文|招商(shāng)宏观张静静团队(duì)

　　核心观点

　　事件：2023年5月27日，国(guó)家统(tǒng)计局发(fā)布4月(yuè)全国规模以上工业企(qǐ)业绩效数据。4月份，规(guī)模以上工业企业营业收入(rù)累计同比增长0.5％；规模以上工业企业利润累计同(tóng)比(bǐ)增速(sù)为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营业利润(rùn)累计同比增(zēng)速(sù)降幅小幅收窄，但(dàn)依(yī)然处于探(tàn)底爬(pá)坡过程中。从决定企业利润的量、价、成本三因素(sù)框架看，我们认为，此(cǐ)轮工业企业利润增速(sù)由正转(zhuǎn)负的原(yuán)因主要(yào)源于PPI下行，但(dàn)本轮工业企业(yè)利(lì)润累计(jì)增速的(de)下探(tàn)幅度之深和(hé)持续时间之长是(shì)PPI下行(xíng)和(hé)其他(tā)多种因素叠(dié)加导致的：（1）PPI下(xià)行(xíng)加速工业企(qǐ)业利润由(yóu)正转负；（2）主动去库(kù)存时间偏长以(yǐ)及费用率偏高严重制约工业企业(yè)利润爬坡速度 。

　　从详(xiáng)细拆解(jiě)数据看：1）与去年同期相比，工业企业经营绩效(xiào)的(de)增长压力依(yī)然较大，与(yǔ)3月份(fèn)相比，产成品存货周转天数和(hé)应(yīng)收账(zhàng)款平(píng)均(jūn)回(huí)收(shōu)期进一步(bù)增加。2）分(fēn)所有制类型来看，外商(shāng)及港澳台商和(hé)私(sī)营企业利润累计同比降幅出(chū)现收(shōu)窄，国有工业(yè)企(qǐ)业和股份制(zhì)企业(yè)利润累计同比降幅进一步扩大(dà)。3）上游采选业中(zhōng)非金属矿采选、有色(sè)金属(shǔ)矿采选的利润增速表(biǎo)现较好，石(shí)油和天然气开(kāi)采等其他行业的利润增速(sù)降幅依然(rán)较大(dà)；中游原材(cái)料(liào)加工业和装备制造业的(de)利润增(zēng)速(sù)出现明显分(fēn)化，中(zhōng)游原材料加工业的利润增(zēng)速均为负，是整体工(gōng)业企业(yè)利润(rùn)增速的主要拖(tuō)累，中游装备制造(zào)业利润增速回(huí)升幅度较(jiào)大(dà)，成为整体工业企(qǐ)业(yè)利润增速的(de)主要拉动项。在(zài)价格水平(píng)、内部(bù)需求、外部需求同时走弱的情(qíng)况下，下游行(xíng)业内部的利润增速反弹乏力 。

　　总体而言(yán)，与(yǔ)上(shàng)个(gè)月相(xiāng)比，4月份公布的工业企业利(lì)润数据已表现出明显的探底爬(pá)坡信号：一，营业利润累(lèi)计(jì)增速爬升的行业进一步增多；二(èr)，营业收(shōu)入增速由负(fù)转正，营业利润增(zēng)速降幅收窄。

　　往后看(kàn)，中游装备(bèi)制造(zào)业有望继续成(chéng)为拉动工业企业利润(rùn)增速回升的(de)主要(yào)拉动力。按(àn)当月利润增速计(jì)算，4月份表现(xiàn)较好的行业主要有：汽(qì)车制造、 铁(tiě)路、船舶、航(háng)空航天和其他运(yùn)输(shū)设备制(zhì)造业 、通用设备制(zhì)造(zào)业、电气机械及器材(cái)制(zhì)造业、仪(yí)器仪表(biǎo)制造(zào)业、文(wén)教、工美、体育和娱乐(lè)用(yòng)品制造业(yè)、橡胶和塑料制(zhì)品业(yè)、电力、热力、燃气及水的生产和供应业电力(lì) 。

　　正文

　　核心(xīn)观点(diǎn)：

　　总体来看(kàn)：

　　4月份，营业利润累(lèi)计同比增速降幅小幅收窄，但依(yī)然处于探底爬坡过程中。从决定(dìng)企业(yè)利润(rùn)的(de)量、价、成本三因素框(kuāng)架看(kàn)，我们认为，此轮工(gōng)业(yè)企(qǐ)业利润增(zēng)速由正(zhèng)转(zhuǎn)负(fù)的原(yuán)因(yīn)主要源(yuán)于PPI下行(xíng)，但本(běn)轮(lún)工业企业(yè)利(lì)润累计增速的(de)下探幅度之深和(hé)持续(xù)时间(jiān)之长是PPI下行和其他多种(zhǒng)因素叠加导致的：（1）PPI下行加速工业企业利润由(yóu)正转负；（2）主动去库存时间偏长以(yǐ)及(jí)费用率偏(piān)高严重制约工业企业利(lì)润爬坡(pō)速度(dù)。

　　与上个月相比(bǐ)，39个主要细(xì)分行业中，有26个行业(yè)的营(yíng)业利润累计增(zēng)速出现回升，其他13个行业的营业利润累计增(zēng)速均出现回落，其中(zhōng)回落幅度较大的(de)行(xíng)业主(zhǔ)要是农副食品加工、煤炭开采和洗选、有色金属矿采选、造纸及纸制(zhì)品(pǐn)、 纺织服装、服饰等行业，回升幅度较大的行业主要是机(jī)械和设备修(xiū)理、汽车制(zhì)造(zào)、通用(yòng)设(shè)备(bèi)制造、橡(xiàng)胶(jiāo)和塑料制(zhì)品等行业。

　　具(jù)体(tǐ)来看：

　　与去年同期相比，工业(yè)企(qǐ)业经(jīng)营绩效的增长压力依然较(jiào)大，与3月份(fèn)相(xiāng)比，产(chǎn)成(chéng)品(pǐn)存(cún)货周转天数和(hé)应收账款平均(jūn)回收期进一步增加(jiā)。

　　数据显示，规(guī)模以上工业(yè)企业累计每(měi)百元营(yíng)业(yè)收入中(zhōng)的成本为85.18元(yuán)（3月为85.04元），同比增(zēng)加0.88元(yuán)（环比增加0.09元(yuán)）。产成品存货周转(zhuǎn)天数为20.80天（3月为20.60天(tiān)），同比(bǐ)增加(jiā)1.80天(tiān)（环比增加(jiā)0.14天）；应收账款(kuǎn)平(píng)均回收(shōu)期为63.10天(tiān)（3月为(wèi)61.80天），同比增加8.60天（环(huán)比增加0.20天）。

　　分所(suǒ)有制类型来看，外商及(jí)港(gǎng)澳台商和私营企业利润累计同比降幅(fú)出现收窄，国(guó)有工业企业和股(gǔ)份制企业利润累计同比降幅(fú)进一步扩大。

　　其中4月国有工业企业(yè)利润累计(jì)同(tóng)比(bǐ)增长-17.9％（3月-16.9％，去年同期(qī)13.9％），外(wài)商(shāng)及港(gǎng)澳台(tái)商利润(rùn)同比增(zēng)长-16.2％（3月-24.9％，去年(nián)同期-16.2％），私营企业和股份制(zhì)企业同(tóng)比(bǐ)增长分别为-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月(yuè)-20.6％，去年同(tóng)期10.7％）。

　　上游采(cǎi)选业中非金属矿(kuàng)采(cǎi)选、有色(sè)金(jīn)属矿采(cǎi)选的利润增速表现较好，石油和天然气(qì)开(kāi)采等其(qí)他行业的利润增速(sù)降幅依然较大。

　　数据(jù)显(xiǎn)示，非(fēi)金属矿(kuàng)采选、有(yǒu)色金属矿采选的增速(sù)依然为正，分别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石(shí)油(yóu)和天然气开(kāi)采、煤炭开采和洗选、黑(hēi)色金属矿采选业、废(fèi)物资源综(zōng)合利用的增速(sù)为负，分别收录-6.0％（3月(yuè)-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料(liào)加工业和(hé)装备制造业的利润增速(sù)出现明(míng)显分化(huà)。中游原(yuán)材料加工业的利润增速均为负，尽管与上(shàng)个月相比，利润增速跌幅普遍收窄，但依然(rán)是整体(tǐ)工业企业利润增速的主要拖累六朝是指哪六朝。中游装备制(zhì)造(zào)业利(lì)润(rùn)增(zēng)速回升幅(fú)度较大，成为整(zhěng)体工(gōng)业企业利润增速的主要拉动项。其中通(tōng)用(yòng)设(shè)备制造(zào)、铁(tiě)路(lù)船舶航空航天、电气(qì)机械(xiè)及(jí)器(qì)材制(zhì)造(zào)、仪器仪表(biǎo)制造(zào)增幅延续(xù)上(shàng)个(gè)月亮眼趋势，得益于国内汽车销售量的(de)提升和汽车产业链出口强劲，汽车制造业的利(lì)润增速(sù)降(jiàng)幅(fú)由负转正，此外叠加去年同(tóng)期基数(shù)较(jiào)低，汽(qì)车制造(zào)业当月利润增速高(gāo)达(dá)20倍。

　　数据显示，化(huà)学原料化学制(zhì)品跌幅扩(kuò)大，分别收录(lù)-57.3％（3月-54.9％）；有色(sè)金属冶炼加(jiā)工(gōng)、专(zhuān)用设备制造、石(shí)油煤(méi)炭及燃(rán)料加(jiā)工、非金属矿物(wù)制品、黑色金属冶炼加工、化学纤维制造、金属(shǔ)制品、计算机通信和(hé)电(diàn)子(zi)设备跌幅收窄，分别收录(lù)-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月(yuè)-30.6％）、-99.4％（3月(yuè)-111.9％）、-65.0％（六朝是指哪六朝3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪(yí)器仪表制造、通用设(shè)备制造(zào)、铁路船舶(bó)航(háng)空航天、电气机械及器材制造增幅依旧为正，并(bìng)且增速(sù)出现明显回升，分别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月(yuè)27.1％）；值得一提(tí)的是，汽车制(zhì)造增(zēng)幅由(yóu)负转(zhuǎn)正，录(lù)得(dé)2.5％（3月(yuè)-24.2％）。

　　在(zài)价格水(shuǐ)平、内部需求、外(wài)部(bù)需求同(tóng)时(shí)走弱(ruò)的情(qíng)况(kuàng)下，下游行业内部的利(lì)润增速(sù)反(fǎn)弹乏力(lì)，文(wén)教工美(měi)体(tǐ)育娱(yú)乐用品(pǐn)、食品制造、纺织业(yè)、家具制造等多个行(xíng)业的利(lì)润(rùn)增速(sù)跌幅放缓(huǎn)，但依然为负；农副食品加工、纺织(zhī)服装、服饰等(děng)多个行业的利(lì)润跌(diē)幅(fú)继续扩大(dà)。往后看(kàn)，价(jià)格(gé)水平、内部需求(qiú)、外部需(xū)求(qiú)转好速度(dù)较(jiào)慢，这也意味(wèi)着下游行(xíng)业的利润增速向(xiàng)上(shàng)爬坡的(de)节奏大(dà)概率偏(piān)缓。

　　数(shù)据显示，农(nóng)副(fù)食品加(jiā)工、纺织服装(zhuāng)、服(fú)饰、皮(pí)毛(máo)羽(yǔ)和制鞋、造(zào)纸及纸制品和(hé)医药制造(zào)跌(diē)幅扩大(dà)，分别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和(hé)-23.8％（3月-19.9％）；文教工美体育娱乐(lè)用(yòng)品、食品(pǐn)制造、纺织业、家具制造和印刷和记录(lù)媒介利润降幅放缓，但(dàn)持续维持低位(wèi)，分别录得(dé)-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶(jiāo)和塑料制品增(zēng)速由负转正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增(zēng)速(sù)略有回(huí)落，4月录得6.7％（3月(yuè)9.0％）；酒(jiǔ)饮料和(hé)茶制造(zào)利(lì)润增(zēng)速保持高(gāo)位，4月为11.6％（3月(yuè)13.5％）。

　　此(cǐ)外，公共事业中的机械和设备修理(lǐ)、电(diàn)力热力利润(rùn)增速相对(duì)较高，燃气生产和供应利润增速降幅收窄。其中机械(xiè)和设备修理利(lì)润累计增速上升幅(fú)度(dù)较大，4月收录(lù)235.7％（前值(zhí)为79.6％），电力(lì)热力利润累计同比增(zēng)速收窄，但仍(réng)然保(bǎo)持高速增长，4月(yuè)收录47.2％（前(qián)值为47.9％），水生产(chǎn)和供应增幅(fú)略有上升，收录5.8％（前(qián)值为0.0％），燃气(qì)生(shēng)产(chǎn)和供应(yīng)降幅收窄，收(shōu)录-4.7％（前(qián)值为-8.2％）。

　　总体而言，与(yǔ)上个月相比，4月(yuè)份公(gōng)布(bù)的(de)工业企业利润数据已(yǐ)表现(xiàn)出明显的探底爬坡(pō)信号：一(yī)，营业利(lì)润累计增速爬升的行业(yè)进一(yī)步(bù)增多；二，营业收入增速由负转正，营(yíng)业利润增速(sù)降(jiàng)幅(fú)收窄。

　　往后看，中游装备制造业(yè)有望继续成为拉动工(gōng)业(yè)企业利润增(zēng)速回(huí)升(shēng)的主要拉动力。汽车制造、 铁路、船舶、航空航天和其他运输设备(bèi)制造业 、通用设备制(zhì)造业、电气机(jī)械及器材(cái)制造业、仪器仪表制(zhì)造(zào)业、文教、工(gōng)美、体育和娱乐(lè)用(yòng)品制造(zào)业、橡胶和塑料制品业、电力、热力、燃气(qì)及水的生(shēng)产(chǎn)和供(gōng)应业 。

　　正如我们在《今年工业企业利润(rùn)增速能否转正？》中所言，当前(qián)正处于第6次工业企业利润探底阶(jiē)段(duàn)（从2000年开始计算(suàn)），如果(guǒ)按最近(jìn)两次探底(dǐ)历史(shǐ)来演绎(yì)的话，至少还要在负值区(qū)间爬坡7-8个月(yuè)左右的时间(jiān)，预计工业(yè)企业(yè)利润增速转正最早(zǎo)也需等到四季度。目前(qián)我国仍(réng)面临内(nèi)需增长缓慢和外需疲弱的“弱复苏”阶(jiē)段(duàn)，这(zhè)直(zhí)接导(dǎo)致(zhì)企(qǐ)业的产(chǎn)能利用率(lǜ)持(chí)续下滑。此外(wài)，叠加营业成(chéng)本高(gāo)居(jū)不下(xià)导致的内部压力(lì)，本轮工业企业利润增(zēng)速反弹速度(dù)大概率较(jiào)为缓慢。

　　风险(xiǎn)提示：

　　内需恢(huī)复力度低于(yú)预期(qī)。

　　以上内(nèi)容来自于2023年5月27日的《中游(yóu)装备(bèi)制造业(yè)利润增速明显回升——2023年4月工业企业利润分析(xī)》报告，报告作者(zhě)张静静、张一平，联系(xì)人罗丹

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