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　　5月11日，统计局公布4月物价数据(jù)：CPI同比上(shàng)涨0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同比(bǐ)下降3.6％，预(yù)期降3.3％，前值降2.5％。

　　CPI低位并非通缩，内部(bù)结(jié)构(gòu)分(fēn)化、与终(zhōng)端需求(qiú)相关的服务业延续涨(zhǎng)价

　　物(wù)价作为经济表现的滞后指标，在经(jīng)济(jì)复苏早期多表现相对低迷、实属(shǔ)常态。传(chuán)统(tǒng)周期下，经(jīng)济的周(zhōu)期性波动，主要(yào)由需求端驱(qū)动，物价作(zuò)为经(jīng)济的滞后指标，表现(xiàn)出明显的周期性波动。经验显示，CPI等物价指(zhǐ)标，与(yǔ)经济走(zǒu)势(shì)大体类似，一般滞后经济(jì)表现2个季度左(zuǒ)右(yòu)；经济(jì)复苏(sū)早期，CPI同比表现(xiàn)一度相对低迷，例如，2015年初(chū)、2017年初(chū)CPI同比在1％以下的(de)低(dī)位徘徊(huái)。

　　当前CPI低位、主要缘于供给(gěi)端影响和外需拖累(lèi)部分(fēn)商品价格回(huí)落等。年(nián)初以来，CPI同比持续回(huí)落至4月的0.1％，拖累(lèi)主要来自于食(shí)品和非食品中(zhōng)的商品、不完全由需求主导。其(qí)中，猪肉、鲜菜(cài)供给充足，价(jià)格(gé)回落成为拖累食品同比自年初(chū)的6.2％回(huí)落至4月(yuè)的0.4％；非(fēi)食品中(zhōng)，原油等国际定价的(de)大宗商品(pǐn)价格回落(luò)，带动交通工(gōng)具用燃料等分项环比延(yán)续低于季(jì)节(jié)性，部分(fēn)耐用品(pǐn)价格回落也有拖累(lèi)、与相关原材料成本压力缓解等有关(guān)。

　　需求修复较早的(de)领域、线下消费相关的商(shāng)品(pǐn)和服务(wù)，在价(jià)格上已(yǐ)有连续体现。终(zhōng)端需求回暖在4月CPI中(zhōng)进一步凸显，其中，CPI服务同比、CPI其他商品服务同(tóng)比自年初以来(lái)明(míng)显回(huí)升、分(fēn)别至4月的3.5％和1％。终(zhōng)端需求回(huí)暖带动部分(fēn)中上游(yóu)行业(yè)涨价，在PPI中(zhōng)亦有(yǒu)体(tǐ)现，例如，文教娱(yú)制(zhì)造(zào)业价格环比上涨0.9％。

　　重申观点：CPI或已见底(dǐ)，后续(xù)或逐步回升(shēng)。线下(xià)消费活动持续改善等或带动内生动能逐步增强，对价格(gé)的支撑仍在逐步(bù)显现。叠加基数贡(gòng)献、及部分商品价格(gé)回落拖累逐步放缓等，CPI或于4月见(jiàn)底回升(shēng)。

　　常规跟(gēn)踪：CPI涨幅回落，生产(chǎn)资料(liào)拖累PPI低(dī)预(yù)期、原油链等(děng)拖累(lèi)延续

　　CPI涨(zhǎng)幅明显回落、主因基数拖累明(míng)显。4月，CPI同比涨幅回落0.6个百分点至0.1％、低于预期的0.4％，其(qí)中，翘(qiào)尾因素较上(shàng)月回落0.4个百分点至(zhì)0.4％；环比降幅收(shō戊申年是哪一年u)窄0.2个百分点(diǎn)至-0.1％；核心CPI同比持平于0.7％。分项环(huán)比中，食品环比降幅收窄0.4个百分点至-1％，非食品环(huán)比由平转涨至0.1％。

　　细分项(xiàng)中(zhōng)，鲜菜环比拖累明显(xiǎn)，猪肉环比降幅收窄，文(wén)教(jiào)娱等服务项涨价延续。食品(pǐn)环(huán)比中，鲜菜和鲜果大(dà)量上市，价格(gé)分别下降6.1％和(hé)0.7％；生猪(zhū)产能充足，叠加消费(fèi)淡季影响，猪肉价格下降3.8％、降(jiàng)幅收(shōu)窄0.4个百分点。非食(shí)品环比(bǐ)中(zhōng)，原油价格回落拖累CPI交通通信项(xiàng)环比延续(xù)低位、-0.4％，文(wén)教(jiào)娱、其他商品(pǐn)服务环(huán)比明显上涨(zhǎng)，分别较上月变动0.6和(hé)0.2个百分点至0.5％和1％。

　　PPI回(huí)落(luò)主因生产资料拖累，生活(huó)资(zī)料韧性(xìng)延续(xù)。4月，PPI同比(bǐ)降(jiàng)幅扩大1.1个(gè)百分点至-3.6％，环比由平转降至-0.5％。大类环比中，生产资料由平转降至-0.6％，采掘拖(tuō)累明显、原材料(liào)和(hé)加工工业亦(yì)有(yǒu)走弱；生活资料环(huán)比走(zǒu)平(píng)、上月为-0.3％，除(chú)食品外(wài)环比延(yán)续回落外，衣着、一(yī)般日用品环比(bǐ)由负(fù)转正，耐(nài)用消(xiāo)费品降幅(fú)收窄。

　　分行业来看，原油(yóu)等上(shàng)游原材料链条相关价格回落，与(yǔ)线下消费(fèi)相关的中(zhōng)下(xià)游行业价格回升。4月，多数(shù)行业环比(bǐ)价格回落、上游(yóu)原(yuán)材(cái)料链条尤其明显。煤炭开采、石油加(jiā)工、燃气供应环比延续回落、降(jiàng)幅均在1.9个百分点以上，汽车制造、通(tōng)信制造等部分中下游(yóu)制造业价格有所(suǒ)回(huí)落，但(dàn)文教(jiào)娱制品等靠近终(zhōng)端制造业价格有所回升、环比上涨(zhǎng)0.9％。

　　风险提示

　　1、猪价(jià)大幅反弹。

　　2、疫情反复(fù)。

　　证券研究报(bào)告：《通缩是个伪(wěi)命题》

　　对外发布(戊申年是哪一年bù)时(shí)间：2023年05月11日

　　报(bào)告发(fā)布机构(gòu)：国金证券股份有限公司(sī)

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