文：天风(fēng)宏观宋(sòng)雪涛/联(lián)系人孙(sūn)永(yǒng)乐

　　4月居民新增存款-1.2万亿，同比多减4968亿元(yuán)，这是居民存款(kuǎn)在连续(xù)13个(gè)月同(tóng)比(bǐ)多增后(hòu)，首次回落(luò)。

　　在过去一年(nián)多时(shí)间里(lǐ)，居(jū)民部门积攒了一大笔超额储蓄。今(jīn)年(nián)这笔超额储(chǔ)蓄能否顺利释(shì)放对判断经济和(hé)资本市场走势至关重要(yào)。这里我们尝试回答两个(gè)问题。一是4月居民存款同比(bǐ)多(duō)减(jiǎn)是不是超额储蓄释放的开(kāi)始(shǐ)？二(èr)是这一趋(qū)势(shì)能否(fǒu)延续？

　　对上述问(wèn)题的回答取决于存款会(huì)受到哪些(xiē)因素的影响。一般影响(xiǎng)居民存款的主要(yào)有这么几种行(xíng)为：可支配收(shōu)入、消费支出、金(jīn)融资(zī)产相关收支和房(fáng)地产相(xiāng)关收支。

　　收入增长(zhǎng)、消费(fèi)减少、金(jīn)融资产(chǎn)赎(shú)回、购房减(jiǎn)少会(huì)推动存款增加；反之，收入减少、消费增(zēng)加、认购金(jīn)融资产、购房增加、提前还贷等则会带动存(cún)款(kuǎn)回落。

　　2022年(nián)居民存款同(tóng)比多增7.9万亿是居(jū)民少(shǎo)消(xiāo)费、少投资、少购房的结果（详见《超(chāo)额储蓄能否转化成(chéng)超额消费(fèi)》，2022.12.31）。此(cǐ)时(shí)虽(suī)然居民收入增速放缓(huǎn)并提(tí)前还贷，但因(yīn)为投(tóu)资、购房(fáng)等下滑幅度更大(dà)，所以存款同比(bǐ)大幅多增。

　　2023年(nián)一季度居民存款同(tóng)比(bǐ)多(duō)增2.1万亿(yì)则是收入修复和理财存款化的结果。

　　一季度居民人均可支配(pèi)收入同比增长525元，理(lǐ)财存续(xù)规模相(xiāng)比(bǐ)于(yú)2022年末下滑2.6万亿至24.2万亿。另外，受银(yín)行办理速度放缓等因素影响(xiǎng)，RMBS（个人住房抵押(yā)贷款支持证(zhèng)券）条件早偿率指数(shù) 2 相比于(yú)2022年(nián)有所回落，即居(jū)民(mín)提前(qián)还款对存(cún)款的拖累相比于去年末略有放缓。

　　但是(shì)，随着居民消(xiāo)费和购房(fáng)行为修复(fù)，其(qí)对存(cún)款的支撑力度减弱，一季度(dù)人(rén)均消(xiāo)费(fèi)支出同比增(zēng)加345元(yuán)（低于(yú)收入涨幅）、购房支出同比(bǐ)多增1575亿元。但因为支撑因素的规模(mó)更大，所以存款继续(xù)回升(shēng)。

　　4月和一季(jì)度最(zuì)核心的(de)不同(tóng)在(zài)于(yú)理财市场(chǎng)的变化(huà)。4月居民存款下滑(huá)可能(néng)的原因一(yī)是居民存(cún)款(kuǎn)理财化(huà)；二是(shì)提前还贷规(guī)模增加。因为居民收入(rù)和消费数据不足(zú)，暂(zàn)时(shí)无法判断消(xiāo)费和(hé)收入(rù)在(zài)4月(yuè)对(duì)存款的(de)影响。

　　存款回流理财是(shì)4月存款回落(luò)的核心原因，4月(yuè)理财存量规模环(huán)比增加1.26万亿(yì)至25.5万亿，结束(shù)了自去(qù)年10月以来的下行趋势，重回(huí)扩张区(qū)间。

　　居民增配理财等资产(chǎn)是理财风险降低、收益回升和存款(kuǎn)利率下滑共同作用的结果。受益于债券市场(chǎng)走强，今年理财(cái)市(shì)场表现逐步(bù)好转，理财产品单位破净率从2022年(nián)12月峰值的29.2％持续下滑至(zhì)2023年5月(yuè)12日的4.7％，叠加这一时期下滑的存款利率(lǜ)，存(cún)款对居民的(de)吸(xī)引力逐渐减弱，而理财对居民的吸引力则不断(duàn)增(zēng)强(qiáng)。

　　从5月理财规模(mó)上看，随着破净(jìng)率(lǜ)进(jìn)一步回落，居民还(hái)在继续增配理财产品，存款理财化趋(qū)势有(yǒu)望延续。

　　提前还(hái)贷规模扩大是存款下(xià)滑的又一个(gè)原因。4月早偿率月均值相比(bǐ)于2月低点上行4.3个百分点，相比于3月上(shàng)行1.9个(gè)百分点。

　　居民加大提(tí)前还(hái)贷力度一是(shì)因为首套房利率还在下降(jiàng)，居民(mín)提前(qián)还贷以降低成本，4月沈阳、马(mǎ)鞍山等多(duō)地继(jì)续降低(dī)首(shǒu)套房利(lì)率，贝壳研究院数据显示百(bǎi)城首套主(zhǔ)流(liú)房(fáng)贷利(lì)率(lǜ)平均为(wèi)4.01％，环比3月继续回落1个BP。二(èr)是(shì)政策放松后，1、2月份(fèn)部(bù)分积压的还贷业务在3、4月份办理，这会推动提前还贷规(guī)模走高。

　　总的(de)来说(shuō)，随(suí)着理财市场(chǎng)好(hǎo)转，此前(qián)因(yīn)居民(mín)少(shǎo)消费、少投资、少买房(fáng)等积攒下来的(de)超(chāo)额储蓄已经(jīng)开(kāi)始部分回流(liú)理财市场了，且5月初这一趋势还在延续。

　　往(wǎng)后来看，理财(cái)市场和提前还贷(dài)在后续几个月里或继(jì)续成为超额存款的主要流向。

　　五一旅游人均(jūn)消(xiāo)费(fèi)水平(píng)未(wèi)见明显改善或部(bù)分(fēn)表明当下居民消费意愿依旧偏弱，考(kǎo)虑(lǜ)到超额储蓄(xù)的持(chí)有(yǒu)分化且并(bìng)非(fēi)主要来自(zì)消费，后续超额储蓄对消费的支(zhī)撑力度(dù)依旧偏弱。（详(xiáng)见《超额储蓄能(néng)否转化成超额消费(fèi)》，2022.12.31）。同时，随着(zhe)前期积压的(de)购房需求逐渐释放，房地(dì)产销售目前已(yǐ)经有走弱迹(jì)象(xiàng)，地产短期或(huò)不会成为超储的主要中元节一般过几天，鬼节不能吃什么东西流向。但是因为按揭(jiē)利率(lǜ)存在明显利差(chà)，居(jū)民提前还贷行为或将(jiāng)延续。从这个角度(dù)来看，主(zhǔ)要因为少买房、少投资(zī中元节一般过几天，鬼节不能吃什么东西)而积(jī)攒(zǎn)下来的储蓄(xù)，在理财(cái)市场环境好转和存款利率下滑的(de)背(bèi)景下(xià)或将继续回流(liú)到理财市场。

　　1 存款同(tóng)比(bǐ)增速(sù)使用金融(róng)机构住户存款余额+4月新增来进行估算(suàn)

　　2早偿率(lǜ)是指在个(gè)人住房抵(dǐ)押贷款中(zhōng)债(zhài)务人(rén)提前(qián)偿付(fù)的金额在资(zī)产池未偿本金余(yú)额(é)的占比

　　风险提示

　　地(dì)产销售变动超(chāo)预期，超(chāo)额储(chǔ)蓄释放弱于预期，理财市(shì)场波动加大

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