5月13日，年内首只央(yāng)企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF发布公告称，其(qí)累计(jì)有效认购申请份额(é)总(zǒng)额(é)超过20亿(yì)份发行上(shàng)限，将(jiāng)启动比例配售(shòu)。这(zhè)则(zé)小公告体现出市(shì)场对(duì)这一“中特(tè)估”主(zhǔ)题(tí)的追(zhuī)捧力(lì)度。

　　实(shí)际(jì)上，近期(qī)围绕着“中特估”的行情，市(shì)场关注度(dù)非(fēi)常高(gāo)，5月15日首(shǒu)批3只央企回报ETF发行，更成为(wèi)这(zhè)一波(bō)“中特估”行情的催化剂。实际上(shàng)，早在去(qù)年底及今年一季度，一些(xiē)基金经理开始调(diào)仓换股“中特估概(gài)念”。

　　目(mù)前“中(zhōng)特(tè)估(gū)”资金(jīn)面、情绪面、估值方(fāng)式(shì)等(děng)问(wèn)题(tí)成为市场关(guān)注焦(jiāo)点，中国基金(jīn)报采访(fǎng)多位(wèi)投(tóu)研人士，解析(xī)“中(zhōng)特(tè)估”这些焦(jiāo)点问(wèn)题(tí)。

　　央企主题ETF密集上(shàng)报发行

　　行情催化(huà)剂？

　　市场对(duì)“中(zhōng)特估(gū)”主题(tí)积极追捧(pěng)。不仅(jǐn)华(huá)泰柏瑞中证央企红利ETF罕(hǎn)见出现(xiàn)启动(dòng)“比例配售”情况，今(jīn)年(nián)场(chǎng)内(nèi)多只“中字头”ETF也(yě)持续“吸金”，15只(zhǐ)央企、国企(qǐ)ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有(yǒu)多只(zhǐ)国(guó)央企(qǐ)主题基金发行(xíng)，市(shì)场(chǎng)对此充(chōng)满期待，如5月15日就有3只央(yāng)企回报(bào)ETF，后续跟踪央企(qǐ)科技(jì)引领、央(yāng)企现代能源等ETF也(yě)将获(huò)批发行，更有扎(zhā)堆上报的央国企基金在排队入市。

　　这些或成(chéng)为这一波“中特估”行(xíng)情的催化剂。

　　融通红利机会基金经理何龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成催化因素(sù)的，近期银(yín)行(xíng)股大(dà)涨的一个催化因素就(jiù)是积极推介(jiè)相关央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企(qǐ)ETF的(de)发行(xíng)，和诸(zhū)多主题基金的申(shēn)报(bào)发(fā)行，我认为确实会成为引爆行情的催化(huà)剂，基本面、资金(jīn)面、政策面都在(zài)向好，下半(bàn)年，中(zhōng)特估有(yǒu)可能独领风骚。”万家基金(jīn)章恒更是表示(shì)。

　　同(tóng)样，博时基金(jīn)指数与量化投资部基金经理杨振(zhèn)建就表示，近期密集(jí)申报的国央企(qǐ)主题基金主要涉及“股东回报(bào)”、“科技(jì)引领”、“现代能源(yuán)”几大(dà)主(zhǔ)题，这样的布局可以更好支持央国企的估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的(de)发(fā)行(xíng)将成为行情进(jìn)一步上涨的催化剂。去(qù)年以来公募基金发行整体(tǐ)平(píng)淡，近期多(duō)只(zhǐ)国央企主题基金申报和(hé)发行，行情火热(rè)下将(jiāng)为市场带(dài)来增量资金，有望推动进一步上涨。”杨振建进一步表示(shì)。

　　此外(wài)，银华(huá)基金ETF业(yè)务总监王帅认(rèn)为，公募基金积(jī)极布局央国(guó)企主题基金(jīn)，一方(fāng)面是因为(wèi)新一轮深化国(guó)企(qǐ)改革的大幕将拉(lā)开，叠加(jiā)“中(zhōng)特(tè)估”概念，央(yāng)国企上市公司的投资(zī)价值(zhí)凸显，该主题的(de)基金将为投资者提供更丰(fēng)富的工(gōng)具以参与到央国企(qǐ)投资。另一方面是落实(shí)公募基(jī)金行业(yè)高质量发(fā)展的要(yào)求，引导(dǎo)更多(duō)资金(jīn)参与央国企改(gǎi)革，更好发挥公募基金服务资(zī)本市场改革、服务实体经济和国家战略(lüè)的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的(de)发行将为(wèi)央企相(xiāng)关标的和板块带来增量(liàng)资金，提升交易活跃度，有望成为中(zhōng)特估行情的(de)催化剂。

　　存量市(shì)场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市场结构性行情明(míng)显，中特估和(hé)人工智能成为两大明显的主线，而(ér)新能源(yuán)等前期热门赛(sài)道股冷却，在此背(bèi)景下，一些基金经理开始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　万(wàn)家基金基(jī)金经理章恒(héng)直言，自己目前重点关注(zhù)三大行业，火电、券(quàn)商、军工，这(zhè)三大行业主要是(shì)央企或地(dì)方国资所在的行业(yè)，民(mín)营企业占比较少。

　　“首先是基(jī)于行业本身基本面在今(jīn)年会有重大(dà)的向(xiàng)上变化的(de)机会(huì)，比如火电，会受益于煤炭价格的下(xià)跌，扭亏为(wèi)盈(yíng)；券(quàn)商(shāng)，会受益于今年市场成交量的(de)放大，盈(yíng)利大幅增长等。同时，随着国有企业改革的推(tuī)进，大概率这(zhè)些(xiē)企(qǐ)业会进入(rù)一个提质(zhì)增效(xiào)、释放业绩的过程。”章(zhāng)恒表示，中特估是过去5年(nián)10年改革的成(chéng)果，是非(fēi)常基本面的，和他过去1至2年研究投资思路也非常(cháng)吻合，为在(zài)下(xià)半年(nián)抓住(zhù)这(zhè)波中特(tè)估的(de)投资机会做(zuò)好了准备(bèi)。

　　“去年(nián)年底已开(kāi)始重视中特(tè)估的投资机会，判(pàn)断中特估的机(jī)会未(wèi)来(lái)三年(nián)分两个阶段。”融通红利机(jī)会基金经理何龙表示，第一阶段也就是今年以数字经济和“一带一路”的主题普(pǔ)涨性机会(huì)为主，包括(kuò)低于1倍PB、分红收(shōu)益率极高的品种，将(jiāng)会迎(yíng)来普涨性的机会。第二(èr)阶段是未来(lái)两年(nián)，在主题性机会消散以后，基(jī)于(yú)顶层设计对国(guó)央经营管理价值导向变(biàn)化(huà)，我(wǒ)们判断(duàn)经营成果随之改变是一个(gè)慢变量(liàng)，会在未来(lái)两年体现在(zài)每一个央国企的报(bào)表中。

　　何龙(lóng)强(qiáng)调，目前在挖掘(jué)公司经营层面可(kě)能发生显著(zhù)正向(xiàng)变化的个股提(tí)前进行布局，比(bǐ)如(rú)医(yī)药和(hé)消费等行(xíng)业。

　　其实一季(jì)报(bào)已经显露出不少基金在行(xíng)动。国金证券(quàn)研(yán)究所数据显(xiǎn)示(shì)，偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金2022年年报前十大重(zhòng)仓股股票池(chí)中，“中特(tè)估”概念占偏(piān)股主动型基金(jīn)持有股票市值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季(jì)报披露的持仓中，“中特(tè)估”概念占偏股主(zhǔ)动型基金持有股票市(shì)值(zhí)比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概(gài)念股(gǔ)在偏股主动型基金的持仓中，占比明显提高(gāo)。上(shàng)述数据显(xiǎn)示，根据偏股(gǔ)主动型基金2022年报及2023年一季报十大重(zhòng)仓(cāng)股的数据，剔除个股涨跌影响，估(gū)计了各基金主动加仓“中(zhōng)特估”概念股的(de)市值占2022年末股票总(zǒng)市(shì)值(zhí)比(bǐ)例，一季度超过30％的偏(piān)股(gǔ)主动型基(jī)金主动加(jiā)仓了“中(zhōng)特估(gū)”概念(niàn)股(gǔ)，198只基(jī)金在2022年末不持有(yǒu)“中特估”概念股，但在一季(jì)度买入。

　　不(bù)仅(jǐn)如此，中信证券(quàn)数(shù)据统计(jì)也显(xiǎn)示，一季度主(zhǔ)动偏股型(xíng)公募(mù)基金(jīn)对港股央国企的持股市值比重达到2019年以来的新高，港股(gǔ)央国(guó)企(qǐ)持股总市值占港股持股(gǔ)总市值的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加大力(lì)量(liàng)？

　　构建国(guó)央企(qǐ)专门(mén)的股票库

　　可以(yǐ)说中中国有多少个在职少将，中国现有多少在职上将国(guó)特(tè)色估值(zhí)体系，正深刻影响基金公(gōng)司(sī)的(de)投(tóu)研，落(luò)实到日(rì)常的投研流程和(hé)实践之中，不少基金公司在加大投(tóu)研(yán)力量，更有(yǒu)专门构建国央企(qǐ)股票(piào)库。

　　融(róng)通红利机会(huì)基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)何龙就介绍，一方面，从(cóng)顶(dǐng)层设计改变研究员过去对国央企的固定思维，需要实地考察国央企(qǐ)，并(bìng)且需要(yào)利(lì)用(yòng)当(dāng)前国(guó)央(yāng)企愿意交流的契机，多(duō)花精力去(qù)进行(xíng)跟踪发(fā)现变化(huà)。

　　另一方(fāng)面，融通基金在行动上(shàng)，要求研(yán)究(jiū)员将自己所覆盖行业的所(suǒ)有(yǒu)国央企(qǐ)构建(jiàn)专(zhuān)门(mén)的(de)股(gǔ)票库，并进行长(zhǎng)期跟(gēn)踪，包括(kuò)考察其实地(dì)调研的(de)的成果，了解国央(yāng)企经(jīng)营思路和财(cái)务导(dǎo)向(xiàng)的变化，结合行业趋势(shì)和特征，寻找价值(zhí)洼地，发现预期差。

　　同样(yàng)的，银(yín)华基金ETF业务总监王帅也谈到“认识(shí)”上的重视(shì)。他表示，通过深入学(xué)习，对(duì)“中特(tè)估”有了更(gèng)深(shēn)刻(kè)的认识(shí)：首先要(yào)认(rèn)识市场体制机制、行业产业结构、主体持续发展(zhǎn)能力等方面所体现的鲜明中国元素和发展阶(jiē)段特征(zhēng)，“中特估(gū)”应该是在(zài)此基础上(shàng)构建的具(jù)有时代特征(zhēng)和中(zhōng)国特色、符合国(guó)家战略导向的(de)估值体系，而不(bù)是简单套(tào)用国(guó)外的(de)传统(tǒng)估值模型(xíng)。

　　“中特(tè)估是(shì)一种新的提法，但(dàn)是这个概念所涉及到的行业(yè)和(hé)公司(sī)，一(yī)直(zhí)在发(fā)生(shēng)的变化。”万(wàn)家(jiā)基金经理章恒表示，万家基金(jīn)一直(zhí)非常关注传(chuán)统产业的变化(huà)，诸如煤炭(tàn)、金(jīn)融、建筑等多个领域，因(yīn)此也是一定(dìng)能(néng)够抓(zhuā)住中特估这波行情(qíng)的机会的。同时，随着时局的(de)变化，也在增加相关行业的研究力量。

　　此外，创金(jīn)合信基金(jīn)首席经(jīng)济学家魏(wèi)凤春表示，积极践(jiàn)行中国特色(sè)的估值体系是资本市场使命(mìng)，投(tóu)资者需要学习(xí)领会并针对原有的估值体(tǐ)系进行改(gǎi)造，以适(shì)应现实的需要(yào)。明确该体系的框架是第一位的工作，合理设置指标也非常重要，投资者的(de)认可和实(shí)施(shī)是最终该体系能否具备长期价值(zhí)的基础。不过，他也提醒，人(rén)为的拔估值是很大的(de)认知误区(qū)，市场化(huà)认可是基本的常识，不可误(wù)判。

　　体现社会(huì)价值与(yǔ)国家(jiā)战略价值

　　新估值方式？

　　央国企是国民(mín)经济的支(zhī)柱，国企央企发展要符合国家(jiā)战略发展发(fā)向，更需要承担社会公共责任等。而这些都应该考虑进估值体系之(zhī)中，也(yě)引发市场(chǎng)关注。

　　多(duō)数受(shòu)访的基金经理认为，对于国央企的估值方(fāng)式要(yào)充分体现企业的(de)社会价(jià)值与国家战略(lüè)价值，目前已(yǐ)经形成了(le)初步的企(qǐ)业社会价值评(píng)价体系。

　　“如何定价国有企业承担社会价值、符合(hé)国家战略发(fā)展的价值？首要任务(wù)就构(gòu)建中国特色的价值评价体系(xì)，改变从以私人股(gǔ)东权益出(chū)发，现金流折现(xiàn)为主要方(fāng)法的(de)单一价(jià)值估值体系，转向社(shè)会整体价值观念、纳入中国特色的(de)ESG评价体系，充分(fēn)体(tǐ)现企业的社会价值与国(guó)家战(zhàn)略价(jià)值(zhí)。”博时(shí)基金指数与量(liàng)化投资部基金经理杨振(zhèn)建表示。

　　杨(yáng)振建(jiàn)也(yě)直(zhí)言，近年来国资委(wěi)指导国内团队对于中国特色ESG披露与(yǔ)评价体系不断探(tàn)索，结(jié)合国际通用规(guī)则，目前已经形成了初(chū)步的企业社会价值评价体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央(yāng)企业上(shàng)市公司环(huán)境、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮书(中国有多少个在职少将，中国现有多少在职上将shū)（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务总监(jiān)、基金经(jīng)理(lǐ)王帅也认为，“中特估”应该(gāi)是注重企业价(jià)值的可持(chí)续估值，要(yào)重视股东、员工和社(shè)会责(zé)任等要素对企业(yè)稳健成长的(de)重(zhòng)大意义，重视稳(wěn)定的现(xiàn)金流、持续增长的盈利、科技创新(xīn)对提(tí)升企(qǐ)业内(nèi)在价(jià)值的积极(jí)作用，这样有利于(yú)提高估值定价模型的科学性和有(yǒu)效性(xìng)。

　　“在(zài)指数编制、策略构建等实务工作(zuò)中，都有成熟的量(liàng)化(huà)指标可(kě)以(yǐ)使(shǐ)用(yòng)，包(bāo)括净(jìng)资(zī)产收(shōu)益(yì)率、营业(yè)现(xiàn)金比(bǐ)率(lǜ)、资(zī)产(chǎn)负(fù)债率、研(yán)发经费(fèi)投入强度(dù)等等(děng)。”王帅(shuài)也表示(shì)。

　　嘉实金融(róng)精选基(jī)金经(jīng)理(lǐ)李欣更细(xì)致分析在(zài)估值思维、估(gū)值结论、估值判(pàn)断上有变化，尤其是(shì)估(gū)值的(de)方法和指标(biāo)上，他认为其包括产业(yè)链上(shàng)下(xià)游的衡量、全要素成本等，以及在(zài)纵向和横向上的研究，强调政策优(yōu)惠(huì)、产业发展、市(shì)场(chǎng)竞争力(lì)和可(kě)持续发(fā)展(zhǎn)等各种因素与企业价(jià)值的关(guān)系。这些因素在对估值(zhí)结论和判断的影响(xiǎng)上，也使(shǐ)得中国特色(sè)的(de)估值体系(xì)与(yǔ)传统的估值体系有(yǒu)所不同。

　　“所以估值思维的变(biàn)化，还(hái)有估值(zhí)结论和估值(zhí)判断的变(biàn)化，都(dōu)是为了(le)更(gèng)好地(dì)适(shì)应中(zhōng)国的市场和经济特点，提供更(gèng)精准、更(gèng)合理的(de)企业估值信息。”李欣(xīn)表示(shì)。

　　不过，创金合信基金(jīn)首席经(jīng)济学家魏凤(fèng)春直言，这需要在实(shí)践(jiàn)中进行探索，目前尚没有公(gōng)认的指(zhǐ)标可以(yǐ)使用。

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