《基金经理投资笔记》宏观(guān)策略系列

　　把脉经济周期(qī)拐(guǎi)点 实现财富管理(lǐ)升级(jí)

　　作者：魏 凤(fèng) 春（博(bó)士(shì)），创金合信基金(jīn)首席经(jīng)济学家

　　　　  罗 水 星（博士），创金合信基金基金经理

　　乱(luàn)云飞(fēi)渡仍从容

　　上期(qī)分享中（查(chá)看原文），我们提出了5月是乱(luàn)花渐欲(yù)迷人眼，一个大(dà)的背景是(shì)市场进入了战(zhàn)略(lüè)相(xiāng)持阶(jiē)段，进攻(gōng)和防守(shǒu)的理由(yóu)都(dōu)不是非常清晰。周末中(zhōng)央发布长(zhǎng)期的产(chǎn)业政(zhèng)策，基(jī)调是清晰的，但(dàn)那是诗和远方(fāng)，是战(zhàn)略性的布局，很(hěn)多投资者(zhě)更喜欢(huān)战术性的机(jī)会。伯(bó)克(kè)希尔哈撒(sā)韦年度股东(dōng)大会在巴菲特的老家奥巴哈举行(xíng)，吸引(yǐn)了全(quán)球投资(zī)者的目光，投资者总希望可以从中寻找到投资的秘诀，价(jià)值(zhí)投资的道虽相同，但法、术、器是各异的。不仅如此，伯克(kè)希尔决(jué)策者(zhě)对宏观环境的担(dān)忧(yōu)，对(duì)数字技术的(de)批判，很多与(yǔ)会(huì)者(zhě)收获的(de)可能不是清(qīng)晰的思(sī)路，而是(shì)在迷宫中又多走(zǒu)了一圈。

　　一、市场(chǎng)陷入(rù)僵持阶段：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝(jué)、七翻身”的(de)说法，谨慎的A股投资者也(yě)开始考虑Sell in May,一个(gè)很重要的(de)理(lǐ)由是(shì)根(gēn)据惯例(lì)，银行(xíng)保(bǎo)险(xiǎn)等利好(hǎo)兑现后(hòu)往往是(shì)市(shì)场开始调整的开始。A股投资历来是有季节性的，但(dàn)这(zhè)未必是历史的铁律，比如2022年5月市(shì)场在新的政(zhèng)策基(jī)调下开始全面大(dà)反攻。我们需(xū)要(yào)因(yīn)时而变，投资(zī)者需要考虑到当前的(de)市场背景已(yǐ)经和之前有很大的不同。当前市(shì)场进入战(zhàn)略僵(jiāng)持阶(jiē)段的一(yī)个重要(yào)理(lǐ)由是(shì)除(chú)了(le)逻(luó)辑(jí)推演，很多(duō)重要(yào)问题很难(nán)用清晰的事实(shí)来(lái)验证。谨(jǐn)慎的投资者往往是见(jiàn)好(hǎo)就(jiù)收或者谋(móu)定而后动，因此才有了上述的猜测(cè)。

　　市场不清(qīng)楚的地方在哪里呢？

　　第(dì)一，从内(nèi)部(bù)看，市场已经(jīng)提前交(jiāo)易了(le)政策的方向，而且今年(nián)国内的政策本(běn)身(shēn)也不是大开(kāi)大合。新出台的政策更多地在落实上(shàng)，较少新的提法。

　　第二，从外部(bù)看，美联储(chǔ)依然在通(tōng)胀(zhàng)、就业数据、金融数据和增(zēng)长(zhǎng)数据传(chuán)递的混(hùn)乱(luàn)信息中纠结。

　　第三，从投资主(zhǔ)线看，数字(zì)经济和中特估依然既有政策、也有业绩或(huò)者有未来预(yù)期(qī)的业(yè)绩改(gǎi)善(shàn)，但短期游戏、传媒、中特估与其他(tā)板块分化较为极致，也是不争的事实。除了这两条(tiáo)主线外，金融、消费和公用事业有反弹(dàn)，但难以成为持续的配置主题，新能源崩坏的筹码预期(qī)也决(jué)定了反(fǎn)弹的脆弱性。

　　第四，从交易行为看，投(tóu)资(zī)者并未(wèi)形(xíng)成一致预期。随着一季报的披露，市(shì)场阶段性发挥了(le)对(duì)盈利现实的定价效率(lǜ)。具体表现为，业绩出现一(yī)定修复和表现有韧性的金融、中药、电力(lì)、中特估主(zhǔ)题以及TMT中的游戏传媒(méi)等(děng)表(biǎo)现较(jiào)好，家电(diàn)此(cǐ)前也有一定表(biǎo)现。不过，随着业绩的公布反而出现了一定的买预期卖(mài)现(xiàn)实的操(cāo)作。当然(rán)，相对而言(yán)市场也有定价(jià)效率不稳定(dìng)的一面，同(tóng)样(yàng)是业绩修复或有韧性的农林牧渔、新能源和消(xiāo)费板(bǎn)块，整体表现则一般。

　　二、市(shì)场(chǎng)僵持的原因：一季报显(xiǎn)示企(qǐ)业盈利仍在磨底(dǐ)阶(jiē)段

　　短期市场的核心矛盾在于(yú)缺(quē)乏特别(bié)明显的亮点，TMT主线前(qián)期超额收益(yì)过于显(xiǎn)著，目(mù)前除(chú)了(le)游(yóu)戏、传媒一(yī)枝(zhī)独秀(xiù)外(wài)，其他TMT细(xì)分(fēn)领域阶段性有(yǒu)所回调。中(zhōng)特估相关的基(jī)建、银行、石油、出版等(děng)板块盈利有支撑、估值也(yě)较低，因此在(zài)最(zuì)近市场调整的时候整体表现较好。在这两条(tiáo)我们看(kàn)好的全年主线之外，市场部(bù)分定价了一季报行情(qíng)，但核心(xīn)问题在(zài)于当前盈利(lì)仍处在磨(mó)底阶段。扣除金融和两桶油，A股的盈(yíng)利(lì)还(hái)在下滑，这意味着短(duǎn)期盈利(lì)很难(nán)撑起A股系统(tǒng)性的(de)行情(qíng)。所以，我(wǒ)们看(kàn)到这两条主(zhǔ)线之外其(qí)他业绩(jì)尚可的板块(kuài)，整体反弹的幅(fú)度(dù)都相对有限。消(xiāo)费的盈利(lì)有一定的修复，而市场由(yóu)于前期的悲观(guān)情绪尚未对其定价，这可能蕴含阶段性交易机会。

　　三、战略(lüè)性布局是清晰而明(míng)确的：政策关注产业升级(jí)和人的(de)问(wèn)题

　　近期国内也处(chù)于一个会议密(mì)集召开的阶段，政治局会议(yì)、中央财经委会议和国(guó)常会相继召开。决策层对于当前经济复苏动(dòng)力不足、复苏势头不稳的问题，有着清醒的认识(shí)，短期(qī)的工作(zuò)重点是(shì)恢复和扩大需求，但(dàn)同时也明确不会(huì)再走老路——不会通过低水(shuǐ)平的(de)债务扩张(zhāng)来刺激经济，而是(shì)聚焦实体经(jīng)济的(de)产业升级，推(tuī)进(jìn)产业智(zhì)能化、绿色(sè)化、融合化。

　　现(xiàn)代产(chǎn)业体系下(xià)的融(róng)合发展

　　这次财经(jīng)委会议的一个新提(tí)法是“坚持三次产(chǎn)业(yè)融(róng)合(hé)发展，避免割(gē)裂对立；坚持推动传统(tǒng)产业(yè)转(zhuǎn)型(xíng)升级，不(bù)能当成‘低端产业’简单(dān)退出”，这个提法很(hěn)重要。我们去年(nián)底强调接下(xià)来一(yī)段时间的(de)政策需(xū)要强调均衡(héng)性和系统性，才能形成经济发展的合(hé)力。卡脖子的领域要重点支持(chí)和发展，但是(shì)经济的运行是一个完整(zhěng)的系统(tǒng)，生产(chǎn)和消费(fèi)、实(shí)体(tǐ)经(jīng)济和金融支撑(chēng)、高科技领域和低技(jì)术领域、融(róng)资(zī)-设计-制造—物(wù)流-销售-服务等各(gè)方面需要协调(diào)发展，大家的信心慢慢恢(huī)复、收入慢(màn)慢恢复，才能够真正把需求拉动起来。不能(néng)够孤立、片面地理解和(hé)执行政策，毕(bì)竟即使(shǐ)是芯片(piàn)这么最高科(kē)技的领域，它(tā)的(de)下游需求也主要来(lái)自(zì)消费电子产品中的(de)手机、汽车(chē)、智能家(jiā)居(jū)等等，没有需求(qiú)的拉动，产(chǎn)业(yè)的发(fā)展(zhǎn)就缺乏良性循(xún)环(huán)的基础(chǔ)。

　　高质(zhì)量的人才红利

　　另外，最近政策讨论的一个重(zhòng)点(diǎn)是(shì)人，作为投(tóu)资生产拉动核心的企业(yè)家(jiā)、作为人力资源重点的人才、承载民(mín)族未(wèi)来的新生人口、需要关注的老龄(líng)人口。当前中国的发展逐渐从(cóng)资本和劳动(情怀经典句子正能量，形容一个人有情怀咋说dòng)要素拉动(dòng)转向人力资源拉动，技术创新成为能否突破(pò)内外部约束的关键。技术创新能力取决于制度保障下的主观能动性，在经历(lì)了过去几年的(de)非常(cháng)态之后，在内外部不确定性(xìng)的制约下，如何让(ràng)当前每个主体充满信心、充满主观能(néng)动性，是政策的重心。以人工智能(néng)为代表的数字(zì)经济大发展，有可能(néng)能(néng)够帮助我们(men)适当缩小国(guó)际竞争中人力(lì)资源的(de)差距，这需要从一个更高的角度理(lǐ)解人(rén)工智能和数字经济。

　　四、乱云(yún)飞渡仍从容：乱战之后的(de)投资路径

　　5月的市场，看起来是(shì)战略僵(jiāng)持阶段的乱战。接下来的政策(c情怀经典句子正能量，形容一个人有情怀咋说è)力度和(hé)效果有(yǒu)多大(dà)、盈利能否实质性的反弹、经(jīng)济复(fù)苏的斜率是否面临趋缓的压力、海(hǎi)外(wài)的潜在风险(xiǎn)到底有多大、美(měi)联储到(dào)底下一步面临的是什么样的经济形势(shì)等(děng)，投资者希望渐(jiàn)次判断(duàn)上述一系(xì)列的重要问题(tí)的程度，并据此进行布局。

　　从这个意(yì)义(yì)上讲，5月交(jiāo)易(yì)机会(huì)可能更均衡、但也更脆弱，当前可能是一个布局的好阶段，而未(wèi)必会(huì)是(shì)收获(huò)的阶(jiē)段(duàn)。投资(zī)者需要多(duō)一(yī)点耐心(xīn)，风浪越大，下一次的鱼(yú)越(yuè)贵。

　　“乱(luàn)云飞(fēi)渡仍从容”，这是我们从(cóng)巴菲特历次股东大会上看到价(jià)值投资者很重要的一个特质，即我们提倡的“道”。市场的乱是暂时的，随着事实的清晰，投(tóu)资路径(jìng)也将会(huì)非常明确(què)。这(zhè)个路(lù)径，我(wǒ)们从产(chǎn)业视角(jiǎo)做(zuò)了一(yī)下梳理，供(gōng)投(tóu)资者参考。

　　具体而(ér)言：投资的上限是产业现代化，科(kē)技自(zì)主可用，数(shù)字化、高端(duān)化(huà)与智(zhì)能(néng)化是明(míng)确的诗与远方，需要进行战略布局。投资(zī)的下限是(shì)避免系统性的(de)风险，在(zài)现代化的(de)产业转型中，当前(qián)蕴藏风险和未来跟不上历史步伐的产业是不能进(jìn)行战略(lüè)布局的。投资的中间状态(tài)是(shì)周期(qī)与(yǔ)消费(fèi)行业，是战术(shù)性(xìng)的布局。

　　产业视角下的(de)投资路线图

　　【了解作者】

　　魏凤(fèng)春博士，创金合信(xìn)基金首席(xí)经济学(xué)家，投委会委员(yuán)兼(jiān)秘书长，宏观策(cè)略配置部总监，兼(jiān)任(rèn)MOMFOF投研总部总监，南开大(dà)学经(jīng)济(jì)学博(bó)士，清华大学管理科学与工程博士后。学术(shù)研(yán)究与(yǔ)教学以及(jí)宏观(guān)经济走势、金(jīn)融产(chǎn)品分析等实务(wù)领域经(jīng)验丰富、成(chéng)果卓著。从(cóng)业23年以来，一直致力于(yú)在周期波(bō)动的框(kuāng)架内运用财政的视角解构宏观经(jīng)济的运行，将中国经济看作一份(fèn)资(zī)产，通过资本资产定价的方式来确定其价值与(yǔ)风(fēng)险。

　　罗(luó)水星(xīng)博士，创金合信基金经理、首席(xí)宏(hóng)观(guān)分析师，2022年2月加(jiā)入创金合信(xìn)基(jī)金(jīn)。此(cǐ)前履职博时基(jī)金，负责宏观策略(lüè)、宏观政(zhèng)策、大(dà)类资产配置与择时研究。武汉(hàn)大(dà)学学(xué)士，上海财经大学经济学硕士、博(bó)士，中(zhōng)国社科院经济学情怀经典句子正能量，形容一个人有情怀咋说(xué)博(bó)士(shì)后，学术论文多发(fā)表于国际SSCI英(yīng)文核(hé)心经济学期刊。

未经允许不得转载：美阿密—女性私护高端品牌|女性生殖保养|女性私密健康养护|女性私护微商代理产品|美阿密官网 情怀经典句子正能量，形容一个人有情怀咋说