核心结论：①22/10以来(lái)价值、成长均是内部分化明显，行业和指数角度均可验证(zhèng)。②本质(zhì)上过去一段时间行情是情(qíng)绪修复，政策(cè)和事件驱动下数字(zì)经(jīng)济、中特估表现好(hǎo)，未来行情或进入基本(běn)面驱动(dòng)。③全年牛市格局(jú)未(wèi)变，当前处(chù)在蓄势(shì)阶段，行业或阶(jiē)段性再平衡。

　　分歧：价值还是成长？

　　近期参加一场交流活(huó)动时，对今年市场风(fēng)格(gé)的讨论很热烈(liè)，坚持价(jià)值风(fēng)格者以(yǐ)“中特估”大涨作为证(zhèng)据(jù)，坚持(chí)成长风格者以人工(gōng)智能大(dà)涨(zhǎng)作为(wèi)证据，乍一听都有道理，但其(qí)实不然(rán)，因(yīn)为价值(zhí)阵(zhèn)营和成(chéng)长阵营里，除了这些大涨的品种都存在下跌的品种。怎么理解这(zhè)种割(gē)裂的(de)现(xiàn)象？未来市(shì)场(chǎng)风(fēng)格将(jiāng)如何演绎？本篇(piān)报告将就此进行探(tàn)讨。　

　　1.22/10以来价(jià)值、成(chéng)长都是(shì)结构性(xìng)分化

　　当(dāng)前(qián)市场对于风格讨论较多，有投资者认为(wèi)近(jìn)期银行等高股(gǔ)息甲醚的结构式是什么什么形状，甲醚的结构简式怎么写股票表现较好，风格偏向价值，也(yě)有(yǒu)投资(zī)者认为近期TMT行业涨(zhǎng)幅仍然领先，成(chéng)长风格占优(yōu)。我们通(tōng)过行业和指数层面分析市场风格(gé)特征，发现市(shì)场自底部反转以(yǐ)来价值(zhí)与成长(zhǎng)两种(zhǒng)风格并不明显，具体如下(xià)。

　　行业角(jiǎo)度看，底部反(fǎn)转以来(lái)价值、成长内部(bù)分化(huà)明显。我们在前期多篇报(bào)告中提出(chū)去年(nián)10月底来市场已进入牛市(shì)初(chū)期的(de)第(dì)一波(bō)上(shàng)涨。从(cóng)整体(tǐ)看，市场并没有呈现严格的风格偏(piān)向，去年10月(yuè)底以来申(shēn)万一级行业(yè)中(zhōng)成长类行业(yè)最大(dà)涨幅中位数(shù)为27.3％，价值(zhí)类行业中位数为24.3％，所(suǒ)有申万(wàn)一级行业的涨幅中(zhōng)位数为(wèi)24.5％。从最(zuì)大涨幅居前20％的不同风格行(xíng)业数量占比(bǐ)看，成长类占(zhàn)比为(wèi)甲醚的结构式是什么什么形状，甲醚的结构简式怎么写50％、价值类(lèi)也为50％，可见成长、价值行业整体表现并未明显分化。

　　成长和价值内部行业表现有涨有跌。成长类行业，去(qù)年10月末以来科(kē)技占优，新能源表现较(jiào)差，在“数据二十(shí)条”等产业(yè)政(zhèng)策、以及以(yǐ)ChatGPT为代表的人工智能(néng)技术的双重(zhòng)催化，科技板块中传媒（22/10/31至今最大涨幅92％，下同(tóng)）、计算机（51％）、通(tōng)信(xìn)（47％）等表现居(jū)前，而电(diàn)力设备（7％）、新能(néng)源车指数（9％）表现明显靠后。价值方面，受益于防疫、地产政策优(yōu)化(huà)，22/10以来消费行(xíng)业中食(shí)品饮(yǐn)料（44％）、地(dì)产链(liàn)中房地产(chǎn)（36％）、建筑装饰（35％）等行业阶段(duàn)性(xìng)表现亮(liàng)眼(yǎn)，而基础化工（2％）等行(xíng)业表现较差。

　　若我(wǒ)们从今年年初以来(lái)的时间(jiān)维度(dù)看，成长板块内行业(yè)保(bǎo)持(chí)去年(nián)10月以来的(de)格(gé)局，即科技表(biǎo)现(xiàn)好、新能(néng)源相对弱。再来看价值板块，今年(nián)以来在“中特(tè)估(gū)”主(zhǔ)题催化(huà)下建筑装饰(shì)（28％）、非银(yín)（22％）等行业表现较(jiào)好(hǎo)，消费(fèi)板(bǎn)块整(zhěng)体涨(zhǎng)幅相对靠后，其(qí)中农林牧渔（1％）、社服（3％）行业(yè)指数走(zǒu)势明(míng)显偏弱，今年以来基(jī)本处在(zài)“歇息”状(zhuàng)态。

　　指数角度看，价值、成长内部分化明显。从代(dài)表性的风格(gé)指数看，风格特征也并不明确(què)。去(qù)年10月底以来成长风格指数(shù)中科创50最大(dà)涨幅为(wèi)28％（今年初(chū)以来最大涨幅为22％，下同）、创(chuàng)业(yè)板指为19％（3％）、国证成长为19％（2％）、中(zhōng)证(zhèng)500为13％（11％）；价(jià)值风格指(zhǐ)数中国证价值为28％（17％）、上证50为27％（6％）、中证100为24％（13％）。同种风格的指数表现(xiàn)不同，其(qí)背(bèi)后源于(yú)指数(shù)的成(chéng)分行(xíng)业权重(zhòng)不同。以成(chéng)长风格中创业板指和科创50为例：22/10月底以(yǐ)来创业板指走势相对偏弱，最大涨幅仅为19％，其(qí)成分行业中表(biǎo)现较(jiào)弱的电力设备权(quán)重占(zhàn)比高达35％；而(ér)科创50实现最(zuì)大涨幅28％，其成分行业(yè)中涨(zhǎng)幅居前的(de)科技行(xíng)业权重(zhòng)占比高达62％。

　　2.过(guò)去(qù)是情绪(xù)修复，未来会(huì)进入盈(yíng)利驱动

　　过去一段(duàn)时间市场是牛(niú)市初期的情绪修(xiū)复。回(huí)顾(gù)历史上(shàng)牛市(shì)上涨第一阶(jiē)段，可(kě)以发现(xiàn)期(qī)间市场(chǎng)往往呈(chéng)现普(pǔ)涨(zhǎng)、轮涨的特(tè)征(zhēng)，不(bù)同风格指数(shù)表现差异不大：05/06-05/09期间成长累计(jì)涨18％、价值涨19％，08/10-08/12为28％、21％，12/12-13/02为33％、32％，19/01-19/04为45％、32％。普涨(zhǎng)、轮涨的背后源于市场自底部起来(lái)后，处低位的行业(yè)容易受到政(zhèng)策利(lì)好和预期(qī)改(gǎi)善的催化，出现(xiàn)短期明(míng)显的上涨，但由于(yú)此时基(jī)本面的趋势尚未明确，该阶(jiē)段行情往往不存在(zài)特(tè)定的主线，因(yīn)此(cǐ)风格特(tè)征(zhēng)并不明(míng)显。

　　去(qù)年10月以(yǐ)来的这轮(lún)行(xíng)情中数字经济、中特估表现(xiàn)较好，其本质(zhì)属(shǔ)于政(zhèng)策和事(shì)件驱(qū)动下的情绪修(xiū)复。数字经济方(fāng)面，去年二十大(dà)报告提出(chū)“加快发展数字(zì)经济”、“建设现(xiàn)代化产业体系”，信(xìn)创指数率先开启一波(bō)行情，22/10-22/12期间最大(dà)涨幅26％。此后相关政策(cè)和(hé)事件进一步催化市场情绪(xù)，政(zhèng)策端22/12国务院印发 “数据(jù)二(èr)十条(tiáo)”，23/03成(chéng)立国家数(shù)据局，技术端以ChatGPT为(wèi)代表的大(dà)模型推出(chū)标志人(rén)工智能逐步落(luò)地应用，政策和技术双(shuāng)轮驱动下数字经济(jì)行情(qíng)持(chí)续演绎，今年以来人工智能指数最大涨幅(fú)达64％、数(shù)字经济指(zhǐ)数为38％。中特估方(fāng)面，本轮中特估行(xíng)情也主要来自低估(gū)值(zhí)的国(guó)央企的估(gū)值修复。22/11证监会主席提(tí)出(chū)“中特估”概念，政策(cè)层面高度(dù)重视国央企价值实(shí)现(xiàn)，相(xiāng)关政策(cè)和事(shì)件进一步催化行情，在此背景下中特估相关(guān)板块同样涨幅明显，本轮行情中特估指数(shù)最大涨幅达46％。

　　未来市场会进入盈利(lì)驱(qū)动。拉长时间看，股票是一台“称(chēng)重(zhòng)机”，基本面决定股价涨(zhǎng)跌，盈利趋势(shì)的分化决(jué)定(dìng)未来风(fēng)格的走向。我们以国证成长(zhǎng)/价值指数刻画，2010-15年A股整体风格(gé)偏成(chéng)长，背后是(shì)国证(zhèng)成(chéng)长指数(shù)与价值(zhí)指数的归母(mǔ)净(jìng)利润累计同(tóng)比增速差从10Q2的7.9个百分点升(shēng)至15Q3的15.6个百分点，同(tóng)期ROE（TTM）的(de)差值从-0.6个百分点升至3.9个百分点；而2016-18年成(chéng)长开始跑输的原因(yīn)则是(shì)成长相对价(jià)值的业绩增速开(kāi)始回落，国证成长指(zhǐ)数-价值指数(shù)的归母净利润累计同(tóng)比增速差(chà)从(cóng)15Q3的15.6个(gè)百分点回落(luò)至18Q4的-30.1个百分点，同期ROE的差值从3.9个百分点降至-2.1个百分(fēn)点(diǎn)；到了2019-21年时(shí)风格(gé)又开(kāi)始回(huí)归成长，原因(yīn)在于成长股的业(yè)绩又开(kāi)始优于(yú)价值股，国(guó)证成长指数-价值(zhí)指数(shù)的归母(mǔ)净利(lì)润累计同比增速差从18Q4的(de)-30.1个百分点升至21Q1的40.8个百分点(diǎn)，ROE的(de)差值从(cóng)18Q4的(de)-2.2个百分点升至21Q3的7.3个。

　　本轮决定市场风格和主线的关键仍在(zài)业绩，未来关注基本面(miàn)的趋势。当前全部A股盈利仍处在底部区域，一季报数(shù)据显示A股盈利的拐点已渐现，全部A股归母净利润累(lèi)计同比增速已从22Q4的低(dī)点0.9％回升至23Q1的1.4％，我们预计23年全(quán)年(nián)增速有望(wàng)达10％-15％。随(suí)着基(jī)本面(miàn)逐渐(jiàn)回(huí)升，市场或由前(qián)期(qī)的政策和事件驱动走向盈利驱动，关(guān)注(zhù)中报的基(jī)本面验证(zhèng)情况，以及下半年宏观月度数据的回升情(qíng)况。展望全年，稳增长政(zhèng)策(cè)推动下(xià)现(xiàn)代化产(chǎn)业体(tǐ)系建设，成长盈利增速有(yǒu)望更(gèng)快，但风格内(nèi)部盈利增速可能仍有分(fēn)化，例如成长风(fēng)格类指(zhǐ)数中科创50预(yù)计23年归母(mǔ)净利增速达到60％左(zuǒ)右(yòu)、创业板指预(yù)计(jì)在23％左右，而(ér)价(jià)值(zhí)类指数(shù)里中(zhōng)证100 23年归(guī)母净(jìng)利同比预计在12％左右(yòu)、上证50预(yù)计在10％左(zuǒ)右。从盈利增速(sù)差值看，未来科创50与上证50归母(mǔ)净利增速同比差值有望从22年的30个百分点(diǎn)提升(shēng)到(dào)23年的50个(gè)百(bǎi)分点，成长基(jī)本(běn)面相对优势有望扩(kuò)大。

　　3.市场蓄势阶段行业或再平衡

　　市(shì)场全年向上趋势(shì)不变(biàn)，阶段性蓄势(shì)中。我(wǒ)们在(zài)《旭(xù)日初升——2023年中国资本市场展望(wàng)-20221203》中分析过，从(cóng)牛熊周(zhōu)期、估(gū)值、基本面、资金面等维(wéi)度来看(kàn)，22年10月底以(yǐ)来A股(gǔ)已经进入新一(yī)轮牛市周期。但牛市往往难以(yǐ)一蹴而(ér)就，我(wǒ)们(men)在《好事多磨——23年(nián)二季度股市展(zhǎn)望(wàng)-20230401》中就(jiù)提出二季(jì)度市场(chǎng)可能处蓄势阶段，二(èr)季度以(yǐ)来市场表现也(yě)印证(zhèng)着(zhe)我们的判(pàn)断。当前市场正处在牛(niú)市初(chū)期(qī)，就好比冬天已过、春天到来，气温整体已在回升，但(dàn)短期温度(dù)仍可能(néng)上下波(bō)动(dòng)。因此，市场短期可能出现宽幅(fú)震荡(dàng)的情况，其背后源于(yú)牛市初期基(jī)本面还不(bù)够扎(zhā)实，更易受到其他因(yīn)素的扰(rǎo)动。目前(qián)宏观经(jīng)济数据显示当(dāng)前基(jī)本(běn)面恢复(fù)尚(shàng)不(bù)扎实：4月(yuè)PMI指数回落(luò)至49.2％；从信贷(dài)数据看，4月新增信贷和社融(róng)数(shù)据较一(yī)季(jì)度均明显(xiǎn)走(zǒu)弱；从(cóng)物价数据看(kàn)，4月CPI同比(bǐ)继续明显回落至0.1％，PPI同比降至-3.6％，显(xiǎn)示当前经济复苏仍(réng)然(rán)较弱。综合来(lái)看，当前国内基本面回(huí)暖(nuǎn)仍需(xū)要一(yī)个过(guò)程，未来短期内市场更可能(néng)继续处在(zài)蓄势期。

　　行业阶段性再(zài)平衡，全年数字经济仍是主线。在政(zhèng)策和事件(jiàn)的(de)催化下数字(zì)经济、中特(tè)估(gū)涨幅已经较为明显(xiǎn)，未来(lái)决定风格的(de)关(guān)键在于相对基本面趋势，应关注能够(gòu)有(yǒu)业绩落(luò)地的持续(xù)性机会。此外，当前重视消费(fèi)结构性机(jī)会(huì)。

　　着眼全年(nián)，数字经济代表(biǎo)的成长空(kōng)间或(huò)更大(dà)，去伪存真的(de)试金(jīn)石是(shì)业(yè)绩(jì)。我们从4月初(chū)以来就提(tí)出TMT板块出现(xiàn)阶段性过热(rè)，未(wèi)来可能会有所(suǒ)休(xiū)整，过去一个月(yuè)TMT板(bǎn)块的股价表现也印证了我们的判断，目前TMT可能仍处在降温期(qī)，但从全年维度看政策和(hé)技(jì)术驱动下(xià)数字经济仍是第一(yī)主线(xiàn)。从基金调仓经验看，历史上公(gōng)募基金调仓往(wǎng)往需(xū)要一年(nián)，例如 20-21年公募持仓从白酒(jiǔ)转向新能源，公募(mù)基(jī)金对TMT板块的增(zēng)持可(kě)能还(hái)未结束，23Q1基金(jīn)重仓股中TMT板(bǎn)块(kuài)超配比例（相对(duì)沪深300行业占比(bǐ)）仍处在2013年(nián)以来(lái)低位。

　　未来行情或进入由业绩验证的去伪存真阶段，关注政策(cè)和技术两条主线机(jī)会。第一，从(cóng)政策线看，数字经(jīng)济已成为现代化产业体系的重(zhòng)要支(zhī)撑，数字要(yào)素(sù)流通(tōng)体系(xì)正在加快建立(lì)，政府有望(wàng)加(jiā)大(dà)对数字(zì)安全和数字(zì)基建(jiàn)的投入。去年12月(yuè)发布(bù)的 “数据(jù)二(èr)十(shí)条”为数据要素(sù)市场提供顶(dǐng)层规划，刚成立(lì)的国家数据局有望成(chéng)为顶层(céng)文件落(luò)地执行的(de)统筹(chóu)机构，数据要(y甲醚的结构式是什么什么形状，甲醚的结构简式怎么写ào)素市场化有(yǒu)望加(jiā)速，这也将大(dà)幅(fú)提升数字基础设(shè)施建设，根据中国(guó)通服基建产业研(yán)究院，预计23-25年我(wǒ)国(guó)数据中心(xīn)产(chǎn)业规模复(fù)合增速将达到25％。第二，从技术线看(kàn)，ChatGPT为代表的人工智能应用落地(dì)，大(dà)模型、半导体等(děng)上游(yóu)软(ruǎn)硬件(jiàn)领域有(yǒu)望率先受益。当(dāng)前(qián)科技巨头(tóu)正加大对(duì)AI大模型的开发，近日谷歌发(fā)布了PaLM 2模型，其(qí)在部分逻(luó)辑(jí)和推理上的部分(fēn)结果已超越(yuè)了(le)GPT-4，AI模型市场有望加速(sù)发展，根据观研天下(xià)，预计22-30年中国自然(rán)语言处(chù)理市场复合增长率达到(dào)36.5％。AI模型的算数和推(tuī)理也将提升对上游硬件的需求(qiú)，根据亿欧(ōu)智库，预计23-25年我国(guó)AI芯片市场规(guī)模复(fù)合增速(sù)达31％。

　　我国消费仍(réng)有韧性，关(guān)注(zhù)消费(fèi)结构性机(jī)会。消费方面(miàn)，促消费一直是目(mù)前政策(cè)关注的重点(diǎn)，后续关注消(xiāo)费的(de)结构性机(jī)会。我们在《中国消费的(de)韧性：没有日本式资产负债(zhài)表衰(shuāi)退-20230507》中提出(chū)，资产端看，我国房产价格相对趋(qū)稳(wěn)，居民财富大幅缩水(shuǐ)风险(xiǎn)较小；从收入端看，国内(nèi)经济复苏将(jiāng)推动收入和消费意愿(yuàn)提升。因此我国(guó)消费仍具有韧(rèn)性，预计今(jīn)年社零总额增速(sù)有(yǒu)望(wàng)达8-9％，22-23年两年平均增速为4-5％。从股市(shì)表现看，我们在前文中提出今年以(yǐ)来消费行业(yè)涨幅在所有行(xíng)业中涨幅明显偏(piān)低，随着基本面改(gǎi)善，消费(fèi)部分(fēn)领域有望迎来向(xiàng)上的机遇。结合(hé)海(hǎi)通行(xíng)业(yè)分析师和(hé)Wind一致预测，预(yù)计23年医(yī)药板块中中药净利增速为(wèi)20％、医疗服务为50％、创新(xīn)药为30％。

　　此外(wài)，前期(qī)概念催化下“中(zhōng)特(tè)估(gū)”板(bǎn)块热(rè)度同(tóng)样(yàng)较高，未来(lái)行情(qíng)或也将出现“去伪存(cún)真”的(de)分化，我们认为可以关(guān)注中特重估三大可能发力(lì)方向(xiàng)，即关(guān)系国计民生的重(zhòng)大安全领域、举国体制支持(chí)的(de)部分科技(jì)领域(yù)、部分盈(yíng)利稳(wěn)定、现金流充裕的国企(qǐ)，详见《“中特”重估(gū)的三大发力方向(xiàng)——“中特估值”探究系列8》。

　　风险(xiǎn)提示：国内(nèi)疫情恶化(huà)影(yǐng)响国(guó)内(nèi)经济；美国经济(jì)硬(yìng)着陆影响全球经济。

未经允许不得转载：美阿密—女性私护高端品牌|女性生殖保养|女性私密健康养护|女性私护微商代理产品|美阿密官网 甲醚的结构式是什么什么形状，甲醚的结构简式怎么写