金融(róng)界5月27日消(xiāo)息 近日(rì)因为(wèi)昆明国资委的一封声明，让城投债成为(wèi)关注(zhù)的焦点，当前地方(fāng)债的规模和(hé)地方(fāng)政府的偿债(zhài)能力已经越(yuè)来越(yuè)被重视。如何如何处置地方债(zhài)务？

　　中泰证券首席(xí)经济学(xué)家(jiā)李迅雷发文称(chēng)，地方债包(bāo)括地(dì)方一(yī)般债(zhài)、专项债和(hé)包(bāo)括城投债(zhài)在内的各种隐形债，其(qí)规模究竟有多大，尚有争议(yì)，但(dàn)增长迅猛(měng)。包括银行、保险、基金(jīn)等在内的机构投资(zī)者是地方债的主要持有者，他们普遍担心(xīn)的还(hái)是(shì)城投债务、非(fēi)标等(děng)地(dì)方政(zhèng)府隐形债风险。例(lì)如，近期贵州省政(zhèng)府(fǔ)发展研(yán)究中(zhōng)心提出，“化债(zhài)工作推(tuī)进异常艰难，仅依(yī)靠自身能(néng)力已无(wú)法得到(dào)有(yǒu)效解决。”

　　在李(lǐ)迅雷看来，在土地财政缩水(shuǐ)的背景下，地(dì)方政府的财(cái)权与事权不匹配问题又凸(tū)显(xiǎn)出来。在我国政府杠(gāng)杆率水平并不(bù)算(suàn)高(gāo)的前(qián)提下，我国地方政府的杠杆率水平(píng)确实够高了(le)。需(xū)要调整中央和地方之(zhī)间债务(wù)余额的比例关系。“今后应加(jiā)大(dà)中央政府的发(fā)债规模，为地方(fāng)经济减负。”他(tā)明确(què)指出。

　　李迅雷认为，在当前中(zhōng)国经(jīng)济转(zhuǎn)型的关(guān)键阶段(duàn)，维护地(dì)方政府的信用(yòng)，防范区域性(xìng)金(jīn)融(róng)风险显(xiǎn)得尤(yóu)为(wèi)重(zhòng)要，故在城(chéng)投公司还没有与政(zhèng)府部(bù)门完全“脱钩”之前，城投债(zhài)的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷建议给予困难省份一定的“托底”支持，在政(zhèng)策上(shàng)大(dà)力度支(zhī)持(chí)地方政府“化债(zhài)”。如帮助地方政府（如(rú)城投公司(sī)的借新还(hái)旧）降低债务成本、拉长(zhǎng)债务(wù)期(qī)限（非债券类债务(wù)展期(qī)，如遵(zūn)义道桥实践银行贷款展(zhǎn)期），通过政策(cè)性银行或商(shāng)业银行的低息资(zī)金来降(jiàng)低债(zhài)务(wù)成(chéng)本，让债(zhài)务更加容易(yì)滚续。

　　李迅雷还建议，中央政策上支持地方(fāng)政府通(tōng)过出让(ràng)国有黄喉要煮多久，黄喉要煮多久才能熟火锅资产来偿(cháng)债。他表示这类(lèi)典型案(àn)例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告(gào)无偿划转上市公司共计1亿股股(gǔ)份（合计占贵(guì)州茅台总(zǒng)股本8％，按当时市价(jià)计(jì)量市值(zhí)约(yuē)为1600亿(yì)元(yuán)）至贵(guì)州国(guó)资(zī)。

　　以(yǐ)下文(wén)字来源(yuán)李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题(tí)《如何处置地方债务(wù)的辨证思考》

　　截(jié)至2022年末全国城投有息债务54.1万亿元

　　城投平台成为(wèi)地方债务主要(yào)体(tǐ)现形式

　　城(chéng)投债是指城投(tóu)企业(yè)公开发行的公司债券和中(zhōng)期票据。按照新预(yù)算法、“43号文”出台明确城投债与地(dì)方(fāng)政府信用脱钩，城投公司定位由地方政府投融资机构转变为市场化运营主体，地(dì)方政府不(bù)再对城投(tóu)债兜底(dǐ)。但实(shí)际上(shàng)市(shì)场(chǎng)仍然(rán)把(bǎ)城投(tóu)债看作由地(dì)方政府背书(shū)的高信用等级债券。

　　因此城投公司通(tōng)常都是地方政府下设的投(tóu)融(róng)资机构，很(hěn)难完全(quán)独立成为(wèi)与政府无关的纯市场(chǎng)化的企业。城投的(de)债务主(zhǔ)要包括向银行借款和发行(xíng)债券融资这两(liǎng)种方(fāng)式，以前一种方式为主，但后一种债权融资的规模也不小，到2022年末，余额估计在13万亿元以上。

　　总体看(kàn)，2011年以来，全(quán)国城投有息债务快(kuài)速扩张，每年增速均保持(chí)在10％以上(shàng)，到2022年末，全国(guó)城投有息债(zhài)务(wù)为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿(yì)元(yuán)增长了7倍以上。

城投(tóu)平台发(fā)债(zhài)余额的增(zēng)长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所(suǒ)

　　因此，城(chéng)投平台(tái)实(shí)际上已(yǐ)经(jīng)成为地方债务(wù)的主(zhǔ)要体现形式，规模明显超过地方政府的(de)一(yī)般债(zhài)和专(zhuān)项(xiàng)债(zhài)之和。城(chéng)投平台中(zhōng)，如(rú)今，城(chéng)投平台的债券(quàn)余额大(dà)约为13.8万亿元，迄今(jīn)并无违约(yuē)案例(lì)，说明(míng)城投(tóu)债仍属于(yú)地方政府背书的高等级信(xìn)用债。但是(shì)，城投平台的(de)非(fēi)标违(wéi)约(yuē)情况时有发(fā)生，银行贷(dài)款展期(qī)、调(diào)整还贷(dài)方(fāng)式的也比较多。

　　地方政府应确保城投债(zhài)按时(shí)兑(duì)付，不能轻易(yì)违(wéi)约

　　当前市场对地方政府债务增(zēng)长和财政收入增(zēng)速下降甚至负增长(zhǎng)的现象普遍担心，尤其对财(cái)力偏弱的(de)东北、中西部省份，城投债的收益率普遍(biàn)高于(yú)东部(bù)发达省市。2022年13个(gè)省(shěng)土地出(chū)让金对(duì)政府债务利息覆盖程度不足(zú)100％（2021年只(zhǐ)有(yǒu)5个），扣(kòu)除(chú)城投拿地之(zhī)后，捉(zhuō)襟见肘的(de)情况更加明显。

　　河(hé)南的永煤债违约之后，对河南省乃至全国的信(xìn)用债市场都造(zào)成(chéng)负(fù)面冲(chōng)击，信用(yòng)分层现象加剧(jù)，部(bù)分经(jīng)济偏弱区域被边缘化。例(lì)如青海、云(yún)南和天津等(děng)近几(jǐ)年(nián)融资成(chéng)本仍(réng)在上升；黑龙江、贵(guì)州2017-2019年(nián)融(róng)资(zī)成本大幅上升，虽然2020年以来融资成本有所下降，但整体降幅相较全(quán)国(guó)更小。辽宁、广西、黄喉要煮多久，黄喉要煮多久才能熟火锅吉林、重庆、陕西、宁(níng)夏和甘(gān)肃2020年以来城投债加权平(píng)均票面利率(lǜ)降幅也明(míng)显(xiǎn)不如全(quán)国。

　　当(dāng)前在经济复苏(sū)不及预期的背(bèi)景(jǐng)下(xià)，投资者的(de)风险(xiǎn)偏好明显下降(jiàng)。为此，地(dì)方政府应该确保城(chéng)投(tóu)债(zhài)的(de)按时兑付。因为违(wéi)约不(bù)仅不能解决债务问题，反而会恶化区域信用环境，导致(zhì)地方国企融资难、融(róng)资贵。从未来区域(yù)经济发展的角度(dù)看，政(zhèng)府部门仍需要持(chí)续举债来实现经济平(píng)稳增(zēng)长，需要保持政府信用，不能轻易(yì)违约。

　　建议中央大力(lì)度支持地方政府“化债(zhài)”

　　因此，当前(qián)迫切需要增强城投债权人的持有信心，首先要确保城投债不违(wéi)约，这就意味(wèi)着(zhe)城(chéng)投公(gōng)司(sī)能够具备(bèi)低成本的(de)借新(xīn)还旧能力。

　　中央提出“谁(shuí)家的孩子谁家抱(bào)”，意味着对地方债不兜底，但建议(yì)给予困难省份一定的“托底”支持，即在政策(cè)上大力(lì)度支持地方政府“化债”，如帮助地方(fāng)政府（如(rú)城(chéng)投公司的借(jiè)新还旧(jiù)）降(jiàng)低债(zhài)务成本(běn)、拉长(zhǎng)债(zhài)务期限（非债券类债务展期(qī)，如(rú)遵义道桥实践银行(xíng)贷款展(zhǎn)期），通过政策性(xìng)银行或(huò)商业银(yín)行的(de)低息资金来降低(dī)债务成(chéng)本(běn)，让债务更(gèng)加容易(yì)滚续。

　　此外，对于(yú)地方政府可否通过出让国有资(zī)产来(lái)偿(cháng)债方面，也希望中(zhōng)央给予(yǔ)政策上的支持。因(yīn)为(wèi)今年3月1日，国资(zī)委在对政协十(shí)三(sān)届全国委(wěi)员会第五次会议第(dì)00503号提(tí)案的答(dá)复中(zhōng)表示，将适时出(chū)台制度规(guī)定及操(cāo)作细则，探索国有(yǒu)权(quán)益(yì)份额规(guī)范化退出的有效方式和途径(jìng)，充分发挥有(yǒu)限合伙(huǒ)企业(yè)的优势，助(zhù)力国(guó)有(yǒu)企业创新发展。

　　通过出让国(guó)有(yǒu)企业股(gǔ)权获得收(shōu)入偿还债务，典型案例为“茅台化债(zhài)”：2019年12月、2020年(nián)12月茅(máo)台集(jí)团两(liǎng)次公告无偿划转(zhuǎn)上市公(gōng)司共计1亿股股份（合计占贵(guì)州茅台总(zǒng)股本8％，按当(dāng)时(shí)市价计量市值约(yuē)为1600亿元）至贵州国资。

　　在当前中国经(jīng)济转型的关键阶段(duàn)，维护地方(fāng)政(zhèng)府的信用，防范区域(yù)性金(jīn)融(róng)风险(xiǎn)显得尤为重要，故在城投公(gōng)司(sī)还没有与政府(fǔ)部(bù)门完全“脱(tuō)钩(gōu)”之前，城(chéng)投债的“信仰”仍需要保持。

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