5月以来(lái)，房地(dì)产板块个股多出现小幅上涨，截至5月10日(rì)收盘，中(zhōng)信房地(dì)产指数本(běn)月涨幅约为2％。而以公募(mù)基金(jīn)为(wèi)代表(biǎo)的机(jī)构对(duì)于这一(yī)板块已经在悄然布(bù)局。数据显示，以南(nán)方(fāng)和华(huá)夏(xià)的(de)两只老牌ETF基金为例，5月9日时所公布(bù)的总份额均较(jiào)4月28日时(shí)有(yǒu)小(xiǎo)幅增长。根据基金一(yī)季报统计，龙头与地方国(guó)企央企获得增持，持仓(cāng)数(shù)量占流通股比重增幅五只个股(gǔ)分(fēn)别为华(huá)发股份(fèn)+3.40％、滨(bīn)江集团+1.71％、中新(xīn)集团+1.49％、卧龙地(dì)产(chǎn)+0.97％、招商(shāng)积(jī)余+0.92％。

　　公、私募配置房地产或“底部回升(shēng)”

　　行业红利时(shí)代(dài)已过 精耕细作成共识

　　从公募基(jī)金对房地产的配置看，2019年(nián)末，公募所持有的房地产行业标的市值(zhí)约1188亿元，占其所持股票市值的4.66％左右；2020年市(shì)场表现出色，但公募所持房(fáng)地产(chǎn)公(gōng)司市值(zhí)在(zài)股票资产中的占比却断崖式下跌(diē)至1.85％；2021年，这一数值更是进一步(bù)降至1.56％。

　　不过(guò)2022年终于出(chū)现了(le)三年来的首次回升，年底这(zhè)一(yī)数值从1.56％升至1.65％。与此同时，公募(mù)对房(fáng)地(dì)产行业的持股比(bǐ)例也(yě)同步(bù)回(huí)升，从2021年底(dǐ)的6.94％提高(gāo)到2022年末的7.03％。

　　这样的势(shì)头(tóu)似(shì)乎在今年一季度得以延续(xù)。数据统(tǒng)计显示，公募重仓持有房地(dì)产板块一季度市值TOP15门(mén)槛为(wèi)1.6亿元，较2022年四(sì)季度提(tí)升(shēng)6.71％。持仓市值前五个股分别(bié)为保利发展、招商蛇(shé)口(kǒu)、万科A、华发股份、滨江集团(tuán)，持仓市值占板块(kuài)比重合(hé)计达47.29％，环比(bǐ)下降3.05％。

　　从中(zhōng)不(bù)难发现，公募对(duì)于(yú)房地产的投资愈发有(yǒu)集中于龙头的趋势。Wind显(xiǎn)示，在公(gōng)募(mù)基金一季报汇(huì)总的重(zhòng)仓(cāng)股中(zhōng)，房地(dì)产板块(kuài)排名(míng)最高的是保利(lì)发展，在(zài)基金重(zhòng)仓(cāng)第33位。排名第(dì)二(èr)的是招(zhāo)商蛇口(kǒu)，排在第78位。而老牌龙(lóng)头股万科A排在第96位(wèi)。对比去年(nián)四季报，变化之处首先在(zài)于几(jǐ)只房(fáng)地产龙头股(gǔ)从排位上看均(jūn)有退步，尤(yóu)其(qí)是万科最为(wèi)明显；其次是金(jīn)地集(jí)团(tuán)退出百大之列(liè)。但考虑到(dào)房地产是复苏链(liàn)上最后一环，且首季并非行(xíng)业销售旺(wàng)季，其传(chuán)导到二(èr)级市场乃至机构持仓上还(hái)需要时间(jiān)周期。

　　形成共识的是，经济圈(quān)判(pàn)断(duàn)房地产已(yǐ)经进(jìn)入大分化时代，一二线城市好于(yú)三四线城(chéng)市。而映射到二级市场投资(zī)上，配置房地产行(xíng)业轻松(sōng)收获行(xíng)业贝塔(tǎ)的红利期一去(qù)不返了。“如果按照产(chǎn)业(yè)周(zhōu)期来分(fēn)类，包括(kuò)房(fáng)地产等几(jǐ)类行业在盖特纳曲线里属(shǔ)于成(chéng)熟期(qī)或者衰退期的行业，传统认(rèn)知上没有什么投资机会的(de)。但在(zài)这几年特殊的行(xíng)情里(lǐ)包(bāo)括煤(méi)炭、电解铝等(děng)类似(shì)的行业也出现了一些机会，背后的逻辑是供(gōng)给侧(cè)发生了更大的(de)变化(huà)。”一不愿具(jù)名的上(shàng)海(hǎi)公募基金经理(lǐ)指出。

　　不(bù)过也有公募人士持谨慎乐观态度：“行业(yè)前几年17亿～18亿平方米的年销售面积很难再出现了(le)，2022年(nián)光是居民(mín)存款数量增加了15万(wàn)亿元。中国存量有400亿平方米建(jiàn)筑面积，考(kǎo)虑存(cún)量(liàng)地产(chǎn)的更新，也(yě)有近10亿(yì)平方米(mǐ)。需求端还需要有一(yī)定的政(zhèng)策出(chū)来去刺激购房。”

　　宝盈基(jī)金房地产研(yán)究员(yuán)吕(lǚ)功绩也指(zhǐ)出(chū)：“时至今日，无(wú)论从城(chéng)镇(zhèn)化的(de)进程，还(hái)是人均住房面积（接(jiē)近30平/人），我国均已告别(bié)住房短缺时代，而目前居民(mín)的(de)杠杆率和房价收入(rù)也不(bù)支(zhī)撑每年18万亿元的销售(shòu)额，以(yǐ)及过快上行的(de)房价，因而行业高增的时代(dài)已经过去，未来行业的需求或将回落(luò)，在此过程中(zhōng)，伴(bàn)随(suí)着地产的(de)高杠杆属性，就(jiù)很容易出现信用(yòng)风(fēng)险(xiǎn)问题（类似2022年的民(mín)营(yíng)地产爆雷），行业进入到(dào)供给(gěi)侧出清的(de)过程。这个过程中，综合竞争力强的公司就能够通(tōng)过大鱼吃小鱼的(de)方(fāng)式，获得市占率的提升。当行业需求见顶回落时(shí)，行(xíng)业的贝(bèi)塔已经过(guò)去了，但不代表没有投资机会，机会(huì)在于城(chéng)市、位置、产品的阿尔法，而对(duì)应到股票投资，就是强竞争(zhēng)力公(gōng)司的阿尔(ěr)法(fǎ)。”

　　或许也(yě)是基(jī)于这样的认识转(zhuǎn)变，精耕细作个股成为公(gōng)募乃(nǎi)至(zhì)整(zhěng)体机构的务实之举(jǔ)。

　　机构配置(zhì)房地产“风物长宜放眼量”

　　头部央(yāng)国(guó)企(qǐ)、优质(zhì)区(qū)域性标的(de)成香(xiāng)饽饽

　　5月以(yǐ)来，房地产(chǎn)板块(kuài)个(gè)股多出现小幅上涨，截至(zhì)5月10日收盘，中(zhōng)信房地产指数本(běn)月涨幅约为2％。从具体的(de)个股来(lái)看(kàn)，《红周刊》利用Wind统计申万房地产(chǎn)板块个(gè)股(gǔ)，在(zài)纳(nà)入统(tǒng)计的124只房地产类(lèi)标的(de)股中(zhōng)，本月以来实现(xiàn)股(gǔ)价(jià)上涨的达(dá)到了(le)81家。

　　其中，上述时(shí)间段恰好排名前五的公司(sī)月内涨幅超(chāo)过了(le)10％，它(tā)们(men)分别(bié)是(shì)上实(shí)发(fā)展(zhǎn)、浦东金(jīn)桥、*ST泛海、华夏(xià)幸(xìng)福、荣安地产(chǎn)。排名第一的上实发展，五一(yī)假期归(guī)来后日成交量明显放大，4日、5日连续两个交易日收出(chū)涨(zhǎng)停。从(cóng)该股的基本(běn)面来(lái)看(kàn)，上实发(fā)展的主(zhǔ)营业务为房地产开发(fā)与经营。公司的主要产品及服(fú)务为(wèi)房地产销售、房(fáng)地产(chǎn)租(zū)赁、物业管理服务、工程项目、酒(jiǔ)店经营(yíng)。从业绩数据来看，2022年，其实现营(yíng)业(yè)收入52.48亿元，比上期减(jiǎn)少47.85％，归(guī)母净利润1.23亿元，同比(bǐ)下(xià)降33.24％。2023年第(dì)一(yī)季(jì)度(dù)，其实现(xiàn)营(yíng)业总收入27.87亿元，同(tóng)比增长183.02％；归母净利润(rùn)2.86亿元(yuán)，同比(bǐ)扭(niǔ)亏。

　　不过从十大流通股股(gǔ)东来看，各类机构都有对其布局的例子。以3月(yuè)31日(rì)时的首季十大流通股股东来看， 具体包括公募的(de)上银(yín)基金、私募(mù)的迎水文(wén)龙、中央汇金、长城资产管理公(gōng)司等都跻身前十的行列(liè)。

　　巧(qiǎo)合的是，涨幅(fú)暂时排名(míng)第(dì)二的(de)浦东(dōng)金(jīn)桥也是上海本地房企，其第一季度的收入利润规模大幅度复(fù)苏(sū)。究其原因，一方面是该(gāi)公司后(hòu)疫情时代出租率复苏至近(jìn)年(nián)来最(zuì)高，另一方面则是公司拿地结算持续性向好，从(cóng)数字上(shàng)看，一季度(dù)新增虹口(kǒu)135、138住宅地块(kuài)，总建筑面(miàn)积约54万(wàn)平方米。

　　在这(zhè)样的业绩势头向(xiàng)好(hǎo)背(bèi)景下(xià)，自然也(yě)吸引了知名(míng)机构在其中(zhōng)持续驻足。从(cóng)第一(yī)季度十(shí)大流(liú)通(tōng)股股东来看(kàn)，知名私募高毅邓(dèng)晓峰的两只产品依(yī)然在前(qián)十(shí)中，这(zhè)也是连续第三(sān)个季度(dù)他有的两只产(chǎn)品(pǐn)杀入前十。同时榜单中(zhōng)还有(yǒu)一支大名(míng)鼎鼎的(de)QFII阿布扎(zhā)比投(tóu)资(zī)局，其当季还小幅增加了(le)持股。

　　除去上(shàng)述两家上海区(qū)域性地产(chǎn)公司外，荣(róng)安地产则是(shì)主要(yào)布(bù)局在深圳的地产公司，一季报交出(chū)的也是一份报喜的成绩单：首季公(gōng)司实现营业收(shōu)入51.85亿元，同比(bǐ)增长(zhǎng)35.51％。归属于(yú)上(shàng)市公司股东(dōng)的净利润6.48亿元，同比增长(zhǎng)31.27％。

　　从机构(gòu)态(tài)度来看(kàn)，《红周刊》注意到两只公募指基首(shǒu)季新(xīn)杀入十大(dà)流通股(gǔ)股东行(xíng)列。具体(tǐ)说(shuō)来(lái)， 南方中证全指房地产ETF上电热毯可以水洗吗，电热毯怎么清洗榜排名第(dì)七位，富(fù)国(guó)中证指数(shù)1000增强(qiáng)则(zé)排(pái)名第(dì)九(jiǔ)位，此外联(lián)袂出现的机(jī)构还有QFII高(gāo)盛国际和私(sī)募迎水(shuǐ)聚宝。

　　接受《红周刊》采访时，兴(xīng)证(zhèng)全球基金相(xiāng)关(guān)人士(shì)分析(xī)：“经(jīng)历过行业洗牌和(hé)兼并重组后，龙头的价值更为笃定突出；从拿地端看，2022年(nián)土地(dì)市场(chǎng)大(dà)幅降温(wēn)，优(yōu)质土地供给较多（券商测算对应潜在毛(máo)利率在25％以上，目前房企的利润率仅20％），绝大多数房企受限于信(xìn)用(yòng)问题或者(zhě)资金紧张没法拿地，龙头房企(qǐ)趁机获(huò)取低成本土地(dì)，龙头房企的(de)拿地力度(dù)（拿(ná)地金额(é)/销售金额）基本在30％以(yǐ)上；从(cóng)融资上(shàng)看，龙(lóng)头房企杠杆率较(jiào)低(dī)，净负债率(lǜ)基本在70％以(yǐ)下，而其他房企的(de)净负(fù)债(zhài)率普遍(biàn)都在100％以(yǐ)上，加杠杆(gān)空(kōng)间有限，从融资(zī)成本看，龙头房企的融资成(chéng)本不断下滑，基本在3％、4％左右；对应到2023年的销售，龙头房企(qǐ)明显跑赢行业，1～4月百强房企(qǐ)的销售额增速为(wèi)9％，而TOP14的销售额增速为29％。”

　　需(xū)要强调的是，在当前中特(tè)估的浪(làng)潮下，央(yāng)国企地产(chǎn)股(gǔ)或存在发展(zhǎn)的(de)大好机会。中(zhōng)信证(zhèng)券指出(chū)：“房地(dì)产行业(yè)的(de)结构性机会依然存(cún)在，少部分公司尤其是央企占据显著优(yōu)势，其主要又体(tǐ)现为库存的(de)优势(shì)。央企地产(chǎn)公司，现阶段(duàn)表现出较(jiào)低的融资成(chéng)本，优质的开(kāi)发资(zī)源和良好的(de)不动产资产运营(yíng)能力的多重竞争优势。”

　　“即(jí)使没有中特估，国央企相较于民营地产公司(sī)也是(shì)更有(yǒu)优势的。”吕功绩强调，“对于减(jiǎn)值、土地资源债权债(zhài)务关系等问题(tí)，市场对民营房开企业的资产会有(yǒu)更多担忧和质疑，所以在这一轮(lún)行业出(chū)清的过程中(zhōng)，央国企相较于民企来说估(gū)值的修复更(gèng)明(míng)显。中(zhōng)特(tè)估的角度从中(zhōng)长期(qī)的维度看(kàn)，行业的逻辑(jí)在于集中(zhōng)度(dù)提升后，行业进(jìn)入高质量发展阶(jiē)段，具(jù)备较(jiào)快(kuài)速发展(zhǎn)阶段更(gèng)稳定且(qiě)可预期(qī)的盈利和现金流创造(zào)能(néng)力，以此带来(lái)估值中枢(s电热毯可以水洗吗，电热毯怎么清洗hū)的(de)提(tí)升，应该关注估值相对较低，企业自身资产(chǎn)的质量好、运(yùn)营能力强、可以(yǐ)创造持续现金流(liú)的企(qǐ)业。”

　　“存量时代中(zhōng)行业普涨(zhǎng)的概率比较低，行业(yè)内部将出(chū)现(xiàn)分(fēn)化(huà)，要关注将受益于行(xíng)业集中(zhōng)度提(tí)升(shēng)的头部公司。”星石投资首席研究官方磊也表示。

　　顺应机构这一思路的话(huà)，或许还是保利发展、招商(shāng)蛇口(kǒu)等国(guó)资背景龙头前途更为光明。不过国(guó)投(tóu)瑞银(yín)基(jī)金投资部(bù)副总监綦傅(fù)鹏(péng)表(biǎo)示：“需要客(kè)观地去(qù)持续观察国企央企在三个(gè)方面(miàn)是否(fǒu)可(kě)以维(wéi)持，首(shǒu)先是(shì)融资(zī)成本保持低位，其次(cì)是销售份额持续(xù)提(tí)升，再次是拿地份额持(chí)续提(tí)升。”

　　复(fù)苏速度缓慢(màn)

　　机构需要(yào)多给一(yī)些耐心(xīn)

　　而《红(hóng)周刊(kān)》也根据房企一季报梳(shū)理发现，对于2022年的业绩出现的整体下滑，2023年(nián)一季(jì)度的业绩分化更趋明(míng)显，保(bǎo)利发展、滨江集(jí)团(tuán)等(děng)房企营收、净利均实(shí)现了业绩的(de)回正，甚(shèn)至是(shì)较大(dà)增速的增长(zhǎng)。而这些公司(sī)也(yě)是机构(gòu)的重仓(cāng)对象。

　　对此，知名(míng)房(fáng)地(dì)产业内人(rén)士张宏伟向《红周(zhōu)刊》分析表示，业绩出现明(míng)显改善的房(fáng)企，主要是(shì)因为过去(qù)两三年时间(jiān)，尤其(qí)是在2021年(nián)下半(bàn)年民营房企不怎(zěn)么(me)投资拿地(dì)之(zhī)后(hòu)，国有企业仍在(zài)持续性(xìng)地拿地(dì)，且主要集中在(zài)核心城市(shì)，投资(zī)力度较大。投资的驱动能(néng)够推动房企销售(shòu)业绩的增长，从而在2023年(nián)一季(jì)度市(shì)场(chǎng)恢(huī)复但仍处(chù)于调整(zhěng)的(de)过程中，能够保有一(yī)个正(zhèng)增长。

　　不(bù)过(guò)张(zhāng)宏伟同时也提醒表示，在房地(dì)产的复苏过程中，还面临(lín)着一些不确定性。其实整(zhěng)个市场从四月份开始又(yòu)在往下掉。除了杭州、成(chéng)都等极个别(bié)城市四月环(huán)比(bǐ)三月相对(duì)表现较(jiào)好(hǎo)之外，包括北京、上海在内(nèi)的绝大多(duō)数城市都出现环比下滑(huá)的(de)情况。而现在五月(yuè)的市场表现也不太(tài)乐(lè)观。按(àn)照(zhào)现在的经济状(zhuàng)况(kuàng)、收入情况，以及市场的去(qù)库存(cún)压力、企(qǐ)业的资金面压力，可能会出现，到(dào)六(liù)月份(fèn)房(fáng)企为了半年(nián)报冲(chōng)业绩(jì)出现市场的短期反弹(dàn)外的一个市场乏力现(xiàn)象(xiàng)。也(yě)就(jiù)是说，第二季度、第三季度增长不确定(dìng)性的压力仍旧较大。

　　上海利檀投(tóu)资董(dǒng)事长陈昊扬(yáng)也向《红周刊》指出，现在整个房地(dì)产以及其上下游(yóu)产业链的(de)复苏(sū)速(sù)度都比想象的要慢很(hěn)多，我们(men)要多(duō)给一些耐(nài)心，这个时候，在房(fáng)地产以及上下(xià)游就不(bù)是赚快钱的时(shí)候，只能赚他基本(běn)面(miàn)的钱(qián)。但这也(yě)意味着，只有极(jí)为少数(shù)的(de)、做得比同行好得(dé)多的企业，会(huì)伴随整个行业的弱复苏，业绩会逐步体现出来(lái)。所(suǒ)以(yǐ)只能耐心地去等待它的基本(běn)面不断地凸显出来，这(zhè)需要时间。

　　（本文已刊发于(yú)5月(yuè)13日《红周刊》，文中提及(jí)个股仅(jǐn)为(wèi)举例分析，不做买卖推荐。）

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