来源：高瑞(ruì)东宏观笔记

　　核心观点

　　本周聚焦(jiāo)：

　　一季度，国内经济回暖主要(yào)缘于疫(yì)后复(fù)苏红利驱动，表(biǎo)现为生产恢复推动出口形势好(hǎo)转，出行需求释放催化下游消(xiāo)费(fèi)回暖。从行业表现(xiàn)看，制造业从去(qù)年四(sì)季度的(de)“量价齐跌”转向“量(liàng)升价跌”，企业或从主动(dòng)去库(kù)转向被动去库。从景气度(dù)边际表(biǎo)现看，下(xià)游消费(fèi)制造(zào)>；中游装备制造(zào)>；上游原材料加工；服务(wù)业(yè)中，交通运(yùn)输、住宿餐饮、房地(dì)产等线下活(huó)动回(huí)暖，但距离疫情前仍有一定差距(jù)。

　　向前(qián)看(kàn)，考虑到疫后(hòu)经济脉冲式修复放缓(huǎn)、海外总需(xū)求(qiú)回(huí)落(luò)预期(qī)逐步兑现，消费回暖和产(chǎn)业升(shēng)级将成为推(tuī)动下一阶段国内经济复苏的主(zhǔ)线(xiàn)。

　　制造业、服务业是驱动一季度经(jīng)济复苏的主因

　　从(cóng)一(yī)季度GDP表现(xiàn)看，制造(zào)业，交通运输、房地产等(děng)行业景气度明显(xiǎn)提(tí)升，而建筑(zhù)业景(jǐng)气度回(huí)落，与年初出口数(shù)据好转、服(fú)务消费快(kuài)速恢复(fù)、房(fáng)地产销(xiāo)售回暖而投资(zī)疲弱(ruò)的特(tè)点相一致(zhì)。

　　从制造业内(nèi)部来看，今(jīn)年3月(yuè)，制造业(yè)各行业景(jǐng)气度普遍回暖，多(duō)数(shù)从去(qù)年12月(yuè)的(de)“量价齐跌”转入(rù)“量升价跌”，指向经济复苏初期，供给端修(xiū)复好于需求端，行业(yè)整体去库进程尚未结束(shù)。从行业景(jǐng)气(qì)度(dù)边际改善(shàn)情况来看，下(xià)游消费(fèi)制造(zào)>；；；中游(yóu)装(zhuāng)备制(zhì)造>；；；上游原(yuán)材料加工，煤炭行业景气度表现为高(gāo)位(wèi)放缓。

　　下(xià)游消费制(zhì)造行业中，与出行、地产后周期相关的酒饮料茶、纺(fǎng)织服装、文(wén)教娱、烟草、家具制(zhì)造行(xíng)业景(jǐng)气(qì)度较(jiào)高，部(bù)分行业表现为“量价齐升(shēng)”。

　　中(zhōng)游装(zhuāng)备制造(zào)业(yè)行业景气度居(jū)中，表现为(wèi)“量升价跌”。从“量”维度(dù)看，电气机(jī)械(xiè)、专用(yòng)设(shè)备、运输设备>；；；汽车制造、金(jīn)属制品>；；；通(tōng)用设(shè)备、电(diàn)子设(shè)备。

　　上游原材料(liào)加工行业景气度改善(shàn)幅度最弱(ruò)，由于行业库存水平偏高，多数行业仍然(rán)受到价(jià)格下跌的困(kùn)扰，表现为“量(liàng)升价跌”。从(cóng)“量”维度看，有色金属>；；；黑色金(jīn)属、非金属(shǔ)矿(kuàng)物(wù)>；；；石(shí)油石化行业。

　　消费回暖和产业升级或是推(tuī)动(dòng)下一(yī)阶段(duàn)经济复苏的主(zhǔ)线

　　一季(jì)度，国内经(jīng)济复苏主(zhǔ)要受益于(yú)疫后复苏红利(lì)驱动。需求(qiú)方面，出行类(lèi)消(xiāo)费快速复苏(sū)，前(qián)期积(jī)压的购(gòu)房、服务消费需求得以释放；供给方(fāng)面，国内(nèi)复工(gōng)复产加快推进，生产(chǎn)端快速恢复，是推动年初出口数据好转的重要原因。

　　进入3月，经(jīng)济复苏(sū)节奏有所放缓，指向疫后复苏红利驱动边际转弱，随着未(wèi)来海外总需求回(huí)落(luò)的(de)预期逐步(bù)兑现(xiàn)，后续驱动(dòng)国内经济增长的线(xiàn)索，大(dà)概率来自(zì)于消费回暖和产业升级两条(tiáo)主线。

　　一是，一季度(dù)居(jū)民收入(rù)向上修复(fù)，消费(fèi)倾(qīng)向明(míng)显回升，已经高于2020-2022年疫情期间水(shuǐ)平，同(tóng)时信贷数(shù)据指向(xiàng)居(jū)民“去杠杆”势(shì)头缓和，未来消费回暖(nuǎn)的确定性(xìng)进一步增(zēng)强。预计交(jiāo)通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费有望持续修(xiū)复，家电、家具、纺服等与出行及地产后(h气概和气慨哪个正确些，气概与气概的区别òu)周(zhōu)期相(xiāng)关的可选消费(fèi)也(yě)有望进一步回暖(nuǎn)。

　　二是(shì)，产业升级路径驱动下(xià)，汽车和“新三样(yàng)”产品出口优势增强，有望维持出口(kǒu)韧性；随着下游消(xiāo)费稳步修复、二(èr)季度(dù)PPI同(tóng)比触底回升(shēng)，制(zhì)造业企业盈利有望向(xiàng)上修复，企业(yè)将从主动去库逐步转(zhuǎn)向被动去库、主动补库，设备投资需求有望改善，推(tuī)动中游装(zhuāng)备制造(zào)景气度维(wéi)持高位。

　　风险提示：国内经济恢复力度不(bù)及预期；海外需求(qiú)超(chāo)预(yù)期(qī)回落。

　　一、节后消(xiāo)费降温，带动CPI涨幅明显(xiǎn)回(huí)落

　　一、本(běn)周聚焦：疫后(hòu)经济复苏(sū)有哪(nǎ)些结构性特征？

　　1.1 制造业、服务业是驱动一(yī)季(jì)度经济(jì)复苏的主因

　　一季度我国GDP总量实现超预期增长，指向疫后(hòu)复苏背景(jǐng)下，国(guó)内经济企稳(wěn)回升。但不(bù)同于海(hǎi)外(wài)国家疫后复苏的规律，本轮国内疫后复苏发生在(zài)外需回(huí)落、国内经济转向高质量发展、居民前期“去(qù)杠(gāng)杆”的过程中，因此驱动疫后经济复苏的力量并(bìng)不均衡，行业分(fēn)化特征明显。因此，我们重点从(cóng)行业层面，观测当前各行业(yè)景(jǐng)气度水平。

　　从GDP不变(biàn)价(jià)观测各行业表现来(lái)看，今年(nián)一季度(dù)制(zhì)造业、交通运输(shū)业、房地产业景气度明显提升，而建筑(zhù)业景气度回落，与年初(chū)出口(kǒu)数据好(hǎo)转(zhuǎn)、服务(wù)消(xiāo)费快速恢(huī)复、房地(dì)产销售回(huí)暖而投资疲弱的(de)情况相一致。

　　我们以2019年为(wèi)基期计算各年(nián)份的复合增速，观察各行业增加(jiā)值(zhí)变(biàn)化。

　　今年一季度第(dì)一产业增加值增速为(wèi)3.6％，低(dī)于去年(nián)四(sì)季度的4.9％，但仍高于2019年、2020年全(quán)年增速(sù)，与近(jìn)年来加(jiā)快(kuài)建设农业强国，推进(jìn)农业农村现代化的目标有关。

　　今年(nián)一季度第二产业增加值增速(sù)升(shēng)至(zhì)5.4％，高于去年(nián)四季度的4.4％。其中，制造业迎来较(jiào)快复苏，增加值增(zēng)速提升(shēng)至5.9％，高于去(qù)年四季度的(de)4.7％，但(dàn)低于2021年全(quán)年增(zēng)速，与去(qù)年下半(bàn)年之后外需(xū)转弱、居民商品消(xiāo)费恢复偏慢有关。而建筑业景气度明显回落(luò)，增加值增速回落至1.9％，低(dī)于去年四季度的3.1％，主(zhǔ)要受房地产新开工拖累(lèi)。

　　今年一季度第三产业增加值增速小幅升至4.7％，略(lüè)高于(yú)去年四季度的4.6％，但(dàn)相较(jiào)疫情前仍存在产(chǎn)出缺口。其中(zhōng)，受益于居民出行活动恢复，交通(tōng)运输、仓储和邮政业增加值增速明显提升，自去(qù)年四季(jì)度(dù)的3.4％升(shēng)至5.9％，但低于2019年、2021年全(quán)年(nián)增(zēng)速(sù)；住宿和餐饮业增(zēng)加(jiā)值增速小幅回升，尽管(guǎn)高(gāo)于疫情三(sān)年(nián)来的平均增速，但(dàn)绝(jué)对水(shuǐ)平不(bù)及(jí)2019年，指向(xiàng)供给水平(píng)恢复较慢。而受益于(yú)新房和二(èr)手房销(xiāo)售(shòu)回暖，今年一季度房地产业增加值增速(sù)回(huí)正至2.3％。

　　1.2 制(zhì)造业领域(yù)复苏分(fēn)化(huà)，中下游改善幅度好于上游

　　对于行业景(jǐng)气度的(de)观测，我们采用量（各行业工业(yè)增加值增速）与(yǔ)价格（各(gè)行业(yè)工业品价格(gé)增(zēng)速(sù)）分别作为(wèi)供需(xū)的衡量指标。主(zhǔ)要选(xuǎn)取28个主(zhǔ)要行业自2019年以来的(de)月度数据，首先将(jiāng)各(gè)行业增(zēng)加值增速(sù)调整为以2019年为基期的复合增速，其(qí)次计算(suàn)2019年-2023年3月，每(měi)月的增(zēng)加值(zhí)增(zēng)速和PPI增速的分位(wèi)数(shù)水平(píng)，通过对比2022年(nián)12月和2023年3月(yuè)的分位数水平，捕捉(zhuō)其(qí)边际变化。

　　今年3月，制造业各行(xíng)业景(jǐng)气度(dù)出现普(pǔ)遍回暖(nuǎn)，多数从去年12月的“量价(jià)齐(qí)跌”转入(rù)“量升价跌”，指向(xiàng)经济复苏(sū)初(chū)期，供给(gěi)端修(xiū)复(fù)好于需求端，行(xíng)业整体去(qù)库进(jìn)程尚未结束。从行业景气度边(biān)际改善情(qíng)况来看，下(xià)游消费制造>；；；中游装(zhuāng)备制(zhì)造>；；；上游原(yuán)材(cái)料加工，煤(méi)炭(tàn)行(xíng)业景气度呈现高位放缓情(qíng)况(kuàng)。

　　下游消费制造行(xíng)业中，与出(chū)行、地产后周(zhōu)期相关的行业景气度最高，部分行业步入“量价齐(qí)升”阶段(duàn)。今年(nián)3月(yuè)，与居民外出消费相(xiāng)关的，酒饮(yǐn)料茶(chá)、纺织服装、文教(jiào)娱乐的(de)量(liàng)价分位数水平(píng)均(jūn)处(chù)在高景气度区(qū)间(jiān)，烟草、家具制造行业也呈现“量(liàng)价(jià)齐升”的(de)特征(zhēng)；食品(pǐn)制造景气度有所(suǒ)回落，农副加工行业表现为“量价(jià)齐跌”，食品制(zhì)造行业表(biǎo)现为“量升价跌”，二者价格下(xià)跌主要与高库存水平有(yǒu)关，今年2月，库(kù)存同比均处在2016年以(yǐ)来90％以上(shàng)分(fēn)位数水(shuǐ)平；而随着防(fáng)疫需求的(de)降温，医药(yào)制造业景气(qì)度有所(suǒ)回落，表现(xiàn)为(wèi)“量跌价平”。

　　中游装备(bèi)制造业行业景气度(dù)居中，均表现为“量(liàng)升价跌”。一方面与原材(cái)料(liào)成本(běn)下跌有关，另一方面，也与年(nián)初(chū)外需表(biǎo)现好于内需(xū)，部分行业仍在去库进程有关。其中，电气机械、专(zhuān)用设(shè)备、运输设备(bèi)工业增加值增速(sù)改善幅度最大，受益(yì)于国内(nèi)产业升级、出口优势带来的韧(rèn)性驱动；其次是汽车制造、金属制品，改善幅(fú)度最弱的(de)是通用设备、电子设备，与房地产(chǎn)新开(kāi)工强度较(jiào)弱、消费电子(zi)行业周期(qī)性走弱(ruò)有关。

　　上游原材(cái)料(liào)加工行(xíng)业景气(qì)度改善幅度偏弱，由(yóu)于行(xíng)业库存水(shuǐ)平(píng)偏高，多数行(xíng)业仍受制于价格下跌的困扰，表(biǎo)现为“量升价跌”。其中，有色金属行业生(shēng)产端改善幅度最大，3月增加值增(zēng)速位于2019年以来(lái)70％分(fēn)位(wèi)数水平(píng)，但受全球大(dà)宗商品下行周期(qī)影响(xiǎng)，价(jià)格依旧承压；随着年初建筑业施工回(huí)暖，相(xiāng)关的(de)黑色(sè)金属、非金属制品景气度提升，但(dàn)由于(yú)库存水平偏高，价格仍处在下跌区间(jiān)，拖累整体(tǐ)盈利水平；石化链(liàn)条(tiáo)行(xíng)业生产水平(píng)普遍回暖(nuǎn)，但分位数水平仍(réng)处在(zài)50％以下的(de)景气度偏低区(qū)间(jiān)，今年由于能源危机(jī)缓解，产品(pǐn)价格相较去(qù)年同期也(yě)出现普遍下跌(diē)。

　　煤(méi)炭开采景气(qì)度(dù)仍处在高位，但出现边际放缓，生产及(jí)价格水平(píng)同步回落。这与去年以来行(xíng)业产能持续扩(kuò)张有(yǒu)关，今年2月，煤炭开采产(chǎn)成品(pǐn)库存(cún)同比处在2016年以来(lái)94％分(fēn)位数水平。

　　1.3 消费回(huí)暖和产业升级或是推动下一阶段经济复苏的主线

　　一季度，国内(nèi)经(jīng)济复苏主(zhǔ)要(yào)受益于疫后(hòu)复(fù)苏红(hóng)利。一(yī)方面，消费场景恢复(fù)后，出行类消费快速复苏(sū)，前期积(jī)压的购房、服务性需求得以释(shì)放；另一方面，国内复(fù)工复(fù)产加快(kuài)推进，保证供(gōng)给端的快速恢复，是推(tuī)动年(nián)初出口数据好转的重要原因。

　　进入(rù)3月，经济复苏节奏有所放缓(huǎn)，指向疫(yì)后红利释放效果转弱，随(suí)着未(wèi)来海外总(zǒng)需求回落(luò)的预期逐(zhú)步兑现，后续驱动国(guó)内经济增(zēng)长的线索(suǒ)，大概率(lǜ)来自于消费回(huí)暖和产业升级(jí)两条主线。

　　一是，随(suí)着(zhe)居民(mín)收入提升和消费意(yì)愿改善(shàn)，未来(lái)消费回暖的确定性进(jìn)一步增强(qiáng)，交通、住宿(sù)、餐饮、娱乐等服务消(xiāo)费，以及(jí)家电、家(jiā)具、纺(fǎng)服等可选消(xiāo)费景气度均(jūn)有望提升。

　　从(cóng)一季度居民收(shōu)入和消费(fèi)数据看，居民收入增速提(tí)升(shēng)，消(xiāo)费倾向开始回升，已经高(gāo)于2020-2022年，但尚(shàng)未修复至疫情前水平。以2019年为(wèi)基(jī)期的复合增速看，今年一季度，全国(guó)居(jū)民人均可(kě)支配收入(rù)增(zēng)速提升(shēng)至6.4％，高(gāo)于去年(nián)四(sì)季度(dù)的5.6％，居(jū)民人均(jūn)消费支出(chū)增(zēng)速提升(shēng)至5.0％，高于去年四季(jì)度(dù)的3.0％。一季度居(jū)民(mín)平均消费倾向为62.0％，已(yǐ)经高于2020-2022年同期均值60.9％，但距离(lí)2019年同期的65.2％仍有一定差距(jù)。未来随(suí)着服务业(yè)恢复持(chí)续向好，有望带动(dòng)相关就(jiù)业岗位加快恢复，进一步提振居民消费意愿(yuàn)。

　　从居民存贷款数据(jù)看，居民储蓄意愿(yuàn)有(yǒu)所减(jiǎn)弱(ruò)，消费和投资(zī)信心正在筑底。今年以来，居民储(chǔ)蓄意愿(yuàn)有所减(jiǎn)弱，“去杠杆”势(shì)头缓和。从存款(kuǎn)数(shù)据看，3月居民新(xīn)增存款同比增(zēng)量(liàng)降至2051亿元，低(dī)于1-2月(yuè)9375亿元的(de)同比增量均值，也低于2022年6617亿元的月(yuè)均同比增量。从贷款数(shù)据看，3月居(jū)民部门(mén)新增净(jìng)融资(zī)同比多增4859亿元，其中，短期(qī)信贷(dài)同比(bǐ)多增2246亿元，中长期信贷同比(bǐ)多(duō)增2613亿(yì)元。居(jū)民部(bù)门(mén)新(xīn)增净融(róng)资连(lián)续2个(gè)月维持同比扩张(zhāng)，指向居民预期可(kě)能正在筑底，“去杠杆”势(shì)头(tóu)开始(shǐ)放缓。今年第一季(jì)度城镇储户问卷调(diào)查结(jié)果(guǒ)显示，倾(qīng)向于(yú)“更多储蓄”的居(jū)民占58.0％，比上季度减少3.8个百分点；倾向于(yú)“更(gèng)多消费”和(hé)“更多投资”的居民分别(bié)占(zhàn)23.2％和18.8％，均(jūn)分(fēn)别高于上季度(dù)的(de)22.8％、15.5％，同样(yàng)也指向居(jū)民储蓄(xù)意愿降低、消费和投资意愿提升。

　　二(èr)是(shì)，产业升级路径(jìng)驱(qū)动下，汽车和“新三(sān)样”产品出口优势(shì)增(zēng)强(qiáng)，以及相(xiāng)关行业设备投资更新，有(yǒu)望(wàng)推动(dòng)中游装备制造景气(qì)度维持高位(wèi)。

　　一方(fāng)面，今年一季度国(guó)内出口(kǒu)数(shù)据回暖，除与欧美供需缺口(kǒu)短(duǎn)期走阔、国内(nèi)复工复产加快推进外(wài)，也受益于RCEP政策红利持(chí)续释(shì)放，以(yǐ)及汽(qì)车和“新三(sān)样”产品出(chū)口优势增强。今年在海外总需求回落背景下，我(wǒ)国与RCEP国家贸(mào)易往(wǎng)来加强、以(yǐ)及(jí)新(xīn)能源产品(pǐn)优势强化，有望(wàng)维持(chí)装备(bèi)制造(zào)领域(yù)出口韧性(xìng)。

　　另一方面，企业盈利下滑和(hé)库(kù)存高位，对制造业投资扩产造成一定压力。但(dàn)随着下游消费(fèi)稳步(bù)修复、二(èr)季度PPI同比触底回(huí)升，制造业企业盈(yíng)利有望向(xiàng)上修复(fù)。目前看，电气机(jī)械等装备(bèi)制造业去库进(jìn)程已进(jìn)入下半(bàn)场，今(jīn)年1-2月专用(yòng)设备、通用设备产成品库存(cún)增速呈(chéng)现(xiàn)触底反(fǎn)弹。随着需求回(huí)暖、盈利(lì)修(xiū)复，企业将从主动去(qù)库(kù)逐步(bù)转向被动去库、主动补库，设备投资(zī)需求将(jiāng)随之提升。

　　二、海外(wài)观察

　　2.1金(jīn)融与流动性数据：各国(guó)国债收益(yì)率多(duō)数上行

　　美国10年期国债收益率上行。本周（截至4月21日）美国10年期国债收益率3.57％，较(jiào)上周(zhōu)末上行(xíng)5BP，其中通胀预(yù)期较上周下行2BP，实际收益率(lǜ)1.29％，较上周末上(shàng)升7BP。法国10年期国债收(shōu)益率较上周末上(shàng)行5BP至2.99％，德国10年期国债(zhài)收益率(lǜ)较上(shàng)周末(mò)上行7BP至(zhì)2.44％，日本10年期国(guó)债收(shōu)益(yì)率较上周末(mò)上(shàng)行(xíng)2BP至0.48％（截至4月20日），英(yīng)国10年期国债收(shōu)益率较上周末上行(xíng)20BP 至(zhì)3.86％（截(jié)至(zhì)4月19日）。

　　美国10y-2y国(guó)债收益率利差收窄。本周美(měi)国10年期和2年期国(guó)债期限利差为-0.60％，较上周下(xià)行4BP。美(měi)国AAA级(jí)企业期权调(diào)整利差(chà)较上(shàng)周末持平为0.55％，美国高收(shōu)益债(zhài)期权(quán)调(diào)整(zhěng)利差(chà)较(jiào)上周末上行(xíng)11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全(quán)球市场：全球(qiú)股(gǔ)市涨(zhǎng)跌(diē)分化，大宗商品价格普跌

　　全球股市涨(zhǎng)跌分(fēn)化(huà)。本周（4月17日至4月21日），欧洲(zhōu)股市普涨，法国CAC40、英(yīng)国(guó)富(fù)时100、德国DAX分别上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利富时(shí)MIB下跌0.45％。美股(gǔ)全线下(xià)跌，标普500、道琼斯工业指数、纳斯达克指(zhǐ)数(shù)分别(bié)下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲(zhōu)股市分化，俄(é)罗斯RTS、新西(xī)兰标普50、日(rì)经225分(fēn)别上涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普(pǔ)200、韩(hán)国综(zōng)合指数、上(shàng)证(zhèng)指(zhǐ)数、恒生指数(shù)分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商(shāng)品价(jià)格普(pǔ)跌。其(qí)中，LME铝上涨(zhǎng)0.71％，其余大宗商品价格普跌。COMEX黄金(jīn)、COMEX白银、CBOT小(xiǎo)麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦(jiāo)炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁(tiě)矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观(guān)察：美欧加(jiā)息步伐或将继续

　　4月19日，美联储褐皮书公布，显(xiǎn)示(shì)近几(jǐ)周(zhōu)美(měi)国经济增长陷入停滞，通胀和招聘活动放缓，信(xìn)贷渠道变(biàn)窄(zhǎi)。褐皮书称，最近几(jǐ)周美国总体经济活(huó)动几乎没有变(biàn)化，几个辖区指出在不确定性增加(jiā)和对流动(dòng)性的担(dān)忧(yōu)加剧(jù)之际，银行收紧了贷款标准。近(jìn)期美国总(zǒng)体物价水平温和上升(shēng)，但价格上涨(zhǎng)速度或有(yǒu)所放缓(huǎn)。

　　美联储官员表示为应(yīng)对高(gāo)通胀，加息步伐或将继续(xù)。4月21日，美联储(chǔ)哈(hā)克(kè)称，需要进一步(bù)收紧(jǐn)政策来应对高通胀，加息结束(shù)后美联储将需要在一段时(shí)间内维持利率稳定。同日美联储(chǔ)梅斯(sī)特表(biǎo)示(shì)，预计今年(nián)货币政策将需要进一(yī)步进入(rù)限(xiàn)制性区域(yù)，终端利率或将高于5％，具体取(qǔ)决于(yú)经济和金融(róng)形势(shì)的发展。

　　欧(ōu)洲央行货币政策会议纪要公布，绝大多数委员同(tóng)意将利率(lǜ)上调50个基点。4月20日公(gōng)布(bù)的(de)欧(ōu)洲央行会议纪要显示(shì)，货币政策在降低通(tōng)胀方面(miàn)仍有一段路要走，一些委员认为整体而言通胀风险倾(qīng)向于上行(xíng)。金(jīn)融(róng)市(shì)场紧(jǐn)张局势被视为经(jīng)济和通胀(zhàng)前(qián)景重大不确定(dìng)性(xìng)的(de)来源(yuán)。然而除非形(xíng)势显著恶化，否则金融市场的(de)紧张局势不太可能从(cóng)根(gēn)本上改变欧洲(zhōu)央行管理委员会对(duì)通胀前景(jǐng)的评估(gū)。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片法(fǎ)案”落地；美财(cái)长耶(yé)伦强调美国“国家安全”

　　4月18日，欧洲理事会和欧洲(zhōu)议会(huì)通(tōng)过了一项临时政治(zhì)协议，就涉及430亿欧元补(bǔ)贴的《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法案目(mù)标是(shì)到2030年，欧(ōu)盟(méng)拟动(dòng)用430亿(yì)欧(ōu)元资金提振半导体行业(yè)，以将欧盟占全球半导体制造(zào)市场的(de)份额(é)从10％提升至至少20％；大幅(fú)提升芯片制造工艺，建(jiàn)立欧盟的半导体供应链，并与美国和(hé)亚(yà)洲同行(xíng)竞(jìng)争。

　　4月20日(rì)，美国众(zhòng)议院议长麦卡锡表示，正在(zài)推出(chū)一份债(zhài)务上限相关立法措(cuò)施。白宫(gōng)需要开始就(jiù)债务上(shàng)限进行谈判；众议院共和(hé)党希望(wàng)提高债(zhài)务上(shàng)限并削(xuē)减(jiǎn)支出(chū)；正在推出(chū)一份债(zhài)务上(shàng)限(xiàn)相关立法措施；债务法案将设法收回未使用的防疫资金用于(yú)日常开支；法案将减少对国税局的拨款(kuǎn)，并结束(shù)绿色产业补贴措施。

　　4月(yuè)20日，美国财政部长耶伦就中美(měi)关系发表讲(jiǎng)话(huà)，表明(míng)美国无意与中(zhōng)国脱(tuō)钩，但(dàn)未来仍(réng)将(jiāng)强调(diào)“国家安全”。耶伦宣称，任(rèn)何(hé)与(yǔ)中国脱钩(gōu)的努力(lì)都(dōu)将是“灾难性的”，美国寻求与中(zhōng)国(guó)建立“建(jiàn)设性和公平的经济关系”。但“当(dāng)美(měi)国利益受到威胁(xié)时”，美国将坚定(dìng)地捍卫国家安全，即使(shǐ)以牺牲中美关系为(wèi)代(dài)价。在国(guó)际(jì)关系中(zhōng)，耶(yé)伦(lún)表示美(měi)中两(liǎng)国有必要“坦诚讨论棘手问题”，比(bǐ)如帮助面临债务问(wèn)题的新兴市场和发展中国家(jiā)等。

　　三、国内观(guān)察(chá)

　　3.1上游：原油(yóu)、铜价环比(bǐ)上涨

　　原油价格(gé)环比上(shàng)涨，环比由(yóu)负转正。2023年4月以来，WTI原油价格(gé)环比上涨10.06％，环比由负转(zhuǎn)正，由上月的-4.54％转正为(wèi)本月的10.06％，最新(xīn)月度均价(jià)为(wèi)80.75美元/桶。布(bù)伦(lún)特原油价格(gé)环比上(shàng)涨7.14％，环比由负转(zhuǎn)正，由上月的-5.18％转(zhuǎn)正为(wèi)本(běn)月的(de)7.14％，最新月度均价为(wèi)84.87美元/桶。

　　铜(tóng)价、铝价环比上涨(zhǎng)，铜、铝库存同比下(xià)降。2023年4月以来，铜(tóng)价环比上涨0.86％，环比由(yóu)负(fù)转正，由上(shàng)月的-1.33％转正(zhèng)为本月的0.86％，库存(cún)同比下降51.71％，降幅相对上月扩(kuò)大44.13个百分点(diǎn)。铝价环比上(shàng)涨2.25％，环比由负转正，由上月的(de)-5.26％转(zhuǎn)正为本月(yuè)的2.25％，库存(cún)同比(bǐ)下降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥(ní)价格指数环比(bǐ)上升，螺(luó)纹(wén)钢价格环比下跌，库(kù)存(cún)同比下降

　　水泥价格指数环(huán)比上升。4月以来(lái)，全(quán)国水泥价格指数(shù)环比上涨2.27％，增幅缩小0.92个(gè)百(bǎi)分点。华(huá)北、东(dōng)北、华东、中(zhōng)南、西(xī)北以及西南各区价格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及3.80％。

　　螺(luó)纹钢(gāng)价格环比下跌，库存同比下降，钢坯(pī)库存同比上(shàng)涨。2023年4月以来，螺(luó)纹钢(gāng)价格(gé)环比由正转负，环比(bǐ)由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹(wén)钢库存同(tóng)比下降15.42％，跌幅(fú)相对上(shàng)月缩窄3.26个百分点。钢坯库存同(tóng)比上(shàng)涨64.88％，增幅缩小(xiǎo)157.85个百分点。

　　3.3下游(yóu)：商品房成交面积(jī)增幅缩窄，猪(zhū)价菜价下跌，水果价(jià)格上涨(zhǎng)

　　商品房(fáng)成交面(miàn)积增幅缩窄。2023年(nián)4月(yuè)以来，商(shāng)品房(fáng)成交面积上(shàng)涨64.71％，增幅缩窄(zhǎi)12.17个百分点。其中，一线、二线、三(sān)线城市商品房成交(jiāo)面积(jī)同(tóng)比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度分别为36.86、-6.71以及(jí)-117.7个百分点。

　　土地成交面(miàn)积跌幅(fú)收窄。2023年4月以来，百城(chéng)土地(dì)供应面积(jī)同(tóng)比增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成交面(miàn)积同比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价率为5.50％，较上月上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价格(gé)下跌(diē)，水果价格上(shàng)涨(zhǎng)。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，猪肉价格环(huán)比下跌(diē)5.08％至19.54元/公斤，跌幅相(xiāng)对上月扩大2.6个百分点。蔬菜价格环比下跌8.22％至(zhì)4.89元/公斤，跌幅缩窄(zhǎi)0.55个百分点。水果价格环比上涨0.14％至(zhì)7.89元/公(gōng)斤，增幅缩(suō)小(xiǎo)4.54个(gè)百分点。

　　乘(chéng)用车日(rì)均零售销量增幅(fú)扩大。4月(yuè)以来，乘用车日均零售销量(liàng)同比增加(jiā)17.39％，增(zēng)幅扩大16.26个百(bǎi)分点。批发销量同(tóng)比增(zēng)加15.64％，增幅(fú)扩大(dà)8.26个百分点(diǎn)。

　　3.4流(liú)动性：货币市场(chǎng)利率(lǜ)趋势分化，国债利率普遍下行

　　货币市场利率趋势(shì)分化，国债利率普(pǔ)遍下行。2023年(nián)4月以来，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较(jiào)上月末下行120bp至(zhì)2.51％；DR001较(jiào)上(shàng)月末上行46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年(nián)期国(guó)债利(lì)率较(jiào)上月末下(xià)行8bp至2.19％。十年期国债(zhài)利率较上月末(mò)下行2bp至2.83％。一(yī)年期(qī)AAA+企业债利率(lǜ)较上月末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企(qǐ)业债利率较(jiào)上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强调提振消费持续回(huí)升的动力；国资委强调着力发展战略性(xìng)新兴产业

　　4月(yuè)19日，国家发(fā)展改革委举行(xíng)4月份新(xīn)闻发(fā)布会，强调(diào)要提振(zhèn)消(xiāo)费持续回升的动(dòng)力。接下来将重点做好(hǎo)四方(fāng)面工作：一是(shì)，研究起(qǐ)草关于恢复和扩大消费的政策文件，围绕大宗(zōng)消费、服务消(xiāo)费、农村消费等重点领域；二是，下大(dà)力气稳定汽车消费，大力(lì)推动新能(néng)源汽车下乡；三是，会同(tóng)有关方面优化就(jiù)业(yè)、收入分配和(hé)消(xiāo)费(fèi)全链条(tiáo)良性循环促进机制；四是，研究制定关于营造放心消费环境的(de)政策文件(jiàn)。

　　4月19日，国资委党委召开(kāi)扩大会议，强调推动(dòng)国资(zī)央企(qǐ)着力发展实(shí)体经济特别(bié)是战略性新兴产业(yè)。会(huì)议认为，要更好推动国资央企(qǐ)在中(zhōng)国式(shì)现代化新征程(chéng)中走在前列，着力提升(shēng)科(kē)技自(zì)立自强水平，提(tí)升自主创新能力(lì)；着(zhe)力发展实体(tǐ)经济(jì)特别(bié)是战略性新兴产(chǎn)业，加快推进现代(dài)化(huà)产业(yè)体(tǐ)系(xì)建设；抓好新(xīn)一(yī)轮国企改(gǎi)革深化(huà)提升行动组织实(shí)施，高水(shuǐ)平参与共建“一(yī)带(dài)一路”。

　　4月20日，工信部(bù)举(jǔ)办发布会(huì)介(jiè)绍一季度工业和信息化发(fā)展状况，表示下一步将制定实(shí)施(shī)重点行业稳(wěn)增长(zhǎng)的工作方案。一是营造良好产业发展环境，落实落细(xì)稳增(zēng)长政(zhèng)策举措，抓实抓细部省协(xié)作、部门协(xié)同；二是推动出口保稳提质，加大对制造业外贸企业的支(zhī)持力度，配(pèi)合(hé)有关部(bù)门(mén)落实好稳外贸政(zhèng)策举(jǔ)措；三是促(cù)进内(nèi)需加快(kuài)恢复，以高质(zhì)量供(gōng)给促进消费(fèi)；四是持续增强(qiáng)发展动能(néng)，加快战略性新兴(xīng)产业的(de)创新发(fā)展。

　　四、财(cái)经(jīng)日历

　　五、风险提示

　　国(guó)内(nèi)经济恢复力(lì)度不及(jí)预期(qī)；海(hǎi)外需求超预期回(huí)落。

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