《基金(jīn)经理投资笔(bǐ)记》宏观(guān)策略系(xì)列

　　把脉经济周(zhōu)期拐点 实现(xiàn)财富管理升(shēng)级(jí)

　　作者：魏 凤 春（博士），创金合信基金首(shǒu)席经(jīng)济学家

　　　　  罗(luó) 水 星（博士），创金合信基(jī)金基金(jīn)经(jīng)理

　　乱云飞渡仍从容

　　上期分享中（查看原文），我(wǒ)们提出(chū)了5月(yuè)是乱花渐欲(yù)迷(mí)人(rén)眼，一个大的背(bèi)景是(shì)市场进入(rù)了战略相持阶段，进攻(gōng)和防守(shǒu)的理由都不是(shì)非常清晰。周末中央(yāng)发(fā)布长期的产业政策，基调是清晰的，但那是诗和远方(fāng)，是(shì)战略性的布(bù)局，很多投资者更喜欢战术性(xìng)的机会(huì)。伯克希尔哈(hā)撒韦年度股(gǔ)东大会在巴菲特的老家奥巴(bā)哈举行，吸引(yǐn)了全球投资者的目(mù)光，投资者(zhě)总希望可以从中寻找到投资的秘(mì)诀(jué)，价值投资的(de)道虽相(xiāng)同，但法、术、器是各异(yì)的。不仅如(rú)此，伯克希(xī)尔决策者对宏观环(huán)境的担忧，对数字技术的批判，很多与会者收获的(de)可能(néng)不是清晰(xī)的思路(lù)，而是在迷宫中(zhōng)又(yòu)多走了一圈。

　　一、市场(chǎng)陷(xiàn)入僵(jiāng)莫问前程上一句是啥 莫问前程的意思持阶段：Sell in May？

　　港(gǎng)股市(shì)场(chǎng)有“五穷、六绝、七(qī)翻身”的说法，谨慎的A股(gǔ)投资者也开始考(kǎo)虑Sell in May,一个(gè)很重要的理由是根(gēn)据惯(guàn)例，银行(xíng)保险(xiǎn)等(děng)利好(hǎo)兑现后往往是市场开始(shǐ)调(diào)整的开始。A股投(tóu)资历来是有(yǒu)季(jì)节(jié)性的，但(dàn)这未必是历史的铁律，比如2022年5月市(shì)场在新的政策基调下开(kāi)始全(quán)面大反(fǎn)攻。我(wǒ)们需要因时而变(biàn)，投资者需要考虑到当前的市场背景已经和之前有(yǒu)很大的(de)不同。当前市场进(jìn)入战(zhàn)略僵持阶段的一个重要(yào)理由是除了逻辑推演，很多(duō)重要问题很难用清晰的(de)事实来验证(zhèng)。谨慎的投资者往往是见好就收或者谋定而后动，因(yīn)此才有了上(shàng)述的(de)猜测。

　　市场不清楚(chǔ)的地(dì)方在哪(nǎ)里(lǐ)呢？

　　第一，从内部看，市场(chǎng)已经提前(qián)交易了政策的方向，而且今年国(guó)内的政(zhèng)策本身也不是大开大合。新出(chū)台的政策更多地在(zài)落实上(shàng)，较少(shǎo)新的提法。

　　第二(èr)，从外部看，美联(lián)储依然在通胀、就业数(shù)据、金融(róng)数据和增长数据传递(dì)的混乱信息中(zhōng)纠结。

　　第三，从投资(zī)主线看(kàn)，数字(zì)经济(jì)和中特估依然既有政(zhèng)策、也有业绩或(huò)者有未(wèi)来预期的(de)业绩改善，但短期游戏(xì)、传媒、中(zhōng)特估与其(qí)他板(bǎn)块分化较为极(jí)致，也是不争的(de)事(shì)实(shí)。除了这两(liǎng)条主线外，金融、消费(fèi)和公(gōng)用事业有反弹，但难以成(chéng)为持续的配置主题，新能源崩坏(huài)的筹码预(yù)期也决定了反(fǎn)弹的脆弱性。

　　第四(sì)，从交易行为看，投资者(zhě)并未形成一致预期。随着一季报的披露，市场(chǎng)阶段性发挥了对(duì)盈利现实的定价效率。具体表现(xiàn)为，业绩出现(xiàn)一(yī)定修复(fù)和表现有韧性的(de)金融、中(zhōng)药、电(diàn)力、中特估主题以及TMT中(zhōng)的游戏传(chuán)媒等表现较好，家电(diàn)此前也有一定(dìng)表现。不过(guò)，随着业(yè)绩的公(gōng)布(bù)反而出现了一定的买预(yù)期卖(mài)现(xiàn)实的(de)操作。当然(rán)，相(xiāng)对而言市场(chǎng)也有定价(jià)效率不稳(wěn)定的(de)一面，同(tóng)样是业(yè)绩(jì)修复或有韧性的农林牧渔、新能源和(hé)消费(fèi)板块，整体表现则(zé)一(yī)般。

　　二、市场僵持的原因：一季报显示企业盈利仍在磨底阶(jiē)段

　　短期市场的核心矛(máo)盾在于缺(quē)乏特别明(míng)显的亮点，TMT主线(xiàn)前期超(chāo)额收益过(guò)于显著，目前(qián)除了游(yóu)戏、传媒一枝独秀外(wài)，其他TMT细分(fēn)领域(yù)阶段(duàn)性有所回调。中特估相关的基建、银行、石(shí)油、出版等板块盈利有支撑、估值也较(jiào)低，因(yīn)此在最近市场调整(zhěng)的时(shí)候整(zhěng)体(tǐ)表现(xiàn)较(jiào)好。在这(zhè)两条我们看好(hǎo)的全年主线之外，市场部分定价(jià)了一季报行情，但核心问题在于当前盈利仍处在磨底阶段。扣除金融和(hé)两桶油，A股的盈(yíng)利(lì)还在下(xià)滑，这意味着短期盈利很难撑起A股系(xì)统性的行(xíng)情。所(suǒ)以，我(wǒ)们看(kàn)到(dào)这(zhè)两条主(zhǔ)线之外其他(tā)业(yè)绩尚可的(de)板块，整体(tǐ)反弹的幅(fú)度都相(xiāng)对有限。消(xiāo)费的盈(yíng)利(lì)有一(yī)定的修复，而市场由(yóu)于前期的悲观情(qíng)绪尚未对其(qí)定(dìng)价，这可能(néng)蕴(yùn)含阶段性交易机会。

　　三(sān)、战(zhàn)略性布局是清晰而(ér)明确(què)的：政策(cè)关(guān)注产业升级和(hé)人的(de)问题(tí)

　　近期(qī)国内(nèi)也处于(yú)一个会议密集召开(kāi)的阶段，政治(zhì)局(jú)会议、中央(yāng)财经委会议和国常会相继召开。决策层对于当前经济复苏动力不(bù)足、复苏势头(tóu)不稳的问(wèn)题，有着(zhe)清醒的认(rèn)识，短期的工作重点(diǎn)是恢(huī)复和扩大需求，但同时也明确不会再走老路——不会通(tōng)过低(dī)水平的债务(wù)扩张来刺(cì)激(jī)经(jīng)济，而是聚焦实体经济的(de)产业升级，推进产业(yè)智能化、绿色化(huà)、融(róng)合化。

　　现代产(chǎn)业体系下(xià)的融合发展

　　这次财经委会议的一个新(xīn)提法是“坚持三次产业融合发展(zhǎn)，避(bì)免割裂对立；坚持推动(dòng)传统产业转型升级，不能当成‘低端产业’简单退出”，这个提法很重要。我们去(qù)年底强调接下(xià)来一(yī)段时间的政策需要强(qiáng)调(diào)均(jūn)衡性和系统(tǒng)性，才(cái)能(néng)形(xíng)成经济发(fā)展的(de)合力。卡脖子的领域要重点支持(chí)和发(fā)展，但是经济的(de)运行是一个完整的(de)系统，生产和消(xiāo)费(fèi)、实体(tǐ)经(jīng)济和金融(róng)支撑(chēng)、高科技领域和低技术领域、融资-设(shè)计-制造—物流-销售-服务等各(gè)方面需(xū)要协(xié)调(diào)发展，大(dà)家的信(xìn)心(xīn)慢慢恢复、收入慢慢恢复，才能够真(zhēn)正把需(xū)求(qiú)拉动起(qǐ)来。不能够孤立(lì)、片面地理解和(hé)执行(xíng)政策，毕竟即使是芯片这么最高(gāo)科技的领域(yù)，它的下(xià)游需求也主要来自(zì)消费电子(zi)产品中的手机(jī)、汽(qì)车、智能家居(jū)等等，没有需求的(de)拉(lā)动，产业的发(fā)展就缺乏良性循环的基础。

　　高质量的人才红利(lì)

　　另外(wài)，最(zuì)近政策讨论的一(yī)个重点是人，作为(wèi)投(tóu)资生产拉动核心的企(qǐ)业家(jiā)、作为人力资源(yuán)重点(diǎn)的人才、承载民族(zú)未来(lái)的新生人口、需要(yào)关注的(de)老龄人口。当前中国的发展逐(zhú)渐从资本和劳(láo)动要素拉动(dòng)转向人力(lì)资源拉动，技术创(chuàng)新成(chéng)为能否突(tū)破内外(wài)部约束的(de)关(guān)键。技术(shù)创新能力取决于制度保障下的主观能动性，在经历了过去几(jǐ)年的非常态之(zhī)后(hòu)，在内外(wài)部不确定性(xìng)的(de)制约下，如何(hé)让当前每(měi)个主体(tǐ)充满信心、充满(mǎn)主观能动性，是政策的重(zhòng)心(xīn)。以人工智(zhì)能为代表的数字经(jīng)济大发展，有可能(néng)能够帮助我莫问前程上一句是啥 莫问前程的意思们适当缩小国际竞争中人力资(zī)源(yuán)的差距，这需要从一(yī)个更高的角度理解(jiě)人工智能(néng)和数字经济。

　　四、乱云飞(fēi)渡仍从(cóng)容：乱战(zhàn)之后的投(tóu)资路径

　　5月的市场(chǎng)，看起(qǐ)来是(shì)战略僵持(chí)阶段的乱(luàn)战(zhàn)。接下来的政(zhèng)策力度和效果有多大(dà)、盈利能(néng)否实质性的反弹(dàn)、经济复(fù)苏(sū)的斜(xié)率是否面临趋缓的(de)压力(lì)、海外的潜(qián)在风险到底(dǐ)有多大、美(měi)联储到底下一步面(miàn)临(lín)的是什么样的经济形势等，投资者希望渐次判断上述一系列的重要问题的程度(dù)，并据此进(jìn)行布局。

　　从这(zhè)个意(yì)义上(sh莫问前程上一句是啥 莫问前程的意思àng)讲，5月交易机会可能更均衡、但也更脆弱，当前可能是(shì)一个布(bù)局(jú)的好阶(jiē)段，而未必会(huì)是收获的(de)阶段。投资者需要多一点耐心，风浪(làng)越大(dà)，下一次的鱼越贵。

　　“乱云飞(fēi)渡仍(réng)从容(róng)”，这(zhè)是我们(men)从巴菲特历次股东大会上(shàng)看到价值投(tóu)资者很重(zhòng)要的一个特质，即我们提倡的“道(dào)”。市(shì)场的(de)乱是(shì)暂(zàn)时的，随着事实的清(qīng)晰(xī)，投资(zī)路径(jìng)也将会非常(cháng)明(míng)确(què)。这个路(lù)径，我们从产(chǎn)业视(shì)角做了一下梳理，供(gōng)投资者参考。

　　具体而言：投资的上限是(shì)产(chǎn)业现代化，科技自主可用，数字化、高端化与智能化是明确的诗(shī)与(yǔ)远方(fāng)，需要进行战(zhàn)略布(bù)局。投资的下限(xiàn)是避免系(xì)统(tǒng)性的(de)风险，在现代化的产业转(zhuǎn)型中(zhōng)，当前蕴(yùn)藏(cáng)风(fēng)险和未(wèi)来跟(gēn)不上历史步伐的产(chǎn)业是不能进行(xíng)战略(lüè)布局的。投资的中间(jiān)状态是周期与(yǔ)消费行(xíng)业，是(shì)战术性的布局。

　　产(chǎn)业视角(jiǎo)下的投资(zī)路线图(tú)

　　【了解作(zuò)者】

　　魏凤春博士，创(chuàng)金合信基金首席经济学家，投委会委员兼秘书长，宏观策略(lüè)配置部总监，兼任(rèn)MOMFOF投研(yán)总部(bù)总监，南开大学经济学博(bó)士，清华大学管(guǎn)理科学与工程博士后。学术研究与教学以及宏观经济走势、金融产品分析(xī)等实(shí)务领域经验丰富、成果卓著。从业23年(nián)以来，一直致(zhì)力于(yú)在(zài)周期波(bō)动(dòng)的框架(jià)内(nèi)运用财政的(de)视(shì)角解(jiě)构宏观经济的运行，将中国经济看作一份(fèn)资产，通过资(zī)本资(zī)产定(dìng)价的方(fāng)式来确定其(qí)价值与(yǔ)风(fēng)险。

　　罗水星博(bó)士(shì)，创(chuàng)金合信基金经理、首席(xí)宏观分析师(shī)，2022年2月加入创金合信基金(jīn)。此(cǐ)前(qián)履职博(bó)时基金，负责宏观策略、宏观政(zhèng)策、大(dà)类资产配置与(yǔ)择时研究(jiū)。武汉(hàn)大学学士，上海财经(jīng)大学经济学(xué)硕士、博士，中国(guó)社科院(yuàn)经济学(xué)博士后，学术论文(wén)多发表(biǎo)于(yú)国际SSCI英文核心经(jīng)济(jì)学期刊。

未经允许不得转载：美阿密—女性私护高端品牌|女性生殖保养|女性私密健康养护|女性私护微商代理产品|美阿密官网 莫问前程上一句是啥 莫问前程的意思