来源：梁中华宏观(guān)研(yán)究

　　·概 要 ·

　　美联储如期加息25BP，并按计(jì)划缩表。坚持(chí)加息的关键仍(réng)是(shì)通胀压力太大。

　　本次美联储(chǔ)声明较3月有何变(biàn)化？第一，重申经济依然稳健，表述修改为“一季(jì)度经济(jì)温和增长，就业强(qiáng)劲(jìn)，失业率在低位(wèi)”。第二，重申(shēn)美国银行稳健，明确银行风险导致家庭(tíng)和企业信贷的收紧。第(dì)三，重(zhòng)申(shēn)通胀压力，“通(tōng)货膨胀(zhàng)仍然很高，委员会仍然高度关注通货膨胀风险(xiǎn)”。第四，修改货币(bì)政(zhèng)策表述，重(zhòng)申(shēn)“委(wěi)员会评估(gū)货币(bì)政策的滞后影(yǐng)响”，删除“委员会预(yù)计一些(xiē)额(é)外(wài)的政策紧缩可(kě)能是(shì)适当的”。

　　鲍威(wēi)尔(ěr)有(yǒu)何(hé)表态？关于经济，认为经济(jì)可(kě)能面(miàn)临来自紧缩信贷的阻力，其影响还需要时间来体现；预计美国经(jīng)济(jì)温和增长，有(yǒu)可能(néng)避免衰(shuāi)退(tuì)，或者是(shì)温和衰退。关于加息，本次加息依然是(shì)共识(shí)；认为(wèi)原(yuán)则(zé)上(shàng)不(bù)需要(yào)利率提高那么高，正在评估(gū)是否达到(dào)限制性(xìng)水平，认(rèn)为或已经达到（或(huò)已经接近达到）。关于降息，强调劳动力市场在(zài)走弱，但依然强劲(jìn)，薪资水(shuǐ)平(píng)仍高(gāo)；通(tōng)胀有所缓和，但依然高企，远高(gāo)于目标(biāo)，降低通胀仍需(xū)较长时间(jiān)，当前降息(xī)并(bìng)不合(hé)适。关于银行和债务上限，强调地(dì)区性银行发挥非常重要的作用(yòng)，不(bù)希望大型银行(xíng)进行大规模收(shōu)购(gòu)，银行业总体上(shàng)有所改善(shàn)，美国银行(xíng)系统健康且具有弹性。强调(diào)应及时提(tí)高债务上限。

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　　如(rú)期加息25BP

　　如期加(jiā)息25BP。2023年5月3日，美联(lián)储5月FOMC会议决定加息25BP，上调联(lián)邦(bāng)基金利率区间至5.0％-5.25％，利率(lǜ)回升至2006年6月以来的(de)高点(diǎn)。此(cǐ)外(wài)，上调准备金余额利率（IORB）至5.15％，上(shàng)调隔夜(yè)逆回(huí)购利(lì)率(lǜ)（ON RRP）至5.05％，上调主(zhǔ)要信贷(dài)利率至5.25％，上调隔(gé)夜回(huí)购利率(lǜ)至5.25％。

　　按计划缩表，美联储(chǔ)将(jiāng)继续减持美(měi)国国(guó)债、机构(gòu)债(zhài)务和机构抵押贷款(kuǎn)支持证券，上限为(wèi)950亿美元（600亿(yì)美元国债和350亿美元MBS）。

　　我(wǒ)们认为(wèi)，美联储(chǔ)坚(jiān)持(chí)加息的关键仍在于通胀压力较(jiào)大。例如，3月(yuè)美国核心通胀季调(diào)环比仍在0.4％的(de)高位(wèi)，且已经(jīng)连续4个月(yuè)处(chù)于高位(wèi)；核(hé)心通胀年(nián)化同比也(yě)仍在4.9％，边际(jì)上并没有明(míng)显降(jiàng)温。本轮(lún)加息是80年代以来最快的一次，10次便(biàn)累计加息500BP。

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　　加息(xī)或将(jiāng)结束

　　从声明来看，与(yǔ)2023年3月相比(bǐ)有哪(nǎ)些变化？

　　关于(yú)经济方面(miàn)，一升等于多少毫升应该是1000，一升等于多少毫升ml重申经济依然稳(wěn)健。不过表述(shù)修改为“1季度(dù)经济活动以(yǐ)适度的速度增(zēng)长，最近几(jǐ)个月就业增长强劲(jìn)，失业率保持在低位”。

　　关于通胀方面，重申通胀压力。“通(tōng)货膨胀仍然(rán)很(hěn)高(gāo)”、“委员会仍(réng)然(rán)高(gāo)度关注通货膨胀风险(xiǎn)”、“致力于恢复(fù)2％的通胀目(mù)标”。

　　关于加息方(fāng)面，或将停止加(jiā)息。重(zhòng)申委员会将评估货币(bì)政(zhèng)策(cè)的(de)滞(zhì)后影(yǐng)响，“在(zài)确定额外的政策紧缩在(zài)多大程度上适合于随着时间的推移将通(tōng)货膨胀率恢(huī)复到2％时，委员(yuán)会将考虑货币政策的累积紧缩，货(huò)币政策影响经济活动和(hé)通货膨胀的滞后，以(yǐ)及经济(jì)和金融发展”。重点(diǎn)是删(shān)除了“委(wěi)员会预(yù)计，一些额外的政(zhèng)策紧缩可能是(shì)适当的，以(yǐ)实(shí)现(xiàn)一种货币政(zhèng)策立场(chǎng)”，表明美(měi)联储(chǔ)加息或将(jiāng)结束。

　　关于(yú)银行风险，重申美国银行稳健。“美(měi)国银行体系稳(wěn)健且富有弹性(xìng)”；明(míng)确银行风(fēng)险导(dǎo)致了家庭和(hé)企业信贷的(de)收(shōu)紧（上(shàng)一次表述为(wèi)“可能”），重(zhòng)申这对经济、就业和通(tōng)胀的影响存(cún)在不确定(dìng)性(xìng)，“家庭和企(qǐ)业信贷条件收紧可能会拖(tuō)累经济活动、就业(yè)和(hé)通(tōng)胀，这些影响的(de)程(chéng)度(dù)仍不(bù)确定。”

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　　鲍威尔有何表态(tài)？

　　关(guān)于经(jīng)济，仍期待“软着(zhe)陆”。美联储主席鲍威(wēi)尔认为，经济可能(néng)面临来自(zì)紧缩信贷的阻力(lì)，其影响还需要(yào)时间来体现（尤其是住(zhù)房(fáng)和投资领域）。不过(guò)明确指出，如果美国(guó)出现经(jīng)济衰退，希(xī)望是温和的；强调(diào)，美国可能会出现轻微的经济衰退(tuì)。

　　关于加息，或已(yǐ)经达到(dào)限制性水平(píng)。美联储在(zài)3月议息会议(yì)时，就已经在讨(tǎo)论停止加息(xī)的问题；不过，鲍威尔(ěr)指出(chū)本(běn)次加息依然是共(gòng)识，所有人全票通过，一(yī)些政(zhèng)策制定者谈到停止加息，但不是本(běn)次会议。

　　对于未(wèi)来(lái)利(lì)率(lǜ)终(zhōng)点的问题，鲍威尔(ěr)认为原则上不需要利率提高那么高，正在评估是否达(dá)到限制性(xìng)水(shuǐ)平，认为(wèi)或已经达到了限制性水平（或已经接近达到），也就意味着也许可以暂(zàn)停加息了。后续(xù)政策变化的关(guān)键(jiàn)仍是审视(shì)数据，尤其是通胀(zhàng)。

　　关于(yú)降息(xī)，当前并不合适。鲍威尔强调(diào)，美国劳动力(lì)市场在走弱，但依(yī)然强(qiáng)劲，失(shī)业(yè)率仍在(zài)低(dī)位(wèi)，薪资水平仍高，高于2％的通胀水平。整体通胀有所缓和(hé)，但依(yī)然高(gāo)企，远高于目(mù)标水(shuǐ)平，降低通胀仍(réng)需(xū)较长时间(jiān)，当前降息并不(bù)合适(shì)。

　　关于银行风险，鲍威(wēi)尔(ěr)强调(diào)地区性银行发(fā)挥非常重要的作用(yòng)，不(bù)希望大型银行进行大规模收购，银行业总(zǒng)体上(shàng)有所改善，美国银(yín)行(xíng)系统健康且(qiě)具有弹性。银行危机的影响(xiǎng)程度(dù)目前尚不确定。

　　关(guān)于债务上限风险，鲍威尔(ěr)强调应(yīng)及时(shí)提(tí)高债务上限(xiàn)，如(rú)果没(méi)有达(dá)成债务协(xié)议(yì)，经济后果“高度不确定”。此(cǐ)前(qián)，美(měi)国财政部长耶伦(lún)也强调，如(rú)果国会不尽早(zǎo)采(cǎi)取(qǔ)行动提高债务上限，美国(guó)可能最早(zǎo)于6月1日出(chū)现债务违约。

　　由于美联(lián)邦(bāng)政府触及(jí)31.4万(wàn)亿(yì)美元的法定举债(zhài)上限，美国财政部于今年(nián)1月宣布(bù)采取特别措(cuò)施，避免(miǎn)联邦(bāng)政府发生债务违约(yuē)。美国(guó)国会预算办公室5月1日(rì)发布的最新报告显示，美国在6月初耗(hào)尽资金的风险较之前更高。

　　往前看，美(měi)国银行风险演变成系(xì)统性(xìng)风(fēng)险的概(gài)率或有限，但中小银行破(pò)产(chǎn)或(huò)依然会出现。目前市场依然预期美联(lián)储6-7月维持(chí)利率水平不变，9月开始降息（概率(lǜ)达(dá)70％），年内(nèi)至少降息50BP（概率达90％）。我们认(rèn)为，美国经(jīng)济(jì)虽在(zài)下滑，但依然有韧性；美(měi)国通胀压力仍大，年内降息(xī)概率或较低。一升等于多少毫升应该是1000，一升等于多少毫升mlong>