英红九号是名茶吗，英九红茶叶价格一览表

　　王剑，CFA

　　每次银(yín)行股跌至(zhì)过度低(dī)估(gū)时，股息率相应提升，会吸(xī)引绝对收益资金买入，股价也(yě)逐步完成(chéng)筑底。

　　近(jìn)期，银(yín)行股已上(shàng)涨(zhǎng)半年，又一(yī)次因(yīn)绝对收(shōu)益资金追逐高股息而上涨。

　　但事实上，银行业经营层(céng)面(miàn)，也已经(jīng)悄然发生一些向好的变(biàn)化(huà)。

　　主(zhǔ)要结论

　　01

　　银(yín)行

　　启动之谜

　　如果(guǒ)大家(jiā)觉得银行股是这几天(tiān)才开始上涨，那么就大错特(tè)错了。事实(shí)是：

　　银行股(gǔ)自2022年(nián)10月底见底(dǐ)之(zhī)后，已(yǐ)经持续(xù)上涨(zhǎng)了足足半(bàn)年时间了……

　　这段时间的(de)银行股涨幅达到27％，其中部(bù)分银行股涨幅甚至达(dá)到50％以上，非(fēi)常(cháng)可(kě)观。当然，中间也不(bù)是一帆(fān)风顺，2022年(nián)10月银行股快速(sù)下跌后(hòu)，迅(xùn)速(sù)反弹。过完(wán)2023年春节后(hòu)，却冲高回落(luò)，调整了近两个月时(shí)间，跌幅不大，不到10％。然(rán)后于3月底开始(shǐ)上涨，近期加速上涨。

　　这种事情并不是第一(yī)次发生。过去银行股的(de)大行情，都是(shì)在(zài)悄(qiāo)无声(shēng)息中默默上涨的，因(yīn)为银行股平时关(guān)注(zhù)度并不高。等到(dào)因(yīn)几根大线性而吸引大家来关(guān)注时，已经涨幅不小了。

　　上一次类似的事情(qíng)是2014年。或(huò)许经历(lì)过(guò)的人都能记(jì)得，2014年11月，因(yīn)为一次比较(jiào)意外(wài)的“双降”（降(jiàng)息、降准(zhǔn)），金融股拔地而(ér)起(qǐ)。但在此之前，银行指标大约(yuē)在(zài)3月见(jiàn)底，然后不声不响地(dì)开始回升，到11月时，8个月左右时(shí)间，涨幅22％。

　　其他几次银行股见底，也有类似的情况：没有明确利好，没有(yǒu)明确新闻，银(yín)行(xíng)股(gǔ)却自己慢慢从底部(bù)爬起来(lái)了。

　　是谁先(xiān)知先(xiān)觉(jué)？

　　为行(xíng)情(qíng)归因并不容易，因为(wèi)很难验证。如果确实(shí)没有(yǒu)实质性利好，那么只(zhǐ)能从资金面去猜(cāi)测(cè)：可能是估(gū)值(zhí)便宜到很多资金愿意出(chū)手了(le)。由于银行(xíng)盈利能力非常(cháng)稳定(dìng)，估值低往往意味(wèi)着股息率高。因为(wèi)：

　　ROE稳定，分红率(lǜ)稳(wěn)定(dìng)，PB越低(dī)则股(gǔ)息率越(yuè)高。

　　而若PB低至一(yī)定水平时，股(gǔ)息率(lǜ)就会非常(cháng)诱人。比(bǐ)如近年来，大行的ROE在10％以上，分红率30％左右，PB一(yī)度低至0.5倍(bèi)以下，那么计算(suàn)出来的股息率高(gāo)达6.6％，非常可观(guān)。

　　这就好比一只票息率(lǜ)6.6％的可转债。如果(guǒ)盈利能力保持(chí)，则(zé)后续(xù)每年收取6.6％的“利息(xī)”，如果股价上涨(zhǎng)，还(hái)能享受资(zī)本利(lì)得。当然，如果股(gǔ)价再跌，或盈利能力（ROE）、分红率(lǜ)下降(jiàng)，则会遭受(shòu)损失。但由(yóu)于ROE已(yǐ)在底部，近期很难再降了。因此，这就(jiù)非常像(xiàng)一张可转债(zhài)，其市(shì)价下跌时，会有个估值下(xià)限，即“债券(quàn)价值”。

　　于是，其投资价值就出来了。如果(guǒ)这张“可转债”的票息率高到(dào)一定程度，英红九号是名茶吗，英九红茶叶价格一览表显著高过一些资金的成(chéng)本(běn)，那么这些资金自然愿意参与(yǔ)。

　　这样，银行股(gǔ)就形(xíng)成(chéng)一个隐(yǐn)形(xíng)的“估值底”，当估值低(dī)至一(yī)定水平时(shí)，股息率诱人，就会有(yǒu)人(rén)参与。

　　当然，这(zhè)个估值(zhí)底在某些(xiē)情况下会被打破，即因为(wèi)一些负面因素的(de)存在，导致市场先生觉得银行(xíng)股的估值(zhí)或盈利能(néng)力还将下行。

　　02

　　谁在买

　　谁(shuí)在卖

　　因此，银行股那种悄(qiāo)无(wú)声(shēng)息的底部，可(kě)能(néng)并没(méi)有什么实(shí)质(zhì)利好，就是(shì)有些(xiē)看中股息率的资金默默买入，把底部(bù)给买出来了。

　　这是些什么(me)样的资(zī)金呢？

　　首(shǒu)先可以排(pái)除(chú)的就是以(yǐ)股票型公募基金(jīn)为代表的机构投资者。因为他(tā)们(men)的考核要求是相对收益，因此在(zài)大多数时候，他们不会因为(wèi)股息率诱(yòu)人而买入，他们的任务是(shì)战胜自己基金(jīn)的基准(zhǔn)，或者战胜(shèng)可(kě)比基金同仁。所以，即(jí)使股息率高，他们也很难做出(chū)赚(zhuàn)取股息率的决策，这不(bù)是(shì)他(tā)们的考(kǎo)核目标。

　　因此，银行股从底部开始悄悄(qiāo)上(shàng)涨的这段(duàn)时间(jiān)，公募基金参与很低，这次也不例外(wài)。

　　从数据上也可验(yàn)证：从33家银行(xíng)股2022年底基金持仓比重来看，比(bǐ)重越低，期间（过去半年(nián)，后(hòu)同(tóng)）涨幅越大，比(bǐ)重越高(gāo)则(zé)涨(zhǎng)幅(fú)越小。

　　除(chú)了(le)公(gōng)募(mù)基金，其他(tā)类似考核的机构(gòu)投(tóu)资者也是类似。

　　从数据上看，我们(men)确实看(kàn)到，2023年第(dì)一季度较上年末(mò)，大部分A股银行股的基金(jīn)持(chí)仓(cāng)比例(lì)是下降的，有(yǒu)些个股甚至降(jiàng)幅(fú)不小(xiǎo)。

　　（一(yī)季度基金持股(gǔ)比重降幅；单位(wèi)：个百分点(diǎn)；来源(yuán)：WIND）

　　回顾第一季度，银行指数走了个过山(shān)车(chē)，先是上涨，然后春(chūn)节后下跌（这段时间刚好是人工智能(néng)概(gài)念股大涨，因此机构(gòu)投资(zī)者有可能是卖出银行等股票，换仓至(zhì)计算机(jī)股(gǔ)票）。到了4月初，人工智能等板块行情回落后(hòu)，银行股重(zhòng)拾升势，且(qiě)涨幅(fú)加速。春(chūn)节(jié)后(hòu)的这(zhè)段(duàn)时间，银行股(gǔ)刚好和人(rén)工(gōng)智能走出了一个完美的“对称(chēng)”走势(shì)。

　　而(ér)其他(tā)投(tóu)资者，比如个(gè)人、外资、自营、保险(xiǎn)、资管(guǎn)等，则可能是买入(rù)的(de)。因为(wèi)这些资金不(bù)考核相对收益，更多的是追求(qiú)绝对(duì)收益，因(yīn)此有可能是高股(gǔ)息股票的青睐(lài)者。

　　而(ér)决定他(tā)们(men)买(mǎi)入的因素中，资金成本应该(gāi)是个重要因素。目前，我国近期市场利率较低、资金充沛(pèi)，其他可(kě)替代(dài)的投资(zī)机会较少，因此股息率(lǜ)显(xiǎn)得诱人。同时，美国(guó)加息(xī)接近(jìn)尾声，他们的资金成本也(yě)有望下行，我国高(gāo)股息股(gǔ)票也有吸引(yǐn)力。

　　然(rán)后(hòu)我们通过数据来加(jiā)以验(yàn)证。

　　从2023年一(yī)季度情(qíng)况来(lái)看(kàn)，外资确实在买入大行，并且(qiě)数(shù)量还不少。不过保(bǎo)险(xiǎn)资金却是有(yǒu)进有(yǒu)出，这一点(diǎn)有点与我们预期不符。基金(jīn)主(zhǔ)要在卖出。此外，还有些一般法(fǎ)人、其他投资者(zhě)在(zài)买入。

　　（一季度各(gè)类投资者持股变化数；单位：亿股；来(lái)源：WIND）

　　整体而言，结论大(dà)致成立，即：在银(yín)行股估值极(jí)低的(de)时候，追(zhuī)求绝(jué)对收益的资金买(mǎi)入(rù)了高股息(xī)率的个(gè)股。

　　从散点(diǎn)图上也可以清晰看到(dào)这一点：

　　因此，这次行情(qíng)，和历史上很多次银行底部(bù)启动一样，很可能是青睐高股(gǔ)息(xī)率的资金，买入低估值、高股息率的(de)银行(xíng)股。而他(tā)们(men)的口味与公募基(jī)金(jīn)刚(gāng)好是相反的(de)。

　　03

　　事情在悄悄

　　起变化

　　以上分(fēn)析，说(shuō)明了过去(qù)半年的银行股行情，是追(zhuī)求绝(jué)对收益的资金，买入了高(gāo)股(gǔ)息率(lǜ)的银行股。眼下，很多银(yín)行股股息率依然较(jiào)高，而资金面依(yī)然宽松，那么这些高股息(xī)率(lǜ)股票对(duì)绝对收益资金依然是有吸引力的。

　　那么在银行(xíng)业(yè)的经(jīng)营层(céng)面(miàn)，有没有(yǒu)实质变化呢？

　　我们在(zài)3月曾经提出，过去三年(nián)期间的一些特殊政策，已(yǐ)经出(chū)现调整的迹象，银行(xíng)业将要进入新的均衡格(gé)局(jú)。比(bǐ)如，在(zài)普惠小微领域，过去几(jǐ)年大行承担了(le)一些监管要求，每年普惠小微信贷的增长非常快(kuài)，投放利率很低，这对小微金(jīn)融市场格局造成了较大影(yǐng)响，尤其是对(duì)一些原来(lái)从事(shì)小微(wēi)业务的(de)中小银行造成压(yā)力(lì)。

　　【深度】大(dà)小行小微金融逐步达到新均衡

　　而在4月(yuè)27日，银保(bǎo)监会办公厅(tīng)发布《关于2023年加力提升小微企(qǐ)业金融服(fú)务质量(liàng)的通知》（银保监(jiān)办发〔2023〕42号(hào)），对工作要(yào)求有了一(yī)些调整。比如，不再提“两增”（指单户授信总额1000万(wàn)元(yuán)以下小微企(qǐ)业贷款同比增速不低于各(gè)项(xiàng)贷款同比增(zēng)速，有(yǒu)贷款(kuǎn)余额的户数不低(dī)于上年同期水平）要求(qiú)，不再刚性要(yào)求降低(dī)小微信(xìn)贷利率，而是要求“合理确定贷款利率(lǜ)”，不再提“应延尽延”。

　　除了小(xiǎo)微金融领域，其(qí)他方面的工作要求也陆续从过去三年的阶段性政策，慢慢回归至常(cháng)态化。

　　而(ér)银行业这几(jǐ)年由于(yú)净息差显著回落(luò)，盈利能力也渐(jiàn)渐接近(jìn)合(hé)理利润底线。因(yīn)为(wèi)银行业需要留存一定的利(lì)润用于(yú)补充(chōng)资(zī)本，进而支(zhī)持(chí)下一期(qī)的信贷(dài)投放，因此(cǐ)利润(rùn)并不是越低(dī)越(yuè)好(hǎo)，需要维持一个合理利润。而目前盈利能力(lì)已经接近这一底线，所以政(zhèng)策(cè)也(yě)会相应调整了(le)。

　　【随笔(bǐ)】什么是银行的合理利润(rùn)和合理息(xī)差(chà)

　　可见(jiàn)，行业的一些情况(kuàng)已经悄悄发生变化了(le)。

　　那么，有没有一(yī)种(zhǒng)可(kě)能：那(nà)些买入高股息股票的投资者中(zhōng)，真有些(xiē)先知先觉者，已经嗅到了不一样的味道？

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