5月13日，年内(nèi)首(shǒu)只央企主(zhǔ)题ETF——华(huá)泰柏瑞(ruì)中证(zhèng)央企红利ETF发布公(gōng)告称(chēng)，其累(lèi)计(jì)有效(xiào)认购申请(qǐng)份额总额(é)超过20亿(yì)份发行上限(xiàn)，将启动比(bǐ)例配售。这则小公告(gào)体现出市(shì)场对这(zhè)一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际上，近期围绕(rào)着“中特估(gū)”的(de)行(xíng)情(qíng)，市场关注度(dù)非常(cháng)高，5月15日首批3只央(yāng)企回报ETF发行，更成为这(zhè)一波“中特(tè)估(gū)”行情(qíng)的催(cuī)化剂。实际上，早在去年底及今年一(yī)季度(dù)，一些基金(jīn)经理(lǐ)开始调(diào)仓换(huàn)股“中特(tè)估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估值方式(shì)等问题成为市(shì)场关注焦点，中国基金(jīn)报采访多位(wèi)投研人士，解析“中特(tè)估”这(zhè)些焦(jiāo)点问题(tí)。

　　央企主题ETF密集(jí)上报发行

　　行情(qíng)催(cuī)化剂？

　　市场对(duì)“中特估”主题(tí)积极(jí)追(zhuī)捧(pěng)。不仅华泰(tài)柏瑞中证央企红利ETF罕见出现(xiàn)启(qǐ)动“比例配售(shòu)”情况，今年场内多只(zhǐ)“中字头”ETF也持续“吸金”，15只(zhǐ)央(yāng)企、国企(qǐ)ETF合计“吸(xī)金(jīn)”38.56亿元。

　　同时(shí)，后(hòu)续(xù)有(yǒu)多只国央企主题基金发行，市场对此充满(mǎn)期待(dài)，如5月(yuè)15日就有(yǒu)3只央企回报ETF，后(hòu)续(xù)跟踪央企科技引(yǐn)领、央企现代能(néng)源等ETF也将获批发行，更有扎堆上报的(de)央国企基(jī)金(jīn)在排队入市。

　　这些或成为这一(yī)波“中特估”行情(qíng)的(de)催化剂。

　　融通(tōng)红利机(jī)会基金(jīn)经理何龙表示，央企ETF发行在情(qíng)绪上是构成(chéng)催(cuī)化因(yīn)素(sù)的(de)，近期银行股大(dà)涨的一个催化因(yīn)素就是积极(jí)推介相关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行，和诸多主题基金(jīn)的申(shēn)报发行，我认为(wèi)确实会成为(wèi)引爆行情的催化剂，基(jī)本面、资金面、政策面都在(zài)向(xiàng)好(hǎo)，下半年，中(zhōng)特估有(yǒu)可(kě)能独领风(fēng)骚。”万(wàn)家基金章恒更是表示。

　　同样，博时(shí)基金指数与量化投资部基金经理杨振建就表示，近期(qī)密集申报(bào)的国央企主题基金(jīn)主要涉及“股东回报(bào)”、“科技(jì)引领”、“现代能源”几大主题(tí)，这(zhè)样的(de)布(bù)局可以(yǐ)更(gèng)好支持(chí)央国(guó)企的估值重塑(sù)。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将成为行(xíng)情进一(yī)步上(shàng)涨的催化剂。去(qù)年以来(lái)公募基金发行(xíng)整(zhěng)体平淡(dàn)，近期(qī)多只国(guó)央企(qǐ)主题基(jī)金申报和(hé)发行，行(xíng)情火热下将(jiāng)为市场带(dài)来增(zēng)量(liàng)资金，有望推(tuī)动进一(yī)步上涨。”杨振建(jiàn)进一步表示(shì)。

　　此(cǐ)外，银华基(jī)金ETF业务总监王帅认(rèn)为(wèi)，公(gōng)募基(jī)金积极布局央(yāng)国企(qǐ)主题基金，一方面是(shì)因(yīn)为(wèi)新一轮深化国企改革的大幕将(jiāng)拉(lā)开(kāi)，叠加“中特估”概念，央国企上市公司的投(tóu)资价(jià)值(zhí)凸显，该主题的基(jī)金将(jiāng)为投资者提供更丰(fēng)富的工具以参(cān)与到央(yāng)国企投资。另一方面是落实公募(mù)基金行业高(gāo)质(zhì)量发(fā)展的要求，引导(dǎo)更多资金参与央(yāng)国企改革，更(gèng)好发挥公募基金服务资本市场改革、服务实体经(jīng)济和国家战(zhàn)略的作用。

　　王帅表示(shì)，未来央企ETF的发行将为央(yāng)企相关标的(de)和板块带(dài)来增量(liàng)资金，提升交易(yì)活跃度，有望(wàng)成为(wèi)中特(tè)估行情的催(cuī)化剂。

　　存量(liàng)市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来(lái)，市场结(jié)构性行情明显(xiǎn)，中特估和人(rén)工智能成为两大(dà)明显的主线，而新(xīn)能(néng)源等前(qián)期(qī)热门赛(sài)道股冷却(què)，在此背景下(xià)，一些基金经(jīng)理开始调(diào)仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　万家基金基金经(jīng)理章恒直言，自(zì)己目前(qián)重点关注(zhù)三大(dà)行业，火电、券商、军工，这三大行业主要是(shì)央企或地方国资所在(zài)的行业，民营企业(yè)占比较少。

　　“首先是基(jī)于行(xíng)业(yè)本(běn)身基本面在今年会有重大的(de)向上变化的机会，比如火电，会受益于煤(méi)炭价格的下跌(diē)，扭亏(kuī)为盈；券商(shāng)，会受益于今年市场成交量的放大，盈利(lì)大幅增长等。同时，随着国有(yǒu)企业改革的推(tuī)进，大概率这些企(qǐ)业会进入一(yī)个提质增效、释放业(yè)绩的过程。”章恒表示，中特(tè)估是过去5年10年改(gǎi)革的成果，是非常(cháng)基本面的，和他过去1至2年(nián)研究投资(zī)思路也非常吻合，为在下半年抓住(zhù)这波中特估的投资机会做(zuò)好了准备。

　　“去(qù)年年底(dǐ)已(yǐ)开始重视中(zhōng)特估(gū)的投(tóu)资机会，判断中特估的机会未来三年(nián)分(fēn)两个阶(jiē)段(duàn)。”融通红利机会(huì)基金经理何龙表(biǎo)示，第一阶段也(yě)就是(shì)今年以数字(zì)经济(jì)和“一带(dài)一(yī)路”的主(zhǔ)题普涨性(xìng)机(jī)会为主，包括低(dī)于1倍PB、分红收益率极(jí)高的品种，将会(huì)迎来(lái)普涨性的机(jī)会。第二阶段是未来两年，在主(zhǔ)题性机会(huì)消散以后，基于顶层设计对国央经营(yíng)管(guǎn)理价值(zhí)导(dǎo)向变化(huà)，我(wǒ)们判(pàn)断经(jīng)营成(chéng)果随(suí)之改变(biàn)是一个慢变量，会在未来(lái)两年体现(xiàn)在每一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营层面可能发生显著正(zhèng)向变化的个股提前进行布局(jú)，比如医药(yào)和消费(fèi)等行业。

　　其实一季(jì)报已(yǐ)经(jīng)显露出不少(shǎo)基金在(zài)行动。国金证券研究所数据显示，偏股主(zhǔ)动型基(jī)金2022年年报前十大重(zhòng)仓股股票池(chí)中，“中特估”概念占(zhàn)偏股(gǔ)主动型基金(jīn)持有股票市值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中(zhōng)，“中特估”概念占偏股主动型(xíng)基(jī)金持有股(gǔ)票(piào)市值比例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概念股在(zài)偏股主动型基金(jīn)的(de)持(chí)仓(cāng)中，占比明显提高(gāo)。上(shàng)述(shù)数据显示，根据偏(piān)股(gǔ)主动型基金2022年报及2023年一季报十(shí)大重仓股的数据，剔除个股(gǔ)涨跌影响，估(gū)计(jì)了各基金主动加仓“中特估”概念股的市值占2022年末股票总市值比例(lì)，一季度超过(guò)30％的偏(piān)股主动型基金主动加仓了(le)“中特估”概(gài)念股，198只基金在(zài)2022年末不持有“中特估”概(gài)念股，但(dàn)在一季度买入。

　　不仅如此(cǐ)，中(zhōng)信证(zhèng)券数(shù)据(jù)统计也显示(shì)，一季度(dù)主动偏股(gǔ)型公募基金(jīn)对港股央国(guó)企的持(chí)股市值比重达(dá)到2019年以来的新高，港股央国企(qǐ)持股总市(shì)值(zhí)占港股持股总市值的比(bǐ)重由(yóu)2022年四季度的25.1％提升至(zhì)2023年一季(jì)度的32.9％，远高于2020年低(dī)点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量？

　　构建国央企专门(mén)的股票库(kù)

　　可以说中国特色估值体(tǐ)系，正深刻(kè)影响基金公(gōng)司的投研，落实到日常(cháng)的投(tóu)研流(liú)程(chéng)和实践之中，不(bù)少基金公司在(zài)加大投研(yán)力量，更有专门(mén)构建国央企股票(piào)库(kù)。

　　融通红利(lì)机会(huì)基金经理何龙(lóng)就介绍，一(yī)方面(miàn)，从顶层设计改变研究员过(guò)去对国(guó)央企的固定思维，需要实地(dì)考(kǎo)察国央企，并且(qiě)需(xū)要利用当前国(guó)央(yāng)企(qǐ)愿意交流(liú)的契(qì)机，多花精力去(qù)进行跟踪(zōng)发现变化。

　　另一方面，融通基金(jīn)在(zài)行动上(shàng)，要求研(yán)究员将(jiāng)自己(jǐ)所覆(fù)盖行(xíng)业的所有国央企(qǐ)构建(jiàn)专门的(de)股票库，并进行长期(qī)跟踪(zōng)，包括(kuò)考察(chá)其(qí)实(shí)地调(diào)研的的(de)成果，了解国央企经营思路和财务导向(xiàng)的变化(huà)，结合行业趋势和特(tè)征，寻找价值洼地，发现预(yù)期差(chà)。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业务总监王(wáng)帅也谈到(dào)“认识(shí)”上(shàng)的重视。他表示，通(tōng)过(guò)深入学习，对“中(zhōng)特估”有(yǒu)了更深刻的认识：首先(xiān)要认识市(shì)场体制机(jī)制、行业(yè)产业(yè)结(jié)构、主体持续发展能力等方面所体(tǐ)现的鲜(xiān)明中国(guó)元素(sù)和发(fā)展阶段特征(zhēng)，“中特估”应该是在此基础(chǔ)上构建的(de)具有时代特征和中国特色、符(fú)合(hé)国家战略导(dǎo)向的估(gū)值体系，而不是简单套用国外(wài)的传统(tǒng)估值模型(xíng)。

　　“中(zhōng)特(tè)估是一种新的(de)提(tí)法(fǎ)，但是这个概念所(suǒ)涉(shè)及到的行业和公司，一直(zhí)在发生的(de)变化。”万家基金(jīn)经理章恒表示，万家基金一350开头的身份证是哪里的直非常关注传(chuán)统产业的变化，诸如(rú)煤炭(tàn)、金融(róng)、建(jiàn)筑等(děng)多(duō)个领域，因此也是一定能够抓住中特(tè)估这波(bō)行情的机会的(de)。同时，随(suí)着时局的变化，也在增加相关行业的研(yán)究力量。

　　此(cǐ)外(wài)，创金合信基金首席经(jīng)济(jì)学家魏凤春(chūn)表示，积(jī)极(jí)践(jiàn)行中国特色(sè)的估值体系是资本市(shì)场使命，投资者需要学(xué)习领会并针对原(yuán)有的估值体系进行(xíng)改(gǎi)造，以适应现(xiàn)实(shí)的需(xū)要。明确该(gāi)体系的(de)框架是(shì)第(dì)一位(wèi)的工作，合(hé)理设(shè)置指标也非常重要，投资者的认(rèn)可和实施是最(zuì)终该体系能否(fǒu)具备长期价值(zhí)的基础(chǔ)。不过，他也提(tí)醒，人为(wèi)的拔估值是很大(dà)的认知误区(qū)，市(shì)场化(huà)认(rèn)可是基本的常识，不可(kě)误判。

　　体(tǐ)现社会价值与国(guó)家战略价值

　　新(xīn)估(gū)值方式？

　　央国企是国(guó)民经济的支柱，国企央企发展要符合国家战略发展发(fā)向(xiàng)，更(gèng)需要承担社会(huì)公共责(zé)任等。而这些都应该(gāi)考虑进估值体系之中(zhōng)，也引发市场关注(zhù)。

　　多数(shù)受访的基金(jīn)经(jīng)理认为，对于国央(yāng)企的估值方式要(yào)充(chōng)分体(tǐ)现企业的社(shè)会价值与国(guó)家战略价值(zhí)，目前已经形(xíng)成了初步的企业社会(huì)价值(zhí)评价体系。

　　“如(rú)何定价国有企业承担社(shè)会价值、符合国家战略发(fā)展的价值？首要任务就(jiù)构建中国特色的价(jià)值评价体系，改变(biàn)从以私人股东(dōng)权益出(chū)发，现金流(liú)折现为主要(yào)方法的(de)单一价值(zhí)估值(zhí)体系，转(zhuǎn)向社(shè)会整体价值观(guān)念、纳入中国特色的ESG评价体系，充(chōng)分体(tǐ)现企业的社(shè)会价值与国家战(zhàn)略(lüè)价值。”博时基金指数与量化(huà)投资(zī)部基金(jīn)经理杨(yáng)振(zhèn)建表示。

　　杨振建也直言，近年来国资委指导国内(nèi)团队对于(yú)中国特(tè)色(sè)ESG披(pī)露与评(píng)价体系不断探(tàn)索，结合(hé)国际通用规则，目(mù)前已经形(xíng)成(chéng)了初步的企业社(shè)会价值评价体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企业(yè)上市公(gōng)司环境、社会及(jí)治(zhì)理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业务总监、基金经理王(wáng)帅也认为(wèi)，“中特估”应该(gāi)是注重企(qǐ)业价值(zhí)的可持续(xù)估值(zhí)，要重视股东、员工和社会责任等要素(sù)对企业(yè)稳(wěn)健成长的重大意义(yì)，重(zhòng)视稳定的(de)现金流、持续增长的盈(yíng)利、科技创新(xīn)对(duì)提升企业内在价(jià)值(zhí)的积极作用，这样有(yǒu)利(lì)于提高估值定价模(mó)型的科学(xué)性和有效(xiào)性(xìng)。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略构建等实务工作中，都(dōu)有成熟的量化指(zhǐ)标可以使用，包括净资产收益率、营业现金比率、资产负债率、研(yán)发(fā)经费投入强度(dù)等(děng)等(děng)。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实金(jīn)融精选基金经理李欣更细致分析在估(gū)值思维、估值结论、估(gū)值判断(duàn)上有变化，尤其是估(gū)值的方法和指标上，他认为其包括产业链上(shàng)下游的衡量、全(quán)要素成本等，以及在纵向和横向上(350开头的身份证是哪里的shàng)的研究，强调政策优惠(huì)、产业发展、市场(chǎng)竞争力和(hé)可持续发展等(děng)各种因(yīn)素(sù)与企业价值的关系。这些因素在对估值结论(lùn)和判(pàn)断的影(yǐng)响上，也使得中(zhōng)国特色(sè)的(de)估值体系与传统的(de)估值体系有所不同。

　　“所(suǒ)以估(gū)值思维的变化，还有估值结论(lùn)和(hé)估值判断的变化，都是为(wèi)了(le)更好地适应中国的市场和经(jīng)济特点，提供更精准、更合理的企业估(gū)值信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创金合信基金首(shǒu)席经(jīng)济学家魏凤春(chūn)直言，这需要在实践中进行探索(suǒ)，目前(qián)尚没有公认(rèn)的指标可以使用(yòng)。

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