金融界5月(yuè)27日(rì)消息 近日因为昆明国(guó)资委(wěi)的一封声(shēng)明，让城投债成为关注(zhù)的焦点，当(dāng)前地方债的规模和地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)的(de)偿债能力已(yǐ)经(jīng)越来越被重视。如何如(rú)何处置地(dì)方债务？

　　中(zhōng)泰证券首席经(jīng)济学家李迅雷(léi)发文称(chēng)，地方债包括地方一(yī)般债、专(zhuān)项债和(hé)包括(kuò)城投债在(zài)内的(de)各(gè)种隐(yǐn)形债，其规(guī)模究竟有多大，尚有(yǒu)争议，但增长迅猛。包括银行、保险、基金等在内(nèi)的机(jī)构投资者(zhě)是(shì)地方债的主(zhǔ)要持(chí)有者，他们(men)普遍担心的还是城投债务、非标(biāo)等地(dì)方政府隐(yǐn)形债风险(xiǎn)。例如，近期贵州省政府发展研究(jiū)中心(xīn)提出，“化债(zhài)工作推进异常艰难，仅依靠自(zì)身能力已无(wú)法(fǎ)得到有(yǒu)效解决。”

　　在李迅(xùn)雷看(kàn)来，在土(tǔ)地财(cái)政缩水的(de)背景(jǐng)下，地方政府的财权与事权不匹配问题(tí)又凸显出(chū)来。在(zài)我(wǒ)国政(zhèng)府杠杆率水平并不算高的前提下，我国(guó)地(dì)方政府(fǔ)的杠杆率水平确(què)实够高了。需(xū)要调整中央和地(dì)方之间债务(wù)余额的比例(lì)关系(xì)。“今后应加大中央政府的发(fā)债规(guī)模，为地方(fāng)经(jīng)济减负。”他(tā)明确指出。

　　李迅(xùn)雷认为，在当前中国(guó)经济(jì)转型的关(guān)键阶段，维护(hù)地方政府的信用，防范(fàn)区域(yù)性金融(róng)风险显得尤为重要，故在(zài)城投公司还没有与政府部门完全家雀是国家几级保护动物 大山雀是国家二级保护动物吗(quán)“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍(réng)需要保持。

　　李(lǐ)迅雷建议给予困难(nán)省份一定的“托底”支持，在政策(cè)上大力度支(zhī)持地方政府“化债”。如帮助地方(fāng)政(zhèng)府（如城(chéng)投(tóu)公司的借新还(hái)旧）降低债务成本(běn)、拉长债务期限（非债券类债务展(zhǎn)期，如遵(zūn)义道桥(qiáo)实(shí)践银行(xíng)贷款(kuǎn)展期(qī)），通过(guò)政策性银行或商业银行的低息资金(jīn)来(lái)降(jiàng)低债务成本，让债务更加容易(yì)滚续。

　　李(lǐ)迅雷还建议，中央政(zhèng)策上支持地方政府通(tōng)过出让国有资产来偿债。他(tā)表示这类(lèi)典型案例为“茅台(tái)化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅(máo)台集团(tuán)两(liǎng)次公(gōng)告(gào)无偿划转上市公司(sī)共计(jì)1亿(yì)股股份(fèn)（合计占贵州茅台总股(gǔ)本(běn)8％，按当时(shí)市价(jià)计量(liàng)市(shì)值约为1600亿元）至贵州国资。

　　以(yǐ)下文字来(lái)源李迅雷金融与(yǔ)投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置地方债务的辨(biàn)证思考》

　　截至(zhì)2022年末(mò)全国(guó)城投有息(xī)债(zhài)务54.1万亿元

　　城投平台成为地方债务(wù)主(zhǔ)要体现形式

　　城投债是(shì)指(zhǐ)城投企业公开发行的公司债券和中期(qī)票据(jù)。按照新预算法、“43号(hào)文(wén)”出台明确(què)城(chéng)投债与地方(fāng)政府信用脱钩，城投(tóu)公司定位由(yóu)地方政(zhèng)府投(tóu)融(róng)资(zī)机构转变为市场(chǎng)化运营(yíng)主体(tǐ)，地(dì)方(fāng)政府(fǔ)不再对城投债兜底(dǐ)。但(dàn)实际上市场仍然把城投债看作由(yóu)地方政府背书的高(gāo)信用等级债券。

　　因此城投公司通常都(dōu)是(shì)地方政(zhèng)府下设的投融资机(jī)构，很(hěn)难完全独立成为与政府无关的(de)纯(chún)市场化(huà)的企业。城(chéng)投的(de)债务主要包括向银行借款(kuǎn)和发行债券融资这两种方式，以前(qián)一种方式为主(zhǔ)，但后一种债权融资的(de)规模也不小，到2022年(nián)末，余额估计在13万(wàn)亿元以上(shàng)。

　　总体看，2011年以(yǐ)来，全国城投有息债务快速扩张，每年增速(sù)均保持在10％以(yǐ)上，到2022年(nián)末，全国城投有息(xī)债务为(wèi)54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿(yì)元增(zēng)长了7倍以上。

城(chéng)投平台发债(zhài)余(yú)额的(de)增长

图片(piàn)来源：Wind， 中(zhōng)泰证券研究(jiū)所

　　因此(cǐ)，城投平(píng)台实际上已经成为地(dì)方债(zhài)务的主要体现形式，规(guī)模明显超过地方(fāng)政(zhèng)府的(de)一般债和专(zhuān)项债之和。城投平台中(zhōng)，如今，城投平台的债券余额(é)大约为13.8万亿元，迄今并无违(wéi)约案例(lì)，说明城(chéng)投债仍(réng)属于地(dì)方政府背书的高等(děng)级信用债。但是，城投平(píng)台的非标违(wéi)约情况(kuàng)时有发生(shēng)，银行贷款展(zhǎn)期、调整还贷(dài)方式的(de)也比较多。

　　地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)应确(què)保(bǎo)城(chéng)投债(zhài)按(àn)时兑付，不能(néng)轻易违约

　　当前市场对地(dì)方政府债务增长和财政(zhèng)收入(rù)增速下降甚(shèn)至负增(zēng)长的现象(xiàng)普遍担心，尤其(qí)对财(cái)力偏弱(ruò)的东(dōng)北、中西部省(shěng)份，城投债(zhài)的收益率普遍高(gāo)于东部发达省市。2022年13个省土地出让金对(duì)政府债务利息覆盖程(chéng)度不足100％（2021年(nián)只有5个(gè)），扣除城(chéng)投拿(ná)地之后，捉(zhuō)襟见(jiàn)肘的(de)情况更加明显。

　　河南的(de)永煤债违(wéi)约之(zhī)后，对河(hé)南省乃至全国的(de)信用债(zhài)市(shì)场都造成负(fù)面冲(chōng)击，信用(yòng)分层现象加(jiā)剧，部(bù)分经济偏弱区域被边缘化。例如青海、云南(nán)和天(tiān)津等(děng)近几年融资成本仍在(zài)上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本大幅(fú)上(shàng)升，虽然2020年以(yǐ)来(lái)融资成本有所下(xià)降(jiàng)，但(dàn)整体降幅相较全国更小(xiǎo)。辽宁、广西、吉(jí)林、重庆、陕西、宁夏和(hé)甘肃2020年(nián)以来城(chéng)投债加权平均票面利率降幅(fú)也明显(xiǎn)不如全(quán)国。

　　当前在经(jīng)济复(fù)苏不及预期的背景下，投(tóu)资者的风(fēng)险偏好明显下降。为(wèi)此，地方政府应(yīng)该确保城投债的(de)按时兑付。因为违约不(bù)仅(jǐn)不能解(jiě)决(jué)债务(wù)问题(tí)，反而(ér)会恶(è)化(huà)区(qū)域信用环境，导致(zhì)地方国企(qǐ)融(róng)资难、融(róng)资贵。从(cóng)未来区域经(jīng)济(jì)发展的(de)角度(dù)看(kàn)，政府部门(mén)仍需要持续举债(zhài)来(lái)实现经济(jì)平稳增长(zhǎng)，需要(yào)保持政(zhèng)府信用，不能轻易(yì)违约。

　　建议中央大力度支(zhī)持地方(fāng)政府“化债(zhài)”

　　因(yīn)此(cǐ)，当前迫(pò)切(qiè)需要(yào)增强城投(tóu)债(zhài)权(quán)人(rén)的(de)持有信心，首先要确保(bǎo)城(chéng)投(tóu)债不违约，这就意味着城投公司能够具备低成本的(de)借新还旧(jiù)能力。

　　中(zhōng)央提出(chū)“谁家的孩(hái)子谁家(jiā)抱(bào)”，意味(wèi)着对地方债不(bù)兜底，但建议给予(yǔ)困难(nán)省(shěng)份一定的“托底(dǐ)”支持，即在政(zhèng)策上大力(lì)度支持地方政府“化债”，如(rú)帮(bāng)助(zhù)地(dì)方政府(fǔ)（如城投公司的借新还旧）降低债(zhài)务(wù)成本、拉长债务期限（非债券类(lèi)债务展期，如(rú)遵(zūn)义道桥实(shí)践(jiàn)银行(xíng)贷款展期），通过政(zhèng)策(cè)性银行或商业银行的低息资金来降低债务(wù)成本，让(ràng)债务更加容易滚(gǔn)续。

　　此外，对于地方政府(fǔ)可否通过出(chū)让国有资产来偿债方面，也希望中央给予政策(cè)上的(de)支持。因为今年3月(yuè)1日，国资委在对政(zhèng)协十三届全国(guó)委员会第五次会议第00503号提案的答(dá)复(fù)中表示，将适时出台制(zhì)度规(guī)定及操作细则，探索(suǒ)国(guó)有权益份额规范化退(tuì)出(chū)的有效(xiào)方式(shì)和(hé)途径，充分发挥(huī)有限合伙企业的(de)优势，助力国有企业创新发展(zhǎn)。

　　通过出让国有企业股(gǔ)权获得(dé)收入偿还债务，典型(xíng)案例为(wèi)“茅台化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集(jí)团两次公告无(wú)偿(cháng)划(huà)转上市(shì)公司共(gòng)计1亿股股份（合计占贵(guì)州茅台总股本8％，按当时市价计量市值约为1600亿元）至(zhì)贵州国资。

　　在当(dāng)前中(zhōng)国经济(jì)转型的关(guān)键阶段，维(wéi)护(hù)地(dì)方政府的(de)信用(yòng)，防范区域(yù)性金融风(fēng)险显得尤为重要，故(gù)在城投公(gōng)司还没有与(yǔ)政府部门(mén)完全“脱钩”之前(qián)，城投债的(de)“信仰”仍需要保持。

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