观音山上观山水下联是什么，观音山有下联了获奖名单

　　核心(xīn)观点

　　事件(jiàn)：4月人民(mín)币贷(dài)款新增7188亿元，前值(zhí)3.89万亿元，预期(qī)1.14万亿元；社融新增1.22万(wàn)亿元，前值5.38万(wàn)亿元(yuán)，预(yù)期1.72万亿元，存量同比增速10.0％，前值10.0％；M2同(tóng)比增速12.4％，前(qián)值12.7％，预期12.6％；M1同比(bǐ)增速5.3％，前值5.1％，预(yù)期5.5％。

　　核心(xīn)观点：4月新增(zēng)融资明显低(dī)于市场预期(qī)，居民新增融资(zī)再度(dù)转为同比(bǐ)收缩。居(jū)民消费和按(àn)揭(jiē)贷款均明显弱于季(jì)节性，与耐(nài)用品需求和(hé)商品房销售(shòu)较(jiào)弱(ruò)相互(hù)印证，同时，居民存款仍(réng)维持较(jiào)高增(zēng)速，指向消费潜力(lì)尚未(wèi)完全释放。

　　金融数据反映的总需求(qiú)短(duǎn)板仍在居民端，居民高(gāo)存款和(hé)弱(ruò)贷款的组合，则指(zhǐ)向居民信心(xīn)依(yī)然不足。居民(mín)部门对资金的过(guò)度沉淀，降(jiàng)低了资金的循环(huán)效(xiào)率(lǜ)和(hé)对经济的拉动效力。因而，信贷企(qǐ)稳的持续(xù)性和经济(jì)复(fù)苏的力度，依赖于居(jū)民信(xìn)心和预期的进一步提振，这也是(shì)后续观(guān)察(chá)金(jīn)融和(hé)经济(jì)数(shù)据的关键。

　　风(fēng)险提示：政策落地不及预(yù)期，房地产(chǎn)链条修复节(jié)奏不(bù)及预(yù)期(qī)。

　　一、 信(xìn)贷(dài)前置发力(lì)后自然回落，经济复(fù)苏的关键在于激活(huó)居民部门

　　4月(yuè)新增社融和信贷均低(dī)于(yú)预期下沿，新增(zēng)融资在前(qián)置发力后自然(rán)回落。4月新增社融1.22万亿元，Wind一(yī)致预期(qī)为1.72万亿元，预(yù)期下沿在1.30万亿元左(zuǒ)右(yòu)；4月(yuè)新增(zēng)信贷7188亿元，Wind一致预期(qī)为1.14万亿元，预(yù)期下(xià)沿在0.70万(wàn)亿元左右。今年一季(jì)度(dù)新增(zēng)社融(róng)14.52万亿元，同比多(duō)增(zēng)2.47万亿(yì)元，银(yín)行信贷(dài)投(tóu)放等(děng)主要融(róng)资渠道在经(jīng)过(guò)一季(jì)度的前(qián)置(zhì)发力后，4月投放力度自然回落(luò)，新增信贷(dài)规(guī)模由“总量有(yǒu)效增长”向(xiàng)“合理增长、节奏(zòu)平稳”转换。

　　从融资(zī)角(jiǎo)度来看，经济复苏的(de)力度(dù)，强(qiáng)烈依(yī)赖于信贷增长的持(chí)续性。信用周期(qī)的持续回升一般指向(xiàng)需求的(de)强劲复苏，但是(shì)在社融存量同比增速连续回升2个月，并且新增信贷连续3个月大超市场预期后，经济复苏的(de)力(lì)度依然偏弱，名义价格(gé)正滑入通缩区间。伴随(suí)着(zhe)4月新增融资的回落，信贷对经济的推动效应将进一步减(jiǎn)弱。

　　我们理(lǐ)解，经济复(fù)苏的(de)力度(dù)依(yī)赖于持续(xù)的信贷增长，而(ér)这难以完全依赖政策驱动，需要实(shí)体经济内生融资需(xū)求(qiú)的(de)修复。在(zài)较强的“稳信(xìn)贷”政(zhèng)策诉(sù)求下(xià)，货币、信贷(dài)、财(cái)政(zhèng)和产业(yè)政策协同发力，商业(yè)银行信贷投放的前(qián)置发(fā)力意愿较强(qiáng)，一季(jì)度新增社融和信贷同比(bǐ)大幅(fú)多增。但随着(zhe)信贷政策由“总量有效增长”转向“合(hé)理增长、节(jié)奏平稳”，以及实体经济内生动(dòng)能的边际回落，4月新增融资需求走弱。因而，后续(xù)信贷投放的稳定性，将是我们后(hòu)续观察(chá)金融和经(jīng)济(jì)数据的关(guān)键。

　　信贷(dài)增长的持续稳定，关(guān)键在于激活居民(mín)部门。一则，在政策层较强的稳信贷诉求下，国内金融条件持续宽松，资金的供给(gěi)端并不是问题。新增融(róng)资持续性(xìng)的(de)关键在于需求端，政府融资需求受制(zhì)于财政预(yù)算，而今年(nián)财(cái)政预算在(zài)“两(liǎng)会”期间已基本(běn)确(què)定。企业融资需求自(zì)2022年以来总体维持(chí)较高(gāo)景气(qì)度，叠加(jiā)信贷、财(cái)政和产(chǎn)业政策的持续(xù)发(fā)力，企业融资需求的(de)稳定性较高。

　　居民(mín)融资需求却(què)难有定论，表(biǎo)观上，居民融资服务(wù)于消费和购房行为，但在持续回暖2个(gè)月后，4月(yuè)居民新增融(róng)资(zī)再(zài)度转(zhuǎn)为(wèi)同比(bǐ)收缩。实质上，居民行为取(qǔ)决于收入预期和负债强(qiáng)度，而当前居民(mín)就业和(hé)收(shōu)入明显分化，边际消费倾向较强的青(qīng)年群体，失业(yè)率持续(xù)处于接近20％的(de)历史(shǐ)高位，拖累居民部门预期改善。

　　二是，资金从企业部门持续流向居民部(bù)门(mén)，而居(jū)民部门向企业(yè)部门的回流明显乏力(lì)。M1同比增速（6MMA）已持续收缩(suō)6个(gè)月，而M2同比增(zēng)速（6MMA）却已(yǐ)持续(xù)扩张19个月(yuè)。M1与M2增速的背离，存(cún)在两重可(kě)能性，一是，资金从企业活期账(zhàng)户向定期(qī)账户(hù)转移；二是，资(zī)金从企(qǐ)业账户向居民(mín)账户转(zhuǎn)移，而(ér)存款数据证伪(wěi)了第一重可能性(xìng)，并证实了第二重可(kě)能性。

　　也就是说，企(qǐ)业(yè)通过经(jīng)营和贷款(kuǎn)获取的资金(jīn)，以薪酬等方(fāng)式转移至居民部(bù)门后(hòu)，由于居民(mín)消(xiāo)费复苏乏力，便将企业转(zhuǎn)移(yí)来的资金以(yǐ)存(cún)款的方式沉(chén)淀了下来，而不是通过(guò)消(xiāo)费的方(fāng)式使其回流企业(yè)账户，表现在数据上，便是居民(mín)存款增速持续高于企业，居(jū)民(mín)“超额储(chǔ)蓄”高烧难退。但居民(mín)存款增速已于3月和4月连续(xù)回落，可能指(zhǐ)向居民预(yù)期正在好转。

　　二、 居民新(xīn)增融(róng)资再(zài)度转弱，企(qǐ)业融资需求延续景气(qì)

　　居民贷款(kuǎn)端(duān)，消费和按揭信贷(dài)均明显弱于(yú)季(jì)节性，与耐用品需求(qiú)和(hé)商(shāng)品(pǐn)房销售较(jiào)弱(ruò)相互(hù)印(yìn)证。4月居民部(bù)门新增净(jìng)融资同比少(shǎo)增241亿元，其(qí)中，短期信贷同比多(duō)增601亿元，中长期信贷同比少增842亿元(yuán)。

　　一是(shì)，随(suí)着居民生活半径和消(xiāo)费意愿修复动能转(zhuǎn)弱，4月非制造业PMI商务活动(dòng)指数回落(luò)至(zhì)56.4％，居(jū)民(mín)消费信贷也(yě)明显弱于季节性水平。乘联会数据显示，4月(yuè)乘用车(chē)日均零售5.54万辆，较2019年至2022年(nián)同期均值多售1.51万辆，汽车销售的好转与厂(chǎng)商大幅(fú)降价促销紧密相关，真实的耐用品消费需求依然(rán)较(jiào)为(wèi)低迷。

　　二是，从30个大中城市的商(shāng)品(pǐn)房销(xiāo)售数据观音山上观山水下联是什么，观音山有下联了获奖名单来看(kàn)，2-3月(yuè)商品房(fáng)销售连(lián)续两个(gè)月(yuè)呈现环比扩张(zhāng)态势，居民购(gòu)房预期(qī)和(hé)购(gòu)房活动同样呈现改善态势，但进入4月后商品房(fáng)销(xiāo)售数(shù)据明显走弱(ruò)。并且，由于按揭贷款利率远高于(yú)理财产(chǎn)品预期收益率(lǜ)，按揭贷“早偿”倾向愈发明显，导致(zhì)以按(àn)揭贷为主的居民(mín)中长(zhǎng)期(qī)贷(dài)款再度转弱(ruò)。

　　居民存款端，居民存款增速连续2个月边际(jì)走弱，但(dàn)增速仍(réng)远高于疫情前，居民消费潜力仍有待进一步释放。1-4月(yuè)居民累计新增(zēng)存款8.70万亿元，较去年同期多增1.58万(wàn)亿(yì)元，4月住户存(cún)款存量同比增速(sù)较3月下行0.3个(gè)百分点至17.7％，居民存(cún)款增速已连续走弱2个(gè)月，但增速仍远高于疫情前水平，表明居民储(chǔ)蓄意(yì)愿依然(rán)强劲，疫(yì)情期间积累的“超额储(chǔ)蓄(xù)”并未出现释放(fàng)迹象。居民新增存款和短期贷(dài)款同时维持(chí)高位(wèi)，一(yī)方面，可以(yǐ)说明居(jū)民消(xiāo)费潜力仍有待进(jìn)一步(bù)释放；另一方(fāng)面，可能指向居民收入分化加剧。

　　企(qǐ)业端，企业经营预(yù)期持(chí)续改(gǎi)善(shàn)增(zēng)强(qiáng)融资需求，叠加银行较强的信(xìn)贷投放(fàng)诉求(qiú)，供(gōng)需(xū)两(liǎng)端(duān)驱(qū)动企业新(xīn)增净融资连续同比(bǐ)扩张。4月(yuè)非(fēi)金融企业部门新增信贷6850亿元，同比(bǐ)多增998亿元。其中(zhōng)，企业(yè)中长(zhǎng)期(qī)贷(dài)款同比多增4017亿元，新增企业中长(zhǎng)期贷款占新增(zēng)贷款的比(bǐ)重，进(jìn)一步上行至71％ （6MMA），信贷资金的主要流向应为基建(jiàn)和制造(zào)业(yè)等(děng)政策支(zhī)持领域。

　　政府端，4月(yuè)政府部门(mén)新增净融资(zī)同比扩张636亿元，前(qián)置发力仍是政(zhèng)府债券融资(zī)的主基调。1-4月政府债券新增融(róng)资规模达(dá)2.28万(wàn)亿元，同比多增3114亿(yì)元，已完成全年政府债券融资预算(suàn)的(de)29.75％。2023年跟2020年和2022年类似，同(tóng)是“稳增长”诉求(qiú)较(jiào)强的(de)年份，财政部也均在前一年(nián)度末提前下(xià)达了次(cì)年的(de)部分专项(xiàng)债务新增额度，因(yīn)而(ér)，政府(fǔ)债券发行节奏都有明显的前(qián)置倾向(xiàng)。

　　三、 货币：M1与M2增(zēng)速趋势(shì)分化，资金在向居民部门转(zhuǎn)移

　　M1与M2增速趋(qū)势(shì)分化(huà)，资金在向居民(mín)部门转移。通(tōng)过观察M1和M2同比增(zēng)速的6个月(yuè)移(yí)动均值，可(kě)以(yǐ)发现，M1同比增速已经持续收缩6个(gè)月，而M2同比增速(sù)则已持续(xù)扩张(zhāng)19个月。M1与(yǔ)M2增速的(de)背离(lí)，存(cún)在两重(zhòng)可能性，一(yī)是(shì)，资金从企业活期账户向定期(qī)账(zhàng)户转移；二是，资金从企业(yè)账户向居(jū)民账户转移，而存款数据证(zhèng)伪了第一(yī)重(zhòng)可(kě)能(néng)性，并证实了(le)第二(èr)重可能性。

　　也就(jiù)是说，企业通(tōng)过经营和贷(dài)款获取(qǔ)的资金，以(yǐ)薪(xīn)酬等方式转移至居民部门后，由(yóu)于居民消费复苏乏力，便(biàn)将(jiāng)企业转移来的(de)资金以存款的(de)方式沉(chén)淀了下来(lái)，而不(bù)是通过消(xiāo)费的方式使(shǐ)其回流企业(yè)账户，表现在数据上，便是居民存(cún)款(kuǎn)增速(sù)持续高于企业，居民“超(chāo)额(é)储蓄(xù)”高烧难退(tuì)。

　　向(xiàng)前看，宽货币力度随着经济复(fù)苏会渐趋缓和(hé)，广义货币供应量M2同比增速有望(wàng)进一(yī)步(bù)回(huí)落，资金利率(lǜ)中枢也将围(wéi)绕政策(cè)利率震荡(dàng)。在疫情冲击逐渐减(jiǎn)弱(ruò)后，经济修复(fù)的稳(wěn)定(dìng)性和(hé)持(chí)续性将进一步增强，宽货币的发(fā)力(lì)强度将会逐渐收敛(liǎn)。同时，在去年财政发(fā)力的(de)过程中(zhōng)，消耗了部分(f观音山上观山水下联是什么，观音山有下联了获奖名单ēn)往(wǎng)年财政结(jié)余资(zī)金和央行结存利润，推动了财(cái)政存(cún)款和央行结存利(lì)润向私人部门的转(zhuǎn)移(yí)，今年财政(zhèng)结余资(zī)金向私人部门(mén)的转(zhuǎn)移(yí)力度(dù)将(jiāng)会明显走弱。因(yīn)而，宽货币力度趋(qū)缓、财(cái)政结余(yú)资(zī)金转移走(zǒu)弱，叠(dié)加高(gāo)基数效应(yīng)，将会共(gòng)同推动广义货币(bì)供应量M2增速显著回落(luò)。

　　四(sì)、 展(zhǎn)望：新增社融的强劲态势将会继续减(jiǎn)弱

　　新增社融(róng)的强劲态势将会继(jì)续减弱，但短期(qī)内仍有望持续高于去年同期(qī)水(shuǐ)平，增速(sù)回(huí)升的斜率则有(yǒu)赖于(yú)居民预(yù)期继续改善。一则，在信贷、财(cái)政(zhèng)和产(chǎn)业(yè)政(zhèng)策的相互配(pèi)合下(xià)，企业生(shēng)产经营(yíng)预期总体较为(wèi)稳定，叠加新增专项债支撑基(jī)建(jiàn)配套融资需求(qiú)，企业融资(zī)需求的稳定性相对较强；同时，政策层对于信贷(dài)投放适度靠(kào)前(qián)发力(lì)的诉求仍在(zài)，但3月(yuè)以来政(zhèng)策曾先后表态“货币信贷(dài)总量(liàng)要适度节奏要平稳”和“不盲目追求(qiú)信贷高增”，信(xìn)贷(dài)资源投放可能会更(gèng)加注重(zhòng)平滑增速(sù)波动。

　　二则，居民部(bù)门仍是当前融(róng)资(zī)的短板，引导其合理(lǐ)改善预(yù)期是(shì)社融增速趋势性回升的重要(yào)条件。今(jīn)年(nián)2月之前，居民部门新增(zēng)净融资(zī)已经连续15个(gè)月同比(bǐ)收缩，在2月和3月实现(xiàn)连续2个月的同比(bǐ)扩张后，4月再度转为同比(bǐ)收缩，并(bìng)且居(jū)民存款持(chí)续保持较高增速，居民预期改善仍有待(dài)于政策进一步加力。

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