来源：梁中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联储如期加息(xī)25BP，并按计划缩(suō)表。坚持加息的关键(jiàn)仍是通(tōng)胀(zhàng)压力太大。

　　本(běn)次美联储声明较(jiào)3月有何变化？第(dì)一(yī)，重申(shēn)经济(jì)依然稳健，表述修(xiū)改为“一季(jì)度经济温和增长(zhǎng)，就业强(qiáng)劲，失业率在低(dī)位”。第二，重申美(měi)国银行稳健，明确(què)银(yín)行风险(xiǎn)导致家庭和(hé)企业信(xìn)贷的收(shōu)紧。第三，重申通胀压力，“通货膨胀仍(réng)然很高，委(wěi)员会(huì)仍然高度关(guān)注通货膨(péng)胀风险”。第四，修改(gǎi)货币(bì)政策表述(shù)，重申“委员(yuán)会(huì)评估货币政策的(de)滞后影响”，删除“委员会预计一些额外(wài)的(de)政策紧(jǐn)缩(suō)可能(néng)是适当的”。

　　鲍威尔有(yǒu)何表(biǎo)态？关于(yú)经济(jì)，认为经济可能面临来自紧缩信(xìn)贷(dài)的阻力，其影响还需要时间来体现；预计美国经济温和增(zēng)长(zhǎng)，有可能(néng)避免(miǎn)衰退(tuì)，或者(zhě)是温(wēn)和衰(shuāi)退。关于加息，本次加息依然是共识；认为(wèi)原则上(shàng)不需(xū)要利(lì)率(lǜ)提高那么高，正在评估(gū)是否达(dá)到限制(zhì)性水平，认(rèn)为或已经(jīng)达到（或已经接(jiē)近达(dá)到）。关于降息，强调劳动力市(shì)场在走弱(ruò)，但依然强劲，薪资水平仍高；通胀(zhàng)有所缓和，但依然高企，远(yuǎn)高于目标，降低通胀仍需较长时间(jiān)，当前降(jiàng)息并不(bù)合适。关于(yú)银行(xíng)和(hé)债务上(shàng)限，强(qiáng)调地区性银行发(fā)挥(huī)非常(cháng)重要(yào)的作用，不希望大型银行进行(xíng)大规(guī)模收购(gòu)，银行业总体上有所改善，美国银(yín)行系统健康且具有(yǒu)弹性。强调应及时提高(gāo)债(zhài)务上限。

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　　如期加息25BP

　　如(rú)期加息25BP。2023年5月3日，美联储5月FOMC会议决定(dìng)加息(xī)25BP，上调联邦基(jī)金利率区间至5.0％-5.25％，利率(lǜ)回升至2006年6月以来的高点。此(cǐ)外，上调准备金余额(é)利率（IORB）至5.15％，上调隔(gé)夜(yè)逆回购利率（ON RRP）至5.05％，上调主(zhǔ)要信贷(dài)利率(lǜ)至5.25％，上调(diào)隔夜回(huí)购利(lì)率至5.25％。

　　按计(jì)划缩(suō)表，美联储(chǔ)将(jiāng)继续减持美国国债、机构债务和(hé)机构抵押贷款支持证券，上限(xiàn)为(wèi)950亿(yì)美元(yuán)（600亿(yì)美元国债(zhài)和350亿美元MBS）。

　　我(wǒ)们(men)认(rèn)为，美联储坚(jiān)持加息的关键(jiàn)仍(réng)在于通胀压力较大(dà)。例如，3月美(měi)国(guó)核心通胀(zhàng)季调(diào)环比仍在0.4％的高位，且已经(jīng)连续4个月处于(yú)高位；核心通胀年化(huà)同比也仍(réng)在4.9％，边际(jì)上并没有明显(xiǎn)降温。本轮(lún)加息是80年(nián)代(dài)以来最快的一次，10次便累计(jì)加息500BP。

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　　加息或将(jiāng)结束

　　从声明来看(kàn)，与2023年3月相比有(yǒu)哪些变化？

　　关于经济方(fāng)面，重(zhòng)申经济依然稳健(jiàn)。不过表述修改为(wèi)“1季度经济活(huó)动以适度的速度增长，最近几个月就业(yè)增长强劲，失业率保持在低位(wèi)”。

　　关于通(tōng)胀方面，重申(shēn)通胀(zhàng)压力。“通货膨(péng)胀仍然很(hěn)高”、“委员会仍然高度关注通货膨胀(zhàng)风险”、“致力于(yú)恢复(fù)2％的通胀目(mù)标”。

　　关于加息方面(miàn)，或将停止加息。重申委员会将(jiāng)评估货币政策的滞后(hòu)影响，“在确(què)定(dìng)额外(wài)的政策紧(jǐn)缩(suō)在(zài)多大程度上(shàng)适合于随(suí)着时间的推移将通(tōng)货膨胀率恢复到2％时，委员会(huì)将考虑货币政策(cè)的(de)累(lèi)积紧缩(suō)，货币政策影响经济(jì)活动(dòng)和(hé)通货(huò)膨胀的滞后，以及经济和(hé)金融(róng)发(fā)展”。重点是删除了“委员会预(yù)计(jì)，一些(xiē)额外(wài)的政策紧缩可能(néng)是适当的，以实现一种(zhǒng)货币政(zhèng)策立(lì)场”，表明美联储(chǔ)加息(xī)或将结束。

　　关(guān)于(yú)银行(xíng)风(fēng)险(xiǎn)，重(zhòng)申美国(guó)银行稳健。“美(měi)国银(yín)行(xíng)体系稳健且(qiě)富有弹性”；明确银行风险导致了家庭(tíng)和企(qǐ)业信贷的收紧（上一次表述为“可能”），重申这(zhè)对经济、就业和通胀的影响存在不确(què)定性，“家庭和企(qǐ)业(yè)信贷(dài)条(tiáo)件(jiàn)收(shōu)紧(jǐn)可能会拖累经济活动、就业和通(tōng)胀，这(zhè)些影响的程度(dù)仍不确定。”

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　　鲍威(wēi)尔有何表态？

　　关于经济，仍(réng)期待“软着(zhe)陆”。美联(lián)储主席鲍威尔认为，经济可能面临来自紧缩信贷(dài)的(de)阻力，其影响还需要时间(jiān)来体现(xiàn)（尤其是住房和投资领域）。不过明确指出，如果美(měi)国出现(xiàn)经济(jì)衰(shuāi)退(tuì)，希望是(shì)温(wēn)和的(de)；强调，美国可(kě)能会出现轻(qīng)微的经(jīng)济(jì)衰退。

　　关(guān)于(yú)加(jiā)息，或已经达到(dào)限制性水平。美联储在(zài)3月议息会议时，就已(yǐ)经在讨论停(tíng)止加(jiā)息的问题(tí)；不过，鲍威尔指出本(běn)次加息依然是共识，所有人全(quán)票通过，一些(xiē)政策制定(dìng)者(zhě)谈到停止加息，但不是本(běn)次会议。

　　对于未来利率终点的问题，鲍威尔(ěr)认(rèn)为(wèi)原则上不需(xū)要利率提高那(nà)么(me)高，正在(zài)评估是否达到限制性(xìng)水平，认为或(huò)已经达到了限制性水(shuǐ)平（或已经(jīng)接近达到），也就意味着也许可以暂停加息了。后续政策变(biàn)化的关键(jiàn)仍(réng)是审视(shì)数据，尤其是通胀。

　　关于(yú)降息(xī)，当前并(bìng)不合适。鲍威尔(ěr)强调，美国劳动力市场在走弱，但依然(rán)强劲，失业率(lǜ)仍(réng)在低位，薪(xīn)资水平(píng)仍高，高于2％的通胀水平(píng)。整体通胀有所缓和(hé)，但依然高企，远高于目标水(shuǐ)平，降低(dī)通胀仍需较长时间，当前降息并不合适。

　　关于(yú)银行(xíng)风(fēng)险(xiǎn)，鲍威尔强调地区性银行(xíng)发挥非(fēi)常重要的作用，不(bù)希望(wàng)大型(xíng)银行进行(xíng)大规(guī)模(mó)收购，银行(xíng)业总(zǒng)体上有所改善，美(měi)国银行系统健康且具有弹性。银行危(wēi)机的影响程(chéng)度目前(qián)尚不(bù)确定。

　　关(guān)于债务上限风(fēng)险，鲍威尔强调应及(jí)时(shí)提高债务(wù)上(shàng)限，如果没有达成债务(wù)协议，经(jīng)济(jì)后果(guǒ)“高(gāo)度不确定”。此前，美国财(cái)政部长耶伦也强调，如果国会(huì)不尽早采(cǎi)取行动提高债务上(shàng)限，美国可(kě)能最早于6月1日出现债(zhài)务违(wéi)约。

　　由于美联(lián)邦政府触及31.4万亿美(měi)元的法定(dìng)举债上限，美国财(cái)政部于今年1月宣布采取特别措施(shī)，避免联邦政(zhèng)府(fǔ)发生债务违约。美国(guó)国会预(yù)算(suàn)办公室5月(yuè)1日发布的最新(xīn)报告显(xiǎn)示，美国在6月初耗尽资金的风险较(jiào)之前更高(gāo)。

　　往前看(kàn)，美国银(yín)行风险演变成系(xì)统性(xìng)风险的概(gài)率(lǜ)或(huò)有(yǒu)限，但中小银行破产或依然会(huì)出(chū)现。目前市场依然(rán)预期(qī)美联(lián)储6-7月维持利率水平不变，9月开始降息(xī)（概率达70％），年内至少降息50BP（概率达90％）。我们认(rèn)为，美(měi)国经济虽(suī)在(zài)下滑，但(dàn)依(yī)然(rán)有韧性；美国通(tōng)胀压(yā)力(lì)仍大，年内降息概率或较低。

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