金(jīn)融(róng)界5月27日消(xiāo)息 近(jìn)日因为昆明国资委(wěi)的一封声(shēng)明，让城投(tóu)债成为关(guān)注的(de)焦点，当前(qián)地方债的规模和(hé)地(dì)方政府的偿债能力已经(jīng)越(yuè)来越被重(zhòng)视(shì)。如何如何(hé)处置地方债务？

　　中泰(tài)证券首席经济学家李迅雷发文称(chēng)，地(dì)方债包括地方(fāng)一般债、专项债和包括城投债在内的各种隐形债，其规模究(jiū)竟有多(duō)大(dà)，尚有争(zhēng)议，但增(zēng)长迅猛(měng)。包括(kuò)银行、保险(xiǎn)、基金等(děng)在内(nèi)的机构投资者是地(dì)方债的主(zhǔ)要持有者，他们普遍(biàn)担(dān)心(xīn)的还(hái)是城(chéng)投(tóu)债务、非标等地(dì)方(fāng)政府隐形债风险。例如，近期贵州省(shěng)政(zhèng)府发展(zhǎn)研(yán)究中心提出，“化债工(gōng)作(zuò)推进异(yì)常艰难，仅依靠自身能力已无法得(dé)到有效解(jiě)决。”

　　在李迅雷看来(lái)，在土地(dì)财政缩水的背景下，地方(fāng)政府的财权(quán)与(yǔ)事权(quán)不匹配问题(tí)又凸显(xiǎn)出(chū)来。在(zài)我国(guó)政(zhèng)府杠杆率水平(píng)并不算高的前提(tí)下，我(wǒ)国地(dì)方(fāng)政府的杠(gāng)杆(gān)率水平确(què)实够高了。需(xū)要调整中央和地方之间债(zhài)务余额的比例关(guān)系。“今后应(yīng)加大中央政府的发债规模，为地方(fāng)经(jīng)济减负。”他明确指(zhǐ)出(chū)。

　　李(lǐ)迅雷认为，在(zài)当前中国经济转(zhuǎn)型的关键阶段(duàn)，维护地方政府的信用(yòng)，防范区域性金(jīn)融风险(xiǎn)显得尤(yóu)为(wèi)重要，故在(zài)城投公司还(hái)没有与政府部门完全“脱钩”之(zhī)前，城(chéng)投债的“信仰(yǎng)”仍需要保持。

　　李迅雷建议给予困难省份一定的“托底”支持，在政策上大力度支持地方政府“化(huà)债”。如(rú)帮助地方政(zhèng)府（如(rú)城投公司(sī)的(de)借(jiè)新还旧(jiù)）降低债务成本、拉长债务期限（非债券(quàn)类债务(吴亦凡资产多少亿wù)展期，如遵义(yì)道桥实践银行贷(dài)款展期），通过政策性银行(xíng)或商(shāng)业银行的低(dī)息(xī)资金来降低债务成本，让(ràng)债务更加容易滚续。

　　李迅雷还(hái)建(jiàn)议(yì)，中央政(zhèng)策上支持(chí)地方政府通过出让(ràng)国有资产(chǎn)来(lái)偿债。他(tā)表示这类典(diǎn)型(xíng)案例为“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两(liǎng)次公(gōng)告无偿划(huà)转(zhuǎn)上市(shì)公司共计1亿股(gǔ)股份（合(hé)计占贵(guì)州茅(máo)台总股(gǔ)本(běn)8％，按当时市(shì)价计量市值约为(wèi)1600亿元(yuán)）至贵(guì)州国(guó)资。

　　以下(xià)文(wén)字来源李迅雷金(jīn)融与(yǔ)投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置地方债(zhài)务的辨(biàn)证思考》

　　截(jié)至2022年末(mò)全国城(chéng)投有息(xī)债(zhài)务54.1万(wàn)亿元

　　城投平(píng)台(tái)成为地方债(zhài)务主要体现形式(shì)

　　城(chéng)投债是(shì)指(zhǐ)城(吴亦凡资产多少亿chéng)投企业公开发行的公司债券和中期票据。按照新预算法、“43号文”出(chū)台明(míng)确(què)城投(tóu)债与地方政府信用脱钩，城投公司定位(wèi)由地(dì)方政府投(tóu)融资机(jī)构转变为(wèi)市场化运营主(zhǔ)体，地方政府不再(zài)对城投债兜(dōu)底。但实际上市(shì)场(chǎng)仍然把城投(tóu)债看作由(yóu)地方政(zhèng)府(fǔ)背书(shū)的(de)高信用等级债券(quàn)。

　　因此城(chéng)投公司通常都是(shì)地方政府下设的投融(róng)资机构，很难完全(quán)独立成(chéng)为与(yǔ)政(zhèng)府(fǔ)无关的纯市场化(huà)的企业。城投的债务主(zhǔ)要包括向银(yín)行借款和发行债券(quàn)融资(zī)这(zhè)两种方式，以前一种方式(shì)为主，但后一种(zhǒng)债(zhài)权融资的规模也不小，到2022年(nián)末，余(yú)额估(gū)计在13万亿(yì)元以(yǐ)上。

　　总体看(kàn)，2011年以(yǐ)来(lái)，全(quán)国(guó)城投有息债(zhài)务(wù)快速扩(kuò)张，每年增速均保(bǎo)持在10％以上(shàng)，到2022年末，全国(guó)城投有息债务为54.1万亿元，相较(jiào)2011年的6.4万亿元增长了(le)7倍以上(shàng)。

城(chéng)投平台发债余(yú)额的增长

图片来源：Wind， 中泰(tài)证券研究所

　　因此，城投(tóu)平台(tái)实(shí)际上已(yǐ)经成为地方债(zhài)务的主要体现形式，规模明显超过地(dì)方政府(fǔ)的一般债和专(zhuān)项(xiàng)债(zhài)之和。城投平台(tái)中(zhōng)，如今，城投平(píng)台的债(zhài)券余额大约为13.8万亿(yì)元，迄今并(bìng)无违(wéi)约案(àn)例，说明城(chéng)投债仍(réng)属于地方政府背书的(de)高等级信用债。但是，城投平台的(de)非(fēi)标违约(yuē)情况时有(yǒu)发生，银行贷款展期、调整(zhěng)还贷方式的(de)也比较(jiào)多(duō)。

　　地方(fāng)政府应确保城投(tóu)债按时(shí)兑付，不能轻易(yì)违约(yuē)

　　当前市(shì)场对(duì)地方政府债(zhài)务增(zēng)长和(hé)财政(zhèng)收入增(zēng)速下降甚(shèn)至(zhì)负增长的现象普(pǔ)遍担心，尤其对财力偏弱(ruò)的东北、中西部省(shěng)份，城投(tóu)债(zhài)的收益率普遍高于东部发达省市。2022年13个省土地(dì)出让(ràng)金对(duì)政(zhèng)府债务利息覆盖程(chéng)度不(bù)足100％（2021年只(zhǐ)有5个），扣除(chú)城投拿(ná)地(dì)之后(hòu)，捉襟见肘的情况(kuàng)更加明显。

　　河南的(de)永(yǒng)煤债违约之(zhī)后，对河南省乃至(zhì)全国的信用债市场都造成负面冲击，信用(yòng)分层(céng)现象加剧，部分经济偏弱区域被边缘化(huà)。例如青(qīng)海、云(yún)南和(hé)天津等(děng)近几年融资成本仍在上(shàng)升(shēng)；黑龙江、贵州2017-2019年融资(zī)成(chéng)本(běn)大幅上升，虽然2020年以(yǐ)来融资成本有所下降，但整体降幅相较(jiào)全国更小(xiǎo)。辽(liáo)宁、广(guǎng)西(xī)、吉林(lín)、重庆(qìng)、陕西、宁夏和甘(gān)肃2020年以来城投债加权平均票(piào)面利率降幅也明显不如全国。

　　当前(qián)在经济复苏(sū)不及预期的背景下，投资者的风险偏好明显下降。为此，地方政(zhèng)府应该确保(bǎo)城投债的按时兑付。因为违约(yuē)不仅不能(néng)解决(jué)债务问题，反而会恶化区域信用环(huán)境，导致地方国企融资难、融资贵。从(cóng)未来区(qū)域经济发展的(de)角度看(kàn)，政府部门(mén)仍需要持(chí)续举(jǔ)债来实现(xiàn)经济平(píng)稳增(zēng)长(zhǎng)，需要保(bǎo)持政府信(xìn)用，不能(néng)轻易违约。

　　建议中央大(dà)力(lì)度(dù)支(zhī)持地方政府(fǔ)“化债”

　　因此，当前迫(pò)切需要增强城投债权人的持有信心，首先要确保(bǎo)城(chéng)投(tóu)债不违(wéi)约，这就意味着城投(tóu)公司能够具备低成本的借新(xīn)还旧(jiù)能(néng)力。

　　中央提出“谁家的孩子谁家抱”，意味着对地方(fāng)债不兜(dōu)底，但(dàn)建(jiàn)议(yì)给予困难省份一定的(de)“托底”支持，即在政策上大(dà)力度支持地方政府“化债”，如帮助地(dì)方政府(fǔ)（如城投公(gōng)司的借新还旧(jiù)）降低债务成本、拉长债务期(qī)限（非(fēi)债券类(lèi)债务展期，如遵义道桥(qiáo)实(shí)践(jiàn)银行贷款展期），通过政(zhèng)策性银(yín)行或商业银行的低息资金来降(jiàng)低(dī)债(zhài)务成本，让(ràng)债务更加(jiā)容易滚(gǔn)续。

　　此外，对于(yú)地(dì)方(fāng)政府可否通过出(chū)让国有资产来偿(cháng)债方(fāng)面，也希望(wàng)中(zhōng)央给予政(zhèng)策上的支持。因(yīn)为今年(nián)3月1日，国资委在对政协十(shí)三届(jiè)全国委员(yuán)会第五次会议第(dì)00503号(hào)提案的答复中表示，将适时出台制(zhì)度规定及操作细则，探索国有权(quán)益份额规范化退出的有效方(fāng)式和途径(jìng)，充分发挥(huī)有限合伙(huǒ)企(qǐ)业的(de)优势，助(zhù)力国有企业创新发(fā)展。

　　通过出(chū)让国有企业股权获(huò)得收入偿还债务，典型案(àn)例(lì)为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台集(jí)团两次公告(gào)无(wú)偿划(huà)转上(shàng)市公司共计1亿股股(gǔ)份(fèn)（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市价(jià)计量市值约(yuē)为(wèi)1600亿元(yuán)）至贵州国资。

　　在当前(qián)中国经济转型的关(guān)键阶段，维护地(dì)方政府(fǔ)的信用，防范区(qū)域性金融风险(xiǎn)显得尤(yóu)为(wèi)重要，故在城投公司还没(méi)有与政府(fǔ)部门完全“脱钩”之(zhī)前，城投债的“信仰”仍需要保持。

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