核心结论：①22/10以来价值、成长均是(shì)内(nèi)部分(fēn)化明显，行(xíng)业和指数角度均可(kě)验证。②本质上过去(qù)一(yī)段时间行情是(shì)情绪(xù)修复，政(zhèng)策和(hé)事(shì)件(jiàn)驱(qū)动下数字经济、中特估表现好，未来行情或进入基(jī)本面驱(qū)动(dòng)。③全年牛市格局未(wèi)变(biàn)，当前处在蓄势阶段，行(xíng)业或(huò)阶(jiē)段性(xìng)再平衡。

　　分歧：价值还是成(chéng)长？

　　近期参加一场交流活动(dòng)时，对今年市场风格(gé)的讨论很热烈，坚持价值风(fēng)格者以(yǐ)“中(zhōng)特估”大涨作为证据，坚持成(chéng)长风格者(zhě)以人(rén)工智能(néng)大涨(zhǎng)作为证(zhèng)据，乍(zhà)一听都有道理，但其实不然，因(yīn)为价值阵营和成长阵营(yíng)里，除(chú)了这些大涨的品(pǐn)种都存在下跌的品种。怎么理解这种割(gē)裂(liè)的现象(xiàng)？未来市场风格(gé)将(jiāng)如何演绎？本篇报告(gào)将就(jiù)此进行探讨。　

　　1.22/10以来价值(zhí)、成长都是结构性(xìng)分化随遇而安下一句是什么意思，顺其自然随遇而安下一句是什么trong>

　　当(dāng)前市(shì)场(chǎng)对于风(fēng)格讨论较多，有投资(zī)者认(rèn)为(wèi)近期银行等高股(gǔ)息股票表现(xiàn)较(jiào)好，风(fēng)格偏向价值，也有投(tóu)资者认(rèn)为近期TMT行业涨幅仍然领先，成长风格占优。我们通过行业(yè)和指(zhǐ)数层面分析(xī)市场(chǎng)风(fēng)格特(tè)征，发现市(shì)场自底部反转以来价(jià)值与(yǔ)成长两种风格并不明显(xiǎn)，具体如(rú)下(xià)。

　　行业角度(dù)看，底(dǐ)部反转以来价值、成长内(nèi)部分(fēn)化明显(xiǎn)。我们(men)在(zài)前(qián)期多篇报告中提出(chū)去(qù)年10月(yuè)底来(lái)市场已进入牛市初期的第一波上涨。从整体看，市场并没有呈现严格的(de)风(fēng)格偏向，去年10月(yuè)底以来申万一(yī)级(jí)行业中成长(zhǎng)类行业最大涨幅中位数为27.3％，价值类行业中位数(shù)为24.3％，所有申万一级行(xíng)业的(de)涨(zhǎng)幅中位数为24.5％。从最大涨幅居前20％的不同风格(gé)行业数量占比看，成长类(lèi)占比为50％、价(jià)值类也(yě)为50％，可见成长、价值行(xíng)业整体表现并未(wèi)明显分化(huà)。

　　成长和价值内部行(xíng)业表现有涨有跌。成长类行业，去年(nián)10月末以(yǐ)来科技占(zhàn)优，新能源表现(xiàn)较差，在“数据(jù)二十条”等(děng)产(chǎn)业政(zhèng)策、以及以ChatGPT为代表的人(rén)工智能(néng)技术的(de)双重(zhòng)催化，科技(jì)板(bǎn)块(kuài)中传媒（22/10/31至今最大涨幅92％，下同(tóng)）、计算机（51％）、通信（47％）等表现居前(qián)，而电力设(shè)备(bèi)（7％）、新能源车指数（9％）表(biǎo)现明显(xiǎn)靠后(hòu)。价(jià)值方面，受(shòu)益于防疫、地产政策优化(huà)，22/10以来消(xiāo)费行(xíng)业中食品(pǐn)饮料（44％）、地产链中房地产（36％）、建筑装(zhuāng)饰（35％）等行业(yè)阶(jiē)段(duàn)性(xìng)表现亮眼(yǎn)，而(ér)基础化工（2％）等行业(yè)表现较(jiào)差。

　　若我们(men)从(cóng)今年(nián)年初以(yǐ)来的(de)时间(jiān)维度(dù)看，成长板(bǎn)块内行业保持去年10月(yuè)以(yǐ)来(lái)的格(gé)局(jú)，即科技表现好、新能源相(xiāng)对弱。再来看价(jià)值板块，今年以来在“中(zhōng)特估(gū)”主题催化下建筑装饰（28％）、非银（22％）等(děng)行业表现较好(hǎo)，消(xiāo)费板(bǎn)块整体涨(zhǎng)幅相(xiāng)对靠后，其中(zhōng)农林牧渔（1％）、社(shè)服（3％）行业指数走(zǒu)势明显(xiǎn)偏弱，今年以来基本处在“歇(xiē)息(xī)”状态(tài)。

　　指数角度看，价值、成长内(nèi)部分化明显。从(cóng)代表性的风格(gé)指(zhǐ)数看，风格特征也(yě)并不明(míng)确。去年(nián)10月底以来成长风(fēng)格指(zhǐ)数中科创50最大涨幅为(wèi)28％（今(jīn)年初(chū)以来最大涨幅为22％，下(xià)同(tóng)）、创业(yè)板指为19％（3％）、国证成长为19％（2％）、中(zhōng)证500为(wèi)13％（11％）；价值风格指(zhǐ)数中国(guó)证价(jià)值为28％（17％）、上(shàng)证50为27％（6％）、中证(zhèng)100为24％（13％）。同种(zhǒng)风格的指数表现不同，其背后源于指数的成分行(xíng)业权重不同。以成长风格(gé)中创(chuàng)业(yè)板指和(hé)科创50为例：22/10月底(dǐ)以(yǐ)来创(chuàng)业板指走势相对偏弱(ruò)，最大(dà)涨幅仅为19％，其成分行业中表现较弱的电力设备权重占(zhàn)比高达35％；而科创50实现最大涨幅(fú)28％，其成(chéng)分(fēn)行业中(zhōng)涨幅居前的科技(jì)行(xíng)业权(quán)重占比高(gāo)达62％。

　　2.过去是情绪(xù)修复(fù)，未来会进入(rù)盈利驱动

　　过去(qù)一段时(shí)间市(shì)场是牛市初(chū)期的情(qíng)绪修复(fù)。回(huí)顾历史(shǐ)上牛市上(shàng)涨第一阶段，可以发现期间市场往往呈(chéng)现(xiàn)普(pǔ)涨、轮涨(zhǎng)的(de)特征，不同风格指数表现差异不大：05/06-05/09期间成长累计涨18％、价值涨19％，08/10-08/12为(wèi)28％、21％，12/12-13/02为(wèi)33％、32％，19/01-19/04为45％、32％。普涨、轮涨的(de)背(bèi)后源于市场自(zì)底(dǐ)部起来后，处低位的行业容易受到政策利好(hǎo)和预期改善的催化(huà)，出现短期明(míng)显的上涨，但由于此时基本面的趋势尚未明确，该阶段行情往(wǎng)往不存在(zài)特定的主线，因此风(fēng)格特征(zhēng)并(bìng)不明显。

　　去年(nián)10月以来的这轮行(xíng)情中数(shù)字(zì)经(jīng)济、中(zhōng)特估表现较好(hǎo)，其本(běn)质属于政策和(hé)事(shì)件驱动下的情绪修复(fù)。数字经济方(fāng)面，去(qù)年二十大报告提出(chū)“加快发(fā)展数字经(jīng)济(jì)”、“建(jiàn)设现代(dài)化产业体系”，信创(chuàng)指数(shù)率先开启一(yī)波行情，22/10-22/12期间最(zuì)大涨(zhǎng)幅(fú)26％。此后相关政策和事件进一步(bù)催化市场情绪，政策端22/12国(guó)务院(yuàn)印发 “数据二十(shí)条”，23/03成立国家数据局，技术端以(yǐ)ChatGPT为(wèi)代表的大模型推出标志人工智(zhì)能逐步落(luò)地应(yīng)用，政(zhèng)策和技术双(shuāng)轮驱动下(xià)数字经(jīng)济行情持续演绎，今年以来(lái)人工智能指数最大涨幅达64％、数字经济指(zhǐ)数为38％。中特(tè)估方(fāng)面，本轮中(zhōng)特估行情也(yě)主要来自低估值的(de)国央(yāng)企(qǐ)的估值修复(fù)。22/11证监(jiān)会主(zhǔ)席提出“中特估”概(gài)念，政策层面高度(dù)重视国央企价值(zhí)实现，相关政策(cè)和(hé)事(shì)件进(jìn)一步催化行(xíng)情，在此(cǐ)背景下中(zhōng)特估相(xiāng)关板(bǎn)块同样涨幅明显(xiǎn)，本轮行情中特估指数(shù)最大(dà)涨幅达46％。

　　未来市场会进入盈利驱(qū)动。拉长时间看，股票是(shì)一(yī)台“称重(zhòng)机”，基本面(miàn)决定股价涨跌，盈利趋势的分化决(jué)定(dìng)未来风格的走向。我(wǒ)们(men)以(yǐ)国证成(chéng)长/价(jià)值指数(shù)刻画，2010-15年(nián)A股整(zhěng)体风格偏成长，背(bèi)后是国证成长指(zhǐ)数与价值指数的归母净利润累计同比(bǐ)增速差从10Q2的(de)7.9个百分点升至15Q3的15.6个百分点，同期(qī)ROE（TTM）的差值从-0.6个(gè)百(bǎi)分点升至3.9个百分点；而2016-18年成长开始跑输的原因则是成长相对价值的业绩增速开始回落，国证成长(zhǎng)指数(shù)-价值指数的(de)归母净(jìng)利润累计同(tóng)比(bǐ)增速差从15Q3的15.6个百分点回落至18Q4的-30.1个百分(fēn)点，同期ROE的(de)差值从(cóng)3.9个百分点降至(zhì)-2.1个百(bǎi)分点；到了2019-21年时风格(gé)又开始回归成长(zhǎng)，原因在于成(chéng)长股(gǔ)的业(yè)绩又开始优于价值股，国证成长指数(shù)-价值(zhí)指数的归母净(jìng)利润累计同比增速差从18Q4的-30.1个百分(fēn)点(diǎn)升(shēng)至21Q1的40.8个百分点，ROE的差值从18Q4的-2.2个百分点升(shēng)至21Q3的(de)7.3个。

　　本(běn)轮(lún)决定(dìng)市场风格和(hé)主线的关键仍(réng)在业绩，未来(lái)关注基本面的趋势(shì)。当前全部A股盈利仍处在底部区域，一季报数据(jù)显(xiǎn)示A股盈利的拐(guǎi)点已渐现(xiàn)，全部A股归母净利润累计同比增(zēng)速已从22Q4的低(dī)点(diǎn)0.9％回升至23Q1的(de)1.4％，我们(men)预计23年(nián)全年增速(sù)有望达10％-15％。随(suí)着(zhe)基本面逐(zhú)渐回升，市场(chǎng)或由前(qián)期的政策和事件驱(qū)动走向盈利驱动(dòng)，关(guān)注中(zhōng)报(bào)的基本面验证情(qíng)况，以(yǐ)及(jí)下(xià)半(bàn)年宏(hóng)观月度数据的回升情况。展望全(quán)年，稳(wěn)增(zēng)长(zhǎng)政策推动下(xià)现(xiàn)代化产(chǎn)业体系建设，成长(zhǎng)盈利增速(sù)有望(wàng)更快，但风(fēng)格内部(bù)盈利(lì)增(zēng)速(sù)可能仍有(yǒu)分(fēn)化，例如成长风(fēng)格类指(zhǐ)数(shù)中科创(chuàng)50预(yù)计(jì)23年归母(mǔ)净利(lì)增速达到(dào)60％左右、创业板指预计在23％左右，而价值类(lèi)指数里(lǐ)中(zhōng)证100 23年(nián)归母净利同比预计在12％左右(yòu)、上证50预计在10％左右。从(cóng)盈利增速差值看，未来科创50与上(shàng)证50归(guī)母净利增速同比差值有(yǒu)望从22年的30个百分点(diǎn)提升到23年的50个百分点，成长(zhǎng)基本面(miàn)相(xiāng)对优(yōu)势有望扩大。

　　3.市场(chǎng)蓄势阶(jiē)段行业或再平衡(héng)

　　市场全年向上趋势不(bù)变，阶段性蓄(xù)势中。我们(men)在《旭日初升——2023年中国资本市场(chǎng)展望-20221203》中分析过，从牛熊(xióng)周期、估(gū)值、基(jī)本面(miàn)、资金面等维度来看(kàn)，22年10月底以(yǐ)来A股已经进入新(xīn)一(yī)轮牛市周期。但(dàn)牛市往往难(nán)以一蹴而就，我们在《好事多(duō)磨——23年二季度股市展(zhǎn)望(wàng)-20230401》中就(jiù)提(tí)出(chū)二季(jì)度市场可(kě)能(néng)处蓄势阶段，二季(jì)度(dù)以来市(shì)场表现(xiàn)也印证(zhèng)着我(wǒ)们(men)的判(pàn)断(duàn)。当前市场正处(chù)在牛(niú)市初(chū)期(qī)，就好比冬天已过(guò)、春天到来，气温整体已在回升，但短期温度仍可能上(shàng)下波动。因此，市场短期可能出现宽幅震荡的情(qíng)况，其(qí)背后源于牛市初(chū)期基本面(miàn)还(hái)不够扎实(shí)，更易受到(dào)其他因素(sù)的扰动。目前宏(hóng)观经济数据显示当前基本面(miàn)恢复尚不扎实：4月PMI指数回落至49.2％；从信(xìn)贷(dài)数(shù)据看，4月新增信(xìn)贷和社融数据较一季(jì)度均明显走弱；从物价数据看，4月CPI同比继续明显回落至0.1％，PPI同比降至-3.6％，显示(shì)当前(qián)经济复苏仍然较弱。综合来看，当(dāng)前国内基(jī)本(běn)面回暖仍需要一个过(guò)程，未来短(duǎn)期内市场更可能继(jì)续处在蓄势期。

　　行业阶段性再平衡，全年数字经济仍(réng)是主线。在政策和(hé)事件的催化下数字经济、中(zhōng)特(tè)估(gū)涨幅已经较(jiào)为明(míng)显(xiǎn)，未来决定风格(gé)的关键(jiàn)在于相对基本面趋势，应关注能够(gòu)有(yǒu)业绩落(luò)地的持续性机会。此(cǐ)外，当(dāng)前(qián)重视消费结构性机会。

　　着(zhe)眼全年，数(shù)字(zì)经济(jì)代(dài)表的成长空间(jiān)或更大，去伪存真的试(shì)金石是业绩。我们从4月初以来(lái)就提出TMT板块(kuài)出现阶段性(xìng)过热，未来(lái)可能会有所休整，过(guò)去一(yī)个月(yuè)TMT板块的股(gǔ)价表现也印(yìn)证了我们的(de)判断(duàn)，目前TMT可能仍处在降(jiàng)温期，但从全年维度看政策(cè)和技术驱动下数字经济(jì)仍(réng)是(shì)第(dì)一主线。从(cóng)基金(jīn)调仓(cāng)经验看(kàn)，历史上公募基金(jīn)调仓往往(wǎng)需(xū)要一年，例如(rú) 20-21年(nián)公(gōng)募持仓从白酒转向新能源，公募基金(jīn)对TMT板块的增持可能还未结束，23Q1基金重仓股中(zhōng)TMT板块(kuài)超配比例（相对沪深300行(xíng)业占比）仍处在2013年以来低位(wèi)。

　　未来(lái)行情或进(jìn)入由业绩验证的去伪(wěi)存真阶(jiē)段(duàn)，关(guān)注政策(cè)和技术两条主线(xiàn)机会。第(dì)一(yī)，从(cóng)政策线看，数字经(jīng)济已成为现(xiàn)代化(随遇而安下一句是什么意思，顺其自然随遇而安下一句是什么huà)产(chǎn)业体(tǐ)系的重要支撑，数字(zì)要素流通体系正在加快建(jiàn)立，政(zhèng)府有望(wàng)加(jiā)大对数(shù)字安全和数字基建的投入(rù)。去(qù)年12月(yuè)发布的(de) “数(shù)据二十(shí)条”为数据要素市(shì)场提供(gōng)顶层规划，刚成立的国家数(shù)据局有望(wàng)成为顶层(céng)文件落(luò)地(dì)执(zhí)行的统筹机构(gòu)，数(shù)据要素市场化(huà)有望(wàng)加速，这也将大幅提升数字基础设(shè)施建设，根据中国(guó)通服基建产业研(yán)究(jiū)院，预计23-25年我国(guó)数据中心产业(yè)规模复(fù)合增(zēng)速将达到(dào)25％。第二，从技术线看，ChatGPT为(wèi)代表(biǎo)的人工智能应用落地，大模型、半导(dǎo)体(tǐ)等上游软(ruǎn)硬件领域有望率先受益。当前科技巨头正加大对AI大(dà)模型的开(kāi)发，近日谷(gǔ)歌发布了PaLM 2模型，其在部分逻辑和推理上(shàng)的部分结果已超(chāo)越了GPT-4，AI模(mó)型市场有望加速(sù)发展，根据观研天下，预计22-30年中(zhōng)国自然语(yǔ)言处理市场复合增长率达到36.5％。AI模(mó)型(xíng)的(de)算数和推理也将(jiāng)提升(shēng)对上游硬件的需求，根据(jù)亿(yì)欧智库，预计(jì)23-25年(nián)我国AI芯片市场规模(mó)复合增速达31％。

　　我国消费仍有韧性，关注消费结构性机会。消费方面，促消费一直是目前(qián)政策(cè)关注的重点，后(hòu)续关注消(xiāo)费(fèi)的结构性机会。我们在《中国消费(fèi)的韧(rèn)性：没有日(rì)本式资产负债表衰(shuāi)退-20230507》中提出，资产端看，我(wǒ)国(guó)房产价格相对趋稳，居民财富大幅(fú)缩(suō)水风险较小；从(cóng)收(shōu)入端(duān)看，国内经济(jì)复苏将推(tuī)动收入和消费意愿提升。因此我(wǒ)国消费仍具有(yǒu)韧性(xìng)，预计(jì)今年社零总额增速有望(wàng)达8-9％，22-23年两年平均增速为4-5％。从(cóng)股市表(biǎo)现看，我们在(zài)前文中提出今年(nián)以(yǐ)来消费行业涨幅在所(suǒ)有行(xíng)业(yè)中涨幅(fú)明显偏低(dī)，随着基本(běn)面(miàn)改善，消(xiāo)费部(bù)分领(lǐng)域(yù)有(yǒu)望迎来(lái)向上(shàng)的机遇。结合海(hǎi)通行(xíng)业分析师和Wind一致预测，预(yù)计23年医药板块(kuài)中中药净利增速为(wèi)20％、医疗服务为50％、创新(xīn)药为30％。

随遇而安下一句是什么意思，顺其自然随遇而安下一句是什么　　此(cǐ)外，前期概(gài)念催化下“中(zhōng)特(tè)估”板块(kuài)热度同样较(jiào)高，未(wèi)来行(xíng)情或(huò)也(yě)将(jiāng)出(chū)现(xiàn)“去(qù)伪存真”的分化，我们认为可以关注中特(tè)重估三大可能(néng)发(fā)力方向，即关系国计民生(shēng)的(de)重大安全(quán)领(lǐng)域、举国体制支(zhī)持的部分科技领域、部分盈利(lì)稳定、现金流充裕(yù)的国企，详见《“中特(tè)”重估的三大发力方向(xiàng)——“中特估值”探究系列8》。

　　风险提示：国内疫情恶化影响国(guó)内经(jīng)济；美国经济硬着陆(lù)影响全(quán)球经(jīng)济(jì)。

未经允许不得转载：美阿密—女性私护高端品牌|女性生殖保养|女性私密健康养护|女性私护微商代理产品|美阿密官网 随遇而安下一句是什么意思，顺其自然随遇而安下一句是什么