn)年由于能源危(wēi)机缓解，产品价格相较去(qù)年同(tóng)期也出现(xiàn)普遍下跌。

　　煤(méi)炭(tàn)开采景气度(dù)仍处在高位(wèi)，但出现(xiàn)边际放缓，生产及价格水平同(tóng)步回落(luò)。这与去(qù)年(nián)以来行业产能持续(xù)扩张有关，今年2月(yuè)，煤炭开采产成品库存同比(bǐ)处在2016年以来(lái)94％分位数水平。

　　1.3 消费(fèi)回暖(nuǎn)和产业升级或(huò)是推动下一阶段(duàn)经济复苏的(de)主线

　　一季度(dù)，国(guó)内经济复苏主要受益于(yú)疫(yì)后复(fù)苏红利。一(yī)方面，消费场景恢复(fù)后，出行类消费快速复苏，前期积(jī)压的(de)购房、服务性(xìng)需(xū)求得以释放；另(lìng)一方(fāng)面，国内(nèi)复工复产加快推进(jìn)，保证供给端的(de)快(kuài)速恢复(fù)，是推动(dòng)年初(chū)出口数(shù)据好转的重(zhòng)要原因。

　　进入3月(yuè)，经济复苏节奏有所放缓，指(zhǐ)向疫(yì)后红利(lì)释放效果转(zhuǎn)弱，随着(zhe)未(wèi)来海外总需(xū)求(qiú)回落的预(yù)期逐步兑(duì)现，后续(xù)驱动(dòng)国(guó)内经(jīng)济增长的线索，大概(gài)率来自(zì)于消费回暖(nuǎn)和产业升级两(liǎng)条主线。

　　一是(shì)，随着居(jū)民(mín)收入(rù)提升和消费意愿改善，未来消费(fèi)回暖的确(què)定性进一步增强，交通(tōng)、住宿、餐饮(yǐn)、娱(yú)乐(lè)等服务消(xiāo)费，以及家电、家具(jù)、纺(fǎng)服等可选消费(fèi)景气(qì)度均有(yǒu)望(wàng)提升。

　　从一季度居民(mín)收入和消费数据看(kàn)，居民收(shōu)入增(zēng)速提升，消(xiāo)费倾向开始回升(shēng)，已(yǐ)经高于2020-2022年，但尚未(wèi)修复至疫情前水平。以(yǐ)2019年为基期(qī)的复合增速看，今年一季度(dù)，全国居(jū)民人均(jūn)可(kě)支配收入增速提升至6.4％，高于(yú)去年四季度的5.6％，居民人均消费支出增速提升至5.0％，高于去(qù)年四季(jì)度的3.0％。一季度居民平均消费倾向为62.0％，已经高(gāo)于2020-2022年同期均(jūn)值60.9％，但(dàn)距离2019年同期的65.2％仍有(yǒu)一定差距。未(wèi)来随着服务业恢(huī)复持(chí)续向好，有望带(dài)动(dòng)相关就业岗位加快恢复，进一步提振居民消费意愿(yuàn)。

　　从居民存贷款数据(jù)看，居(jū)民储蓄意愿有所减弱，消费和投资信心正在筑(zhù)底。今年以(yǐ)来，居民(mín)储蓄(xù)意(yì)愿有所(suǒ)减弱，“去杠(gāng)杆”势头缓和。从存款数(shù)据看，3为什么不宣传李兰娟了，李兰娟为何销声匿迹月居民新增存款同比增量降至2051亿元，低于1-2月9375亿元的同比增量均值，也低于2022年6617亿元的月均同比(bǐ)增(zēng)量。从贷款数据看，3月居民部(bù)门新增净融资同(tóng)比多增4859亿元，其中，短(duǎn)期信贷同(tóng)比多增2246亿元，中长期(qī)信贷同比多(duō)增2613亿元。居(jū)民部门新增净融(róng)资连续2个月维持同比扩张，指向居民预(yù)期可能正在(zài)筑(zhù)底，“去(qù)杠杆”势(shì)头开(kāi)始放缓。今(jīn)年第(dì)一(yī)季度城镇储户(hù)问卷(juǎn)调查结果显示，倾向于“更(gèng)多储蓄”的居民占58.0％，比(bǐ)上季度减(jiǎn)少3.8个百分(fēn)点；倾向于“更多消费”和“更多投资”的(de)居民(mín)分别(bié)占23.2％和18.8％，均分别高于上季度的22.8％、15.5％，同样(yàng)也指向居(jū)民储(chǔ)蓄意愿降低、消(xiāo)费和投资意愿提升。

　　二是，产业升级路径驱动下，汽车(chē)和“新(xīn)三样”产品出口优(yōu)势增强，以及相关行业设(shè)备投资更(gèng)新，有(yǒu)望推动中游装备制造景气度维持高位。

　　一方面，今(jīn)年一季度(dù)国内出口数(shù)据回暖，除与欧美供需缺口短期走(zǒu)阔、国内(nèi)复工(gōng)复产(chǎn)加(jiā)快推进外，也受益于(yú)RCEP政(zhèng)策红利持续释放，以及(jí)汽车(chē)和(hé)“新三样”产品出口(kǒu)优势增强。今年在海外(wài)总需求回落背(bèi)景下(xià)，我国与(yǔ)RCEP国家(jiā)贸易往来(lái)加(jiā)强、以及(jí)新能源产品优势强化，有望维持(chí)装(zhuāng)备制造(zào)领(lǐng)域出口韧性。

　　另一方面，企业盈利下滑和库存高(gāo)位，对制(zhì)造(zào)业(yè)投(tóu)资扩产造(zào)成一定(dìng)压力。但随着(zhe)下游(yóu)消费稳步修复、二季度(dù)PPI同比触底回升，制造业企(qǐ)业盈利(lì)有(yǒu)望(wàng)向上修复(fù)。目前看，电(diàn)气(qì)机(jī)械(xiè)等装备(bèi)制造业去库(kù)进程已进入(rù)下半(bàn)场，今年1-2月专用设备(bèi)、通(tōng)用设备产成品(pǐn)库存增速呈现(xiàn)触底反弹。随(suí)着(zhe)需求回暖、盈利修复(fù)，企业将从主动(dòng)去库逐(zhú)步(bù)转(zhuǎn)向被动(dòng)去库(kù)、主动(dòng)补库(kù)，设备(bèi)投资需(xū)求将随之(zhī)提升。

　　二、海(hǎi)外观察

　　2.1金(jīn)融(róng)与流动性数据：各国(guó)国债收益(yì)率(lǜ)多数上行

　　美国10年(nián)期国(guó)债收益率上行。本(běn)周(zhōu)（截至4月21日）美国10年期国债收益率3.57％，较上周末上(shàng)行(xíng)5BP，其中通胀预(yù)期较上周下行(xíng)2BP，实际收益率1.29％，较上周末(mò)上升7BP。法国10年期国债收益率(lǜ)较上周末上行5BP至(zhì)2.99％，德国10年期国(guó)债收益率较上周末(mò)上(shàng)行7BP至(zhì)2.44％，日本10年期国债收益率较上周(zhōu)末上(shàng)行2BP至(zhì)0.48％（截至4月20日），英国10年期(qī)国(guó)债收(shōu)益率(lǜ)较(jiào)上(shàng)周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利差(chà)收窄。本周美国10年期和(hé)2年期(qī)国债期限利差为-0.60％，较上周(zhōu)下行4BP。美国AAA级企业期权调整利差较(jiào)上周末(mò)持平为0.55％，美国(guó)高收益债期权调整利(lì)差较上周末上行11BP至4.54％（截至4月(yuè)20日(rì)）。

　　2.2全球市场(chǎng)：全(quán)球股(gǔ)市(shì)涨跌分(fēn)化，大宗商品价格普(pǔ)跌

　　全球股市涨(zhǎng)跌分(fēn)化。本周(zhōu)（4月17日至(zhì)4月21日），欧洲股市普涨，法国CAC40、英国(guó)富时100、德(dé)国DAX分(fēn)别上(shàng)涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利(lì)富(fù)时MIB下跌0.45％。美股全线(xiàn)下跌，标普500、道琼斯工(gōng)业指数、纳斯达(dá)克指数分别下跌(diē)0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股(gǔ)市分化，俄罗斯(sī)RTS、新西兰标(biāo)普50、日经225分别(bié)上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普(pǔ)200、韩(hán)国综合指数、上证指数、恒生指数分别(bié)下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌。其中，LME铝上涨(zhǎng)0.71％，其余大宗(zōng)商(shāng)品(pǐn)价格(gé)普(pǔ)跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小(xiǎo)麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米(mǐ)、CBOT大豆、DCE焦(jiāo)炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽(qì)油分别下(xià)跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息步伐(fá)或将继续(xù)

　　4月19日，美联(lián)储褐皮书公布，显示(shì)近(jìn)几周美国经济增长陷入停滞(zhì)，通胀和招聘活(huó)动放缓，信(xìn)贷渠道(dào)变窄。褐(hè)皮书(shū)称(chēng)，最近几周美国总体(tǐ)经(jīng)济(jì)活动几乎没有(yǒu)变化，几个(gè)辖区(qū)指出(chū)在不(bù)确(què)定性增加(jiā)和对流(liú)动性的担忧加剧之(zhī)际，银行收紧了贷款(kuǎn)标(biāo)准。近期美国总体(tǐ)物价水平(píng)温和上升，但(dàn)价(jià)格上涨速度或有所(suǒ)放缓。

　　美(měi)联储官员表(biǎo)示为(wèi)应对(duì)高(gāo)通胀，加息步伐或将继续。4月(yuè)21日，美联储(chǔ)哈克称，需要进(jìn)一步收紧政策来应对高通胀，加息(xī)结(jié)束后美(měi)联储将需要(yào)在一段时(shí)间内维持利率(lǜ)稳定。同日美联储梅斯(sī)特表(biǎo)示(shì)，预计今年货币政策(cè)将(jiāng)需要进(jìn)一步(bù)进入限(xiàn)制性区域，终(zhōng)端利(lì)率或将高于5％，具体(tǐ)取决于经济和金融(róng)形(xíng)势的发展。

　　欧(ōu)洲(zhōu)央行货(huò)币政策会议纪要公布，绝大多(duō)数委员同意将利率上(shàng)调(diào)50个基点(diǎn)。4月20日公(gōng)布(bù)的欧(ōu)洲(zhōu)央行会(huì)议(yì)纪要显(xiǎn)示(shì)，货(huò)币政策在降低通胀方面仍(réng)有一段路要走，一些委员认为整体而言(yán)通胀风(fēng)险倾向于(yú)上(shàng)行。金融市(shì)场紧张(zhāng)局势被视为(wèi)经济(jì)和通胀前景重大(dà)不(bù)确定性的来源。然(rán)而(ér)除非形势(shì)显著恶(è)化，否则金融市场的(de)紧张(zhāng)局势不(bù)太可能从根本上改变欧(ōu)洲央行(xíng)管理委员会对通胀前景(jǐng)的(de)评估。

　　2.4 海外政策：欧(ōu)洲“芯片法案”落地；美财长耶伦强(qiáng)调美国“国(guó)家安全(quán)”

　　4月(yuè)18日，欧洲理事会和欧洲议会(huì)通过了一项临(lín)时(shí)政治(zhì)协议，就涉(shè)及430亿欧元补贴的(de)《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法(fǎ)案目(mù)标(biāo)是到(dào)2030年，欧盟拟动(dòng)用(yòng)430亿欧(ōu)元(yuán)资金提(tí)振半导(dǎo)体行业，以将欧盟占(zhàn)全球半(bàn)导(dǎo)体制造(zào)市场的份额从10％提升至至(zhì)少(shǎo)20％；大幅提升芯片制造工艺(yì)，建(jiàn)立欧(ōu)盟的(de)半导体供应链，并与美国和(hé)亚洲同行(xíng)竞争。

　　4月20日，美国众议院议长麦卡锡表(biǎo)示，正在推出一(yī)份债务上限(xiàn)相关(guān)立(lì)法措施。白宫需要开始就债务上限进行谈(tán)判；众议院共和党(dǎng)希望提高债务(wù)上限并削减支出；正在推出一(yī)份债务上限相关立法措施；债务法(fǎ)案将(jiāng)设(shè)法收回未使用的防疫资金(jīn)用(yòng)于日常开支；法案将减少对国税局的拨款，并结束绿色产(chǎn)业补贴措施。

　　4月20日，美(měi)国财政部长耶(yé)伦就中美关系(xì)发表(biǎo)讲(jiǎng)话，表明美国无意与中国(guó)脱钩，但未来仍将强调“国家安(ān)全”。耶(yé)伦宣称，任何与(yǔ)中国脱钩的努力都将是“灾难性的”，美国寻求与中国建立“建设(shè)性和公(gōng)平的经济关系”。但“当美国利益受到威胁时”，美(měi)国将(jiāng)坚定地捍卫国家安全(quán)，即使以牺牲中美关系为代价。在国际关系中，耶伦表示美中(zhōng)两国有必要“坦诚讨论(lùn)棘(jí)手问题”，比(bǐ)如(rú)帮(bāng)助面临债务问题(tí)的(de)新兴市场和发(fā)展中(zhōng)国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游(yóu)：原油、铜价环比上涨

　　原油价格环比上涨，环比由(yóu)负(fù)转正。2023年4月以来，WTI原油价(jià)格环比上涨10.06％，环(huán)比由负转(zhuǎn)正，由上(shàng)月(yuè)的-4.54％转正为本(běn)月的10.06％，最新(xīn)月度(dù)均价(jià)为(wèi)80.75美元/桶。布伦特原油价(jià)格环比上涨7.14％，环比由(yóu)负(fù)转正，由(yóu)上月的-5.18％转正为本月的7.14％，最新(xīn)月度均价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环(huán)比上(shàng)涨，铜、铝(lǚ)库(kù)存同比(bǐ)下降。2023年4月(yuè)以(yǐ)来(lái)，铜价环比上(shàng)涨0.86％，环比(bǐ)由负(fù)转正，由(yóu)上月的(de)-1.33％转正为本(běn)月的(de)0.86％，库存(cún)同比下降(jiàng)51.71％，降幅相对上月扩(kuò)大44.13个百(bǎi)分点(diǎn)。铝价(jià)环(huán)比上涨2.25％，环比由负转正，由(yóu)上月的-5.26％转正为本月的2.25％，库存同比下降10.57％，降(jiàng)幅缩窄15.36个百分(fēn)点。

　　3.2中游(yóu)：水泥价格指数环比上升，螺纹(wén)钢价格环(huán)比下跌，库(kù)存同比下降

　　水泥价格指(zhǐ)数环比(bǐ)上升(shēng)。4月(yuè)以来(lái)，全(quán)国水泥价格指数(shù)环比上涨2.27％，增(zēng)幅(fú)缩小0.92个百分点。华北、东北、华东、中(zhōng)南、西北以及(jí)西(xī)南(nán)各(gè)区价格指数环比分(fēn)别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺(luó)纹钢价格环比下(xià)跌，库(kù)存同(tóng)比(bǐ)下降，钢坯库存同比上涨(zhǎng)。2023年4月以来，螺(luó)纹钢价格环比由正转负，环比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹(wén)钢库存同比下降15.42％，跌幅相对上月缩窄3.26个百分(fēn)点。钢坯库存同比上涨(zhǎng)64.88％，增幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商品房成交面(miàn)积增幅缩(suō)窄，猪(zhū)价(jià)菜价下跌，水(shuǐ)果价格上涨

　　商(shāng)品房成交面积增幅缩(suō)窄。2023年4月以来，商品房成交面(miàn)积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中，一线、二线、三线城(chéng)市商品房成交面积同(tóng)比分别为：97.11％、59.75％以及(jí)36.2％，同比变动幅度(dù)分别为36.86、-6.71以及(jí)-117.7个百分点。

　　土地成交面积跌幅收(shōu)窄。2023年4月以来，百城土地供应面(miàn)积(jī)同比增速(sù)为(wèi)5.80％，上月为(wèi)-12.02％；土地成交面积同比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土(tǔ)地成交(jiāo)溢(yì)价率为5.50％，较上月上涨1.99个百分点。

　　猪(zhū)肉、蔬菜价(jià)格(gé)下跌，水果价(jià)格上涨。2023年(nián)4月以来，猪肉价(jià)格环(huán)比下跌(diē)5.08％至19.54元/公斤，跌幅(fú)相对上月扩大2.6个(gè)百分(fēn)点。蔬菜价(jià)格(gé)环比下(xià)跌(diē)8.22％至4.89元(yuán)/公斤(jīn)，跌幅缩窄(zhǎi)0.55个百分点。水(shuǐ)果价格(gé)环比(bǐ)上(shàng)涨(zhǎng)0.14％至7.89元/公(gōng)斤，增幅缩小4.54个百分点。

　　乘用车日均零售销量(liàng)增(zēng)幅扩大。4月(yuè)以来，乘用车日均零售(shòu)销量同(tóng)比(bǐ)增加17.39％，增幅扩大16.26个百分(fēn)点。批发(fā)销(xiāo)量同比增加15.64％，增幅扩大(dà)8.26个百分点。

　　3.4流动性：货币市场利率趋势(shì)分化，国(guó)债(zhài)利率普遍下行

　　货币市场利率趋势分(fēn)化，国债利率普遍下行。2023年(nián)4月以来(lái)，R001较上月末下行36bp至(zhì)2.29％；R007较上(shàng)月末下行(xíng)120bp至(zhì)2.51％；DR001较上月末(mò)上行46bp至2.27％；DR007较上(shàng)月(yuè)末下(xià)行12bp至2.27％。一年期(qī)国债利率较上月末下(xià)行8bp至2.19％。十年期国债利(lì)率(lǜ)较上(shàng)月末下(xià)行2bp至2.83％。一年(nián)期AAA+企(qǐ)业债利(lì)率较上(shàng)月末(mò)下行3bp至2.7％。十年期AAA+企(qǐ)业债利率较上月末(mò)下行(xíng)5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发(fā)改委强调提振(zhèn)消费持续回升的(de)动力；国(guó)资(zī)委(wěi)强调着力发(fā)展战略性新兴(xīng)产业

　　4月(yuè)19日，国家发(fā)展改革(gé)委举行4月份(fèn)新闻发布会，强调要(yào)提振消费(fèi)持(chí)续回升的动(dòng)力。接(jiē)下来将重点做(zuò)好(hǎo)四方面工作：一是，研究起草关于恢(huī)复和扩大消费的政策文件，围绕(rào)大宗(zōng)消费、服务消费、农村消费等重点领域；二是，下大力气(qì)稳定汽(qì)车(chē)消(xiāo)费，大力推动新能源汽(qì)车下乡(xiāng)；三是，会同有关(guān)方(fāng)面优化就(jiù)业、收入分配和消(xiāo)费全链条良性循环促进机制(zhì)；四(sì)是，研究制定关于营(yíng)造放心消费环境的政策文件。

　　4月(yuè)19日，国资委党(dǎng)委召(zhào)开扩(kuò)大会议，强调推动国资央企着力发展实(shí)体(tǐ)经(jīng)济(jì)特别是(shì)战略性新兴产业。会议(yì)认(rèn)为，要更好推动(dòng)国资央企在中国式现代化新(xīn)征程中走在(zài)前列，着力提升科技自立自强水平，提(tí)升自主创新(xīn)能力；着力发(fā)展实体(tǐ)经济特别是战略性新兴产(chǎn)业，加(jiā)快推进(jìn)现代化产业体系建设(shè)；抓好新(xīn)一轮国企(qǐ)改革深化提升行动组织实施，高水平参(cān)与(yǔ)共建(jiàn)“一(yī)带(dài)一路”。

　　4月20日，工信(xìn)部举办发布会介(jiè)绍(shào)一季度工业(yè)和信息化发(fā)展(zhǎn)状况，表示下(xià)一(yī)步将(jiāng)制定实(shí)施重点行(xíng)业(yè)稳增长的工作方案(àn)。一是营造良好(hǎo)产业发展环(huán)境(jìng)，落(luò)实落细稳增长政策举(jǔ)措，抓实抓细部(bù)省协作、部门协(xié)同；二是推动出口保稳提质，加大对(duì)制造业外贸企(qǐ)业的支持力度，配合有关部门落(luò)实好稳外(wài)贸政策举措；三是促进内(nèi)需加快(kuài为什么不宣传李兰娟了，李兰娟为何销声匿迹)恢复，以高质量(liàng)供给促进消费；四是(shì)持(chí)续(xù)增强发展(zhǎn)动能，加快战(zhàn)略性新(xīn)兴(xīng)产业的创新发展。

　　四、财经日历(lì)

　　五、风(fēng)险(xiǎn)提示(shì)

　　国内经济恢复(fù)力度不及(jí)预期；海外(wài)需求超预期回落。

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