来源(yuán)：高瑞(ruì)东宏观笔记

　　核心观点

　　本周聚焦：

　　一季(jì)度，国内经(jīng)济回(huí)暖主要缘于疫后复苏红利驱动，表现(xiàn)为生产恢复推(tuī)动出口形(xíng)势好转，出行需求释(shì)放催化下游(yóu)消费回暖。从行业表(biǎo)现看，制造(zào)业从去年(nián)四季度(dù)的“量价齐(qí)跌”转(zhuǎn)向(xiàng)“量(liàng)升价跌”，企业或从主动(dòng)去库(kù)转向(xiàng)被动(dòng)去库。从景(jǐng)气度边际表现看，下游消(xiāo)费制造>；中游装备制造>；上(shàng)游原(yuán)材料加(jiā)工；服务业中，交(jiāo)通运输、住(zhù)宿(sù)餐饮、房(fáng)地产(chǎn)等(děng)线下(xià)活动(dòng)回(huí)暖，但距离疫情前仍有(yǒu)一定差距。

　　向前(qián)看，考虑到疫(yì)后经济脉(mài)冲式修复放缓、海外总(zǒng)需求回落(luò)预期逐步兑现，消(xiāo)费回暖和产业升级将成为推动下一阶段国内(nèi)经(jīng)济复苏的主线。

　　制造业、服务业是驱动一(yī)季度经济复(fù)苏的主因

　　从一季度GDP表现看，制造(zào)业，交通运输(shū)、房地产等行业(yè)景气度明显提升，而建筑业(yè)景气度回落(luò)，与年初出口数据好转、服务消(xiāo)费快速(sù)恢复、房地产销(xiāo)售(shòu)回暖而投(tóu)资疲弱(ruò)的特点相一(yī)致。

　　从(cóng)制(zhì)造业内部(bù)来看，今年3月，制造业各行业(yè)景(jǐng)气度普遍(biàn)回暖，多数从去年(nián)12月的“量价齐跌(diē)”转入“量升价跌”，指向经济复(fù)苏初期，供给端修复好于(yú)需求(qiú)端，行业(yè)整体去库进程尚未(wèi)结束。从行业景气(qì)度边际改(gǎi)善情况来看，下游消费制(zhì)造>；；；中游装(zhuāng)备(bèi)制造>；；；上(shàng)游原材料加工，煤(méi)炭行业景(jǐng)气度表现为高(gāo)位放缓。

　　下游消费制造行业中，与出(chū)行、地产(chǎn)后(hòu)周期相关的酒饮料茶、纺织(zhī)服装(zhuāng)、文教娱、烟草、家具制造(zào)行业景(jǐng)气度较高(gāo)，部分(fēn)行业表现为“量(liàng)价齐(qí)升”。

　　中游装备(bèi)制造业行业(yè)景(jǐng)气度居中，表现为“量升价跌”。从“量”维(wéi)度看，电气机械、专用设备、运输(shū)设备>；；；汽车制造、金属制品>；；；通用设备、电子设(shè)备。

　　上(shàng)游原材料(liào)加(jiā)工(gōng)行业景气度改善幅(fú)度最弱，由(yóu)于行业(yè)库(kù)存水(shuǐ)平偏高(gāo)，多数行(xíng)业仍然(rán)受到价格下(xià)跌的(de)困(kùn)扰，表现为“量升价跌”。从“量(liàng)”维度(dù)看，有(yǒu)色金(jīn)属(shǔ)>；；；黑色金属、非金属矿(kuàng)物>；；；石(shí)油石(shí)化(huà)行业。

　　消费回暖和产业(yè)升(shēng)级或(huò)是推动下一阶(jiē)段经济(jì)复苏的主线

　　一季度(dù)，国内经济复苏主(zhǔ)要(yào)受益(yì)于疫(yì)后复苏(sū)红利驱动。需求方面(miàn)，出(chū)行类消(xiāo)费快速复苏，前(qián)期(qī)积(jī)压的(de)购房、服务消费需求(qiú)得以(yǐ)释(shì)放；供(gōng)给方面，国内复工复(fù)产(chǎn)加(jiā)快(kuài)推(tuī)进，生产端快速恢复，是推(tuī)动年(nián)初出口数据好(hǎo)转(zhuǎn)的(de)重(zhòng)要原因。

　　进入3月，经济(jì)复苏节奏有所放缓，指向疫后复苏红利驱动边际转弱，随着(zhe)未(wèi)来海(hǎi)外总(zǒng)需(xū)求回(huí)落(luò)的预期逐步兑现，后续驱动国内经济增长的线索，大(dà)概率(lǜ)来自于消费(fèi)回暖和产业升(shēng)级两(liǎng)条主线。

　　一是，一季度居民收入向上(shàng)修(xiū)复，消费倾向明显回升(shēng)，已经高于2020-2022年疫情期间水(shuǐ)平，同时信贷数(shù)据指向居民“去杠杆”势头缓和，未来消费回暖的确定(dìng)性进一步增强。预计交通(tōng)、住(zhù)宿(sù)、餐饮(yǐn)、娱乐等服务消费有望持续修复，家电、家具、纺服等与(yǔ)出行及地产后周期相(xiāng)关的可选消费也有望(wàng)进一步回暖。

　　二是，产业升(shēng)级路(lù)径驱动下，汽车和“新三样(yàng)”产品(pǐn)出口(kǒu)优势增强，有望维持出口韧性；随着下游消费稳步修复、二季(jì)度PPI同比(bǐ)触底回升，制(zhì)造业企业盈利(lì)有望向上修复，企(qǐ)业将从主动(dòng)去库逐步转向被动去库、主动补(bǔ)库，设备投资需求有(yǒu)望改善，推(tuī)动中游装备制造(zào)景气度维(wéi)持高位。

　　风险提示：国内(nèi)经济恢复力度不及预期；海(hǎi)外需求超(chāo)预期(qī)回落。

　　一、节(jié)后消费降温(wēn)，带(dài)动CPI涨幅明显(xiǎn)回落

　　一、本(běn)周(zhōu)聚(jù)焦(jiāo)：疫后经济复苏(sū)有(yǒu)哪些结构性特(tè)征？

　　1.1 制造业、服(fú)务业是驱(qū)动一季(jì)度经济(jì)复苏的主因

　　一(yī)季度我国GDP总量实(shí)现(xiàn)超预期增(zēng)长(zhǎng)，指向(xiàng)疫(yì)后复苏(sū)背(bèi)景(jǐng)下，国内经济企稳回(huí)升。但不同于海外国(guó)家疫后复苏的规律(lǜ)，本(běn)轮国内疫后(hòu)复(fù)苏发生在外需回落(luò)、国内经济转向高(gāo)质量(liàng)发展、居民前期(qī)“去(qù)杠杆”的过程中(zhōng)，因此驱(qū)动疫后经济复苏(sū)的力量并不均衡，行业分化特征(zhēng)明显。因(yīn)此，我们重点从行业层面，观测当前(qián)各行(xíng)业景气度水平(píng)。

　　从GDP不(bù)变价观测各行业表(biǎo)现来看，今(jīn)年(nián)一(yī)季度制(zhì)造业(yè)、交通运输业(yè)、房地(dì)产业(yè)景气度明显提升(shēng)，而建筑业景(jǐng)气(qì)度回落，与年(nián)初出口数(shù)据好转、服务消费快速恢复、房地产销售回暖而投资疲弱的情况相一致。

　　我们(men)以2019年为基(jī)期计算各年份的复合增速(sù)，观(guān)察各行业增(zēng)加值变化。

　　今年一季度(dù)第一(yī)产业增加值增(zēng)速为3.6％，低于去年四季度的4.9％，但仍高于2019年(nián)、2020年全(quán)年增速(sù)，与近年(nián)来加快建设农业(yè)强国，推进农业农村(cūn)现代化的目标(biāo)有关。

　　今年一季(jì)度(dù)第二(èr)产业增加值(zhí)增速升(shēng)至5.4％，高于去年(nián)四季(jì)度的4.4％。其中，制造业迎来(lái)较快复苏，增加值(zhí)增速(sù)提(tí)升至5.9％，高(gāo)于去年四季度(dù)的4.7％，但(dàn)低于2021年全(quán)年增速，与去年下半年之后外需(xū)转弱、居民(mín)商品消费恢复(fù)偏慢有关。而建筑业(yè)景(jǐng)气度(dù)明显回落，增加值增速回落至(zhì)1.9％，低(dī)于(yú)去年四季度(dù)的3.1％，主要受(shòu)房地(dì)产新开(kāi)工拖累。

　　今年一季度第三(sān)产(chǎn)业增加值增速小幅升至(zhì)4.7％，略(lüè)高于去年四季度的(de)4.6％，但相较疫情前(qián)仍存在产(chǎn)出缺口。其中(zhōng)，受益于居民(mín)出(chū)行活动恢(huī)复，交通运输、仓储和(hé)邮政业增加值增速明(míng)显提升，自去年四季度的3.4％升至5.9％，但低于(yú)2019年、2021年全(quán)年增速；住宿(sù)和餐饮业增加值(zhí)增(zēng)速小幅(fú)回升(shēng)，尽管(guǎn)高于疫情三年(nián)来的(de)平(píng)均增(zēng)速，但绝(jué)对水平不及2019年，指向供给水(shuǐ)平恢复较慢。而(ér)受益于新房和二手房(fáng)销售(shòu)回暖，今年一季度房地产(chǎn)业增加值(zhí)增速回正至2.3％。

　　1.2 制(zhì)造(zào)业领域复苏(sū)分化，中(zhōng)下游改善(shàn)幅度好(hǎo)于上游

　　对于行业景气(qì)度的观(guān)测，我们(men)采用量（各行业工业增加值增速）与价格（各行(xíng)业工业品(pǐn)价(jià)格增速）分别作为(wèi)供需的衡量指(zhǐ)标。主要选取28个(gè)主(zhǔ)要行业自(zì)2019年以(yǐ)来的月度(dù)数据，首先将各(gè)行业增加值增速调整为以(yǐ)2019年为基期的复合增(zēng)速，其(qí)次计算(suàn)2019年-2023年(nián)3月，每(měi)月的增(zēng)加(jiā)值增速和PPI增速的分位数(shù)水平，通过(guò)对(duì)比2022年12月和2023年3月的分位(wèi)数水平，捕捉其边际(jì)变化。

　　今年(nián)3月，制造业各行业(yè)景气度(dù)出现普遍回暖，多(duō)数从去年12月的“量价(jià)齐跌(diē)”转入“量(liàng)升价跌”，指向(xiàng)经(jīng)济复苏(sū)初期，供(gōng)给(gěi)端(duān)修复好于需求端(duān)，行业整体(tǐ)去库进程尚未结束。从行(xíng)业景气(qì)度边际改善(shàn)情况来看，下游消(xiāo)费制造>；；；中游装(zhuāng)备制造(zào)>；；；上游原材料加工，煤炭行(xíng)业景气度呈(chéng)现高位放(fàng)缓情况。

　　下游(yóu)消费(fèi)制造行业(yè)中，与出行、地产后周期相关的行(xíng)业景气度最高，部分行(xíng)业步入“量价齐升”阶段。今年3月，与居民外出消费相(xiāng)关的，酒饮料茶、纺织(zhī)服装、文(wén)教娱乐(lè)的量价分位(wèi)数水平均处在高景气度区间，烟草、家具(jù)制造行业也呈现(xiàn)“量价齐升”的特征；食品制造景(jǐng)气度(dù)有所(suǒ)回(huí)落，农副加工行业(yè)表现为“量价齐(qí)跌”，食品制造行业表现为“量升价跌”，二者价格下(xià)跌主(zhǔ)要与高库存(cún)水平有关，今年(nián)2月，库(kù)存同比均(jūn)处在2016年以(yǐ)来90％以上分位数水(shuǐ)平(píng)；而随着防疫需求的降温(wēn)，医药制造业景气度有所回落，表现为(wèi)“量(liàng)跌价平”。

　　中游(yóu)装备制(zhì)造业行业(yè)景气度居(jū)中，均表现为“量升(shēng)价跌”。一方面与原材(cái)料成本下跌有(yǒu)关，另一方面，也与年初(chū)外需表现(xiàn)好于内需，部分行业仍在去库进(jìn)程有关。其中(zhōng)，电气机械、专(zhuān)用设(shè)备(bèi)、运输设备(bèi)工业增(zēng)加(jiā)值增速改善幅(fú)度最(zuì)大，受益于国内产业升(shēng)级、出口优势带来(lái)的韧性驱动；其次(cì)是(shì)汽车制造、金属(shǔ)制(zhì)品，改善幅度最弱的(de)是(shì)通用设备、电子设备，与房地产新开(kāi)工(gōng)强度较弱(ruò)、消费(fèi)电(diàn)子行业周期(qī)性走弱(ruò)有关。

　　上游原材料加(jiā)工行业景(jǐng)气度改善幅度偏弱，由于行业(yè)库存(cún)水平偏高，多数行业仍受(shòu)制于(yú)价格下跌的困扰，表现为“量升价跌(diē)”。其中，有色金属(shǔ)行业生产端改善(shàn)幅度最大，3月(yuè)增加(jiā)值增(zēng)速(sù)位于2019年以来70％分位(wèi)数水平，但受全球大(dà)宗(zōng)商品(pǐn)下行周期影响，价格依旧承压；随着年(nián)初建筑(zhù)业(yè)施(shī)工回暖，相关的黑(hēi)色金属、非金属制品景气度提升，但由于库(kù)存水平偏(piān)高，价格仍处(chù)在下跌区间，拖累整体盈利水平；石化链条(tiáo)行业生产(chǎn)水平(píng)普遍(biàn)回暖，但分位数水平(píng)仍处在(zài)50％以(yǐ)下的景气度偏(piān)低区间，今年由于(yú)能源危机缓解，产品价格相较去年同期(qī)也出现(xiàn)普(pǔ)遍下跌(diē)。

　　煤炭(tàn)开采景气度(dù)仍(réng)处(chù)在高位，但出现边(biān)际放缓，生(shēng)产(chǎn)及价格(gé)水平同步回落。这(zhè)与去年以(yǐ)来行业产能(néng)持续扩张有关，今年2月，煤炭开(kāi)采产成(chéng)品库存(cún)同(tóng)比处在2016年以来94％分(fēn)位数水平。

　　1.3 消费回暖和(hé)产业升级或是推动下一(yī)阶段经济复苏的(de)主线

　　一季度，国内经济(jì)复苏主要(yào)受(shòu)益于疫(yì)后复(fù)苏红(hóng)利。一(yī)方(fāng)面，消费(fèi)场景恢复后，出行类(lèi)消费快速复苏，前期积压的购房、服务性(xìng)需求得(dé)以释放；另一方(fāng)面，国内复(fù)工复产加快(kuài)推进，保证供给端的(de)快速恢复，是推动年初(chū)出口数(shù)据好(hǎo)转(zhuǎn)的(de)重要(yào)原(yuán)因。

　　进(jìn)入(rù)3月，经(jīng)济复(fù)苏节(jié)奏(zòu)有所(suǒ)放缓，指向疫后红利释放效(xiào)果转弱，随着未来海外总需求回落的预期逐步兑现，后续(xù)驱动国内经济(jì)增长的线索，大概率来自(zì)于消费回暖和产业升(shēng)级两条主线。

　　一是，随着居民收入提升和消费(fèi)意愿改善，未来消费(fèi)回(huí)暖的确定性进(jìn)一步增强，交(jiāo)通、住宿、餐(cān)饮、娱乐(lè)等服务消费，以及家电、家具、纺服等(děng)可选(xuǎn)消费景气度均有(yǒu)望(wàng)提升(shēng)。

　　从一季(jì)度居民收入和(hé)消费数据看，居民收入增速提升，消费(fèi)倾(qīng)向开始回升，已经(jīng)高于2020-2022年，但(dàn)尚未修复至疫情(qíng)前水平。以2019年为基期的复合(hé)增速看，今年一季度，全国居民人均可支配收入增速提升至6.4％，高于去年四季度的5.6％，居民(mín)人(rén)均消费支出增(zēng)速提升至(zhì)5.0％，高于去年四(sì)季(jì)度的3.0％。一季(jì)度居(jū)民平均消费倾向为(wèi)62.0％，已经高(gāo)于2020-2022年同(tóng)期均(jūn)值(zhí)60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有(yǒu)一定差距。未来(lái)随(suí)着服务业(yè)恢复(fù)持续向(xiàng)好，有望带动相(xiāng)关就(jiù)业岗位加(jiā)快恢复，进一步提振(zhèn)居民消(xiāo)费意愿(yuàn)。

　　从(cóng)居民存贷款数据看，居民储蓄意愿有(yǒu)所减弱，消费和投资信(xìn)心正(zhèng)在(zài)筑底(dǐ)。今年以来(lái)，居(jū)民储蓄(xù)意愿有所减弱，“去(qù)杠杆”势头缓和。从存(cún)款数据看，3月居民新增存款同(tóng)比增量降至2051亿元，低(dī)于1-2月9375亿元(yuán)的(de)同比增(zēng)量均值(zhí)，也低(dī)于2022年6617亿元(yuán)的月均(jūn)同比增量。从贷(dài)款数据看，3月居民部门新(xīn)增净融资同比多增4859亿元，其中，短期信贷同比(bǐ)多增2246亿(yì)元(yuán)，中(zhōng)长期信(xìn)贷同比多增2613亿元(yuán)。居民部门(mén)新(xīn)增净融(róng)资(zī)连续2个月维(wéi)持同比扩张(zhāng)，指向居(jū)民预期可能正在筑底，“去杠杆(gān)”势头开始(shǐ)放缓(huǎn)。今(jīn)年第一(yī)季度城镇储户问卷调查(chá)结(jié)果显示，倾向(xiàng)于“更多储蓄”的居民占(zhàn)58.0％，比上季度减少3.8个百(bǎi)分点；倾向于“更(gèng)多消费(fèi)”和“更多投资”的(de)居(jū)民分别(bié)占23.2％和(hé)18.8％，均(jūn)分(fēn)别高(gāo)于上季度的22.8％、15.5％，同(tóng)样也(yě)指向居(jū)民储蓄意愿降低、消费和投(tóu)资意愿提升。

　　二是，产(chǎn)业升级(jí)路(lù)径驱动下，汽车和“新三(sān)样”产品(pǐn)出口优势增强，以及相关行业设(shè)备投资(zī)更新，有(yǒu)望(wàng)推动中游装备制造景气度维(wéi)持高位。

　　一方面，今(jīn)年一季度(dù)国内出口数据回(huí)暖，除与欧美供需缺口短期走阔、国内复工复(fù)产加快推进外，也受益于(yú)RCEP政策红利持(chí)续释放，以(yǐ)及汽车(chē)和(hé)“新三(sān)样”产品出口优(yōu)钱塘自古繁华钱塘指的是哪个城市，钱塘指的是哪个城市的别称势增强(qiáng)。今年在海外总需求回落背景下(xià)，我国与RCEP国家贸(mào)易往来加(jiā)强(qiáng)、以及(jí)新能源(yuán)产品(pǐn)优势强(qiáng)化(huà)，有望维持(chí)装备制造(zào)领(lǐng)域出口韧性。

　　另(lìng)一方(fāng)面，企(qǐ)业盈利下滑和库存高位(wèi)，对制(zhì)造业(yè)投资扩产(chǎn)造成一(yī)定(dìng)压力(lì)。但(dàn)随着下游(yóu)消费稳(wěn)步修复、二季度(dù)PPI同(tóng)比触底(dǐ)回升，制造业企业盈(yíng)利有望(wàng)向上修复。目前看，电气(qì)机械等装(zhuāng)备制造(zào)业去库进程已进入下半场，今年1-2月专用(yòng)设备、通用设备产成品库存增(zēng)速呈现触底反(fǎn)弹。随着需求回暖(nuǎn)、盈(yíng)利修(xiū)复(fù)，企业将从(cóng)主动去库逐(zhú)步(bù)转(zhuǎn)向被动去库、主动(dòng)补库，设(shè)备投资需求将随(suí)之提升。

　　二、海外观察

　　2.1金融与流动性数据：各(gè)国国债收益率多数上行(xíng)

　　美国10年期(qī)国债收益率上行。本周（截至4月21日）美国10年(nián)期国债(zhài)收(shōu)益率3.57％，较上周(zhōu)末上(shàng)行5BP，其中通胀预期较上周下行(xíng)2BP，实际收益率1.29％，较上周末(mò)上升7BP。法国(guó)10年期国债收益率(lǜ)较上周末上(shàng)行5BP至2.99％，德国(guó)10年期(qī)国债收益率较上周(zhōu)末上(shàng)行7BP至2.44％，日本10年期国债收益(yì)率(lǜ)较上周(zhōu)末上行2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年期国债(zhài)收益(yì)率(lǜ)较上周末上(shàng)行20BP 至(zhì)3.86％（截至(zhì)4月19日）。

　　美国(guó)10y-2y国(guó)债收(shōu)益率利(lì)差(chà)收窄。本周美(měi)国10年期和2年期(qī)国(guó)债(zhài)期限利差为-0.60％，较上(shàng)周下行4BP。美国AAA级企(qǐ)业期权调整利差(chà)较(jiào)上周末持平为(wèi)0.55％，美国高收益债期(qī)权调整利差较上周末(mò)上行11BP至4.54％（截至(zhì)4月20日）。

　　2.2全球市场：全球股市涨(zhǎng)跌分化(huà)，大宗商品价格普跌

　　全(quán)球股(gǔ)市涨跌分化。本周(zhōu)（4月17日至(zhì)4月21日(rì)），欧洲股市普涨，法国CAC40、英国富(fù)时100、德国DAX分别上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股(gǔ)全线下跌，标普(pǔ)500、道琼斯工(gōng)业指数、纳(nà)斯达克(kè)指(zhǐ)数分别下(xià)跌0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲股市分化，俄(é)罗斯RTS、新西兰(lán)标普50、日经225分别上(shàng)涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普(pǔ)200、韩国综合指数、上证指数(shù)、恒(héng)生指(zhǐ)数分别(bié)下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗商(shāng)品价格普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其(qí)余大宗商品(pǐn)价格普跌。COMEX黄金、COMEX白银(yín)、CBOT小(xiǎo)麦(mài)、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦(jiāo)炭、LME锌、DCE焦煤(méi)、ICE布油、DCE铁矿石(shí)、NYMEX RBOB汽油(yóu)分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息步伐或将继(jì)续

　　4月(yuè)19日(rì)，美联储褐皮书公布，显示近(jìn)几(jǐ)周美国经济增长(zhǎng)陷入停滞，通胀和(hé)招聘活动放(fàng)缓，信贷渠道变窄(zhǎ钱塘自古繁华钱塘指的是哪个城市，钱塘指的是哪个城市的别称i)。褐皮(pí)书称(chēng)，最近几周美国总(zǒng)体经济(jì)活动几乎没有变化，几个辖区指出在不确定性增加和(hé)对流动(dòng)性的担忧(yōu)加剧之际，银行收紧了(le)贷款标准。近期(qī)美国总体(tǐ)物价水(shuǐ)平温和上升，但价(jià)格上涨速度或有(yǒu)所放缓。

　　美联(lián)储官员表示为应对高通胀，加息步伐或将(jiāng)继(jì)续。4月21日(rì)，美联储(chǔ)哈克称，需要进一(yī)步收紧政(zhèng)策来应对高通胀，加息结束后(hòu)美联储将需要在一段时间内维持利率稳定。同日美联储梅斯(sī)特表(biǎo)示，预计(jì)今(jīn)年(nián)货币(bì)政策将需要进一(yī)步进入限制性区域，终端(duān)利(lì)率或将(jiāng)高(gāo)于5％，具体取(qǔ)决于经济和(hé)金融形(xíng)势的(de)发展。

　　欧洲央行货币政(zhèng)策(cè)会议(yì)纪(jì)要公布(bù)，绝大多数委员同(tóng)意将利率(lǜ)上(shàng)调50个基点。4月20日公布(bù)的欧(ōu)洲央行会议纪要显示(shì)，货(huò)币政策(cè)在降(jiàng)低通(tōng)胀方面(miàn)仍有(yǒu)一段路要走，一(yī)些(xiē)委员认为(wèi)整体而言(yán)通胀风险倾向于上行。金融市场紧张局势(shì)被(bèi)视(shì)为(wèi)经济和通胀(zhàng)前(qián)景重大不确定性的(de)来源(yuán)。然(rán)而(ér)除(chú)非形势显著恶化，否则金融市(shì)场的紧张局(jú)势不(bù)太(tài)可能从根本上改(gǎi)变欧(ōu)洲(zhōu)央行管(guǎn)理委员(yuán)会对通胀前景的(de)评估。

　　2.4 海(hǎi)外政策：欧洲“芯片法案”落地(dì)；美财长耶伦强调(diào)美国“国(guó)家安全”

　　4月18日，欧洲理事(shì)会和欧洲议会通(tōng)过了一项临时(shí)政治协议(yì)，就涉及430亿欧元补贴的(de)《The EU Chips Act》最(zuì)终版本达成一(yī)致。法(fǎ)案目标是到(dào)2030年，欧盟拟(nǐ)动用430亿欧元资金(jīn)提(tí)振半导体行业，以将欧盟占全球半导体制(zhì)造市场的份额从10％提升(shēng)至至少20％；大幅提升(shēng)芯(xīn)片制造工艺(yì)，建(jiàn)立欧盟的(de)半导体(tǐ)供应(yīng)链(liàn)，并(bìng)与美国和亚洲同行竞争。

　　4月20日，美国众议院议长麦(mài)卡锡表示，正(zhèng)在(zài)推出一份债务上限相(xiāng)关(guān)立法措施。白(bái)宫(gōng)需要(yào)开始就债(zhài)务上限进行(xíng)谈判；众议院共和党希(xī)望提高债务上限并削减(jiǎn)支出；正(zhèng)在推出一份债务上(shàng)限(xiàn)相关立法措施；债务(wù)法案将设法(fǎ)收(shōu)回(huí)未使用(yòng)的防疫资金用于日常开支(zhī)；法案将减少对国(guó)税(shuì)局的拨款，并结束绿(lǜ)色产业补贴措(cuò)施。

　　4月20日，美(měi)国财政部长耶伦就中美关系发(fā)表讲话，表明美国无意与(yǔ)中国脱(tuō)钩，但未来仍(réng)将强调“国家安全”。耶伦宣(xuān)称(chēng)，任何(hé)与中(zhōng)国脱(tuō)钩的努力(lì)都将(jiāng)是“灾难性的”，美(měi)国寻(xún)求与中国建立“建设性(xìng)和公平的经济关系”。但“当美国利益受到(dào)威胁时”，美国将坚定地捍卫国家安(ān)全，即使以牺牲中美关系为代价。在国际关系中，耶(yé)伦(lún)表示(shì)美(měi)中两国有必要“坦诚讨论(lùn)棘手问题”，比如(rú)帮助面(miàn)临债(zhài)务(wù)问题的新兴市场和发展中(zhōng)国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价(jià)环比(bǐ)上(shàng)涨

　　原油价格(gé)环比上(shàng)涨，环(huán)比由(yóu)负转正。2023年4月以来，WTI原油(yóu)价(jià)格环比上涨10.06％，环(huán)比由(yóu)负(fù)转正，由上月的-4.54％转正为本月的10.06％，最(zuì)新月(yuè)度均价为80.75美元/桶(tǒng)。布(bù)伦特(tè)原(yuán)油(yóu)价格环比上涨7.14％，环(huán)比由负转正，由上(shàng)月的-5.18％转正为(wèi)本月的7.14％，最新月度均价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环比上涨，铜、铝库存(cún)同比下降。2023年4月以(yǐ)来，铜价(jià)环比(bǐ)上涨0.86％，环比由负(fù)转正，由上月的(de)-1.33％转(zhuǎn)正为本月的0.86％，库存(cún)同比下降51.71％，降幅(fú)相对上月(yuè)扩大44.13个(gè)百分点。铝价环比上涨(zhǎng)2.25％，环比由负转正，由上(shàng)月的-5.26％转正为本月的2.25％，库(kù)存同比下降10.57％，降(jiàng)幅缩(suō)窄15.36个百分点。

　　3.2中游(yóu)：水泥价格指数环(huán)比上(shàng)升，螺纹(wén)钢价格环比下跌，库(kù)存同(tóng)比下(xià)降

　　水(shuǐ)泥价格(gé)指数环(huán)比上(shàng)升。4月以来，全国水(shuǐ)泥(ní)价格指数(shù)环比上涨(zhǎng)2.27％，增幅缩小0.92个(gè)百分点。华北(běi)、东北(běi)、华东、中南、西北(běi)以及西南各区价格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹(wén)钢价(jià)格环比下(xià)跌(diē)，库存同比下降，钢坯库(kù)存(cún)同(tóng)比上(shàng)涨。2023年4月以来(lái)，螺纹钢价(jià)格(gé)环比由正转(zhuǎn)负，环比由上月的0.96％转(zhuǎn)负为-4.55％。螺纹钢库存同比下降15.42％，跌幅相对上月(yuè)缩窄3.26个(gè)百分(fēn)点。钢坯库存同比(bǐ)上(shàng)涨64.88％，增幅缩小157.85个百(bǎi)分点。

　　3.3下游：商品房成(chéng)交面积增幅(fú)缩窄，猪价菜价下跌，水果价格上(shàng)涨

　　商品房成交面积增幅(fú)缩(suō)窄(zhǎi)。2023年4月(yuè)以来(lái)，商品房成交(jiāo)面积上涨64.71％，增(zēng)幅(fú)缩窄12.17个百分点。其中，一线、二线、三(sān)线城市(shì)商品房成交面积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同(tóng)比变(biàn)动幅(fú)度分别(bié)为36.86、-6.71以及-117.7个百分(fēn)点(diǎn)。

　　土地(dì)成(chéng)交面(miàn)积跌幅收窄。2023年(nián)4月以来，百城土(tǔ)地(dì)供应(yīng)面积同比增速为5.80％，上月(yuè)为-12.02％；土地成交面积(jī)同比(bǐ)增(zēng)速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢(yì)价率为5.50％，较上月上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬(shū)菜价格下跌，水(shuǐ)果价格(gé)上涨。2023年(nián)4月以来，猪肉价格环比下跌(diē)5.08％至19.54元/公斤(jīn)，跌幅(fú)相对(duì)上月扩大2.6个百分(fēn)点。蔬菜价格环比下跌8.22％至4.89元(yuán)/公斤，跌(diē)幅缩窄0.55个百(bǎi)分点。水果价格(gé)环比上涨0.14％至7.89元(yuán)/公斤，增幅(fú)缩(suō)小4.54个百分点。

　　乘用车日均零(líng)售销量(liàng)增幅扩大。4月(yuè)以来，乘用(yòng)车日均零售销量同比增加17.39％，增幅扩大16.26个百分点。批发销量同比增加15.64％，增(zēng)幅扩(kuò)大8.26个百分点(diǎn)。

　　3.4流动性：货(huò)币市场利率(lǜ)趋(qū)势分化，国债(zhài)利率普遍下(xià)行(xíng)

　　货币市场(chǎng)利率(lǜ)趋势分化，国(guó)债利率(lǜ)普遍下行。2023年4月以来，R001较(jiào)上月末下行36bp至(zhì)2.29％；R007较上月(yuè)末下行120bp至2.51％；DR001较上月末上(shàng)行46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至(zhì)2.27％。一(yī)年期国(guó)债利率较上月末下行8bp至2.19％。十年期国债利率较(jiào)上月末下(xià)行2bp至2.83％。一年(nián)期AAA+企(qǐ)业(yè)债利率较上月末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率较(jiào)上月末下行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强(qiáng)调提振消费持续回升(shēng)的动(dòng)力(lì)；国资委强调着力发展战略(lüè)性新兴产业

　　4月(yuè)19日(rì)，国家发展改(gǎi)革委举(jǔ)行(xíng)4月份新闻发布会(huì)，强调要提振消费持续回升的动力。接下来将重点做好(hǎo)四方面工作：一是，研(yán)究起草关(guān)于(yú)恢复和扩大消费的政(zhèng)策文件，围(wéi)绕大宗(zōng)消(xiāo)费、服务消费、农(nóng)村(cūn)消费等重点领(lǐng)域；二(èr)是，下(xià)大(dà)力气稳(wěn)定汽(qì)车消费(fèi)，大力(lì)推动新能源汽车下(xià)乡；三(sān)是，会同有关方面优化(huà)就业(yè)、收入分配(pèi)和消费全链条(tiáo)良性循环促进机制(zhì)；四是，研究制定(dìng)关于营造放心消费环境的政策文件。

　　4月(yuè)19日，国(guó)资委党委召开扩大(dà)会议，强(qiáng)调推(tuī)动(dòng)国资央企着力发展实体经济(jì)特别是战略性新兴产(chǎn)业。会议认(rèn)为，要更好推(tuī)动国资央企在中国式(shì)现代化新(xīn)征(zhēng)程中(zhōng)走在前列，着力提升科技自立(lì)自强(qiáng)水平，提升自(zì)主(zhǔ)创新能力；着力发(fā)展实体(tǐ)经济特(tè)别(bié)是战略性新兴产(chǎn)业，加快(kuài)推(tuī)进现代化产业体系建设；抓(zhuā)好新(xīn)一轮(lún)国企改(gǎi)革深化(huà)提升行动组织实施，高水平参与共建“一带一路”。

　　4月20日，工信部举办发(fā)布会介绍一季(jì)度(dù)工(gōng)业和信息化发展状况(kuàng)，表(biǎo)示下(xià)一(yī)步将制定(dìng)实施重点行业稳增长的(de)工作方案。一是营造良好产(chǎn)业发展(zhǎn)环境，落实落细稳增(zēng)长(zhǎng)政策举措，抓实抓(zhuā)细部省(shěng)协(xié)作、部门协同(tóng)；二是(shì)推动(dòng)出口保稳(wěn)提质，加(jiā)大对制(zhì)造业(yè)外贸企业的支持力度(dù)，配合有关部门落(luò)实(shí)好稳外贸政策举(jǔ)措；三是促进(jìn)内需加快恢复，以高(gāo)质量供给(gěi)促进消费(fèi)；四是持(chí)续增强(qiáng)发(fā)展动能，加(jiā)快战(zhàn)略性新兴产业的(de)创新发(fā)展。

　　四、财经日(rì)历(lì)

　　五(wǔ)、风险(xiǎn)提示

　　国内经济恢复力度不及预(yù)期；海外需求超预期回落(luò)。

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